安信证券发布投资研究报告，评级: 买入。
万孚生物(300482)
事件：公司发布2019年报及2020年一季度业绩预告。
（1）2019年报：公司实现营业收入20.7亿元，同比增长25.59%；归母净利润3.87亿元，同比增长25.9%；扣非归母净利润3.7亿元，同比增长38.28%；经营性净现金流3.1亿元，同比增长25%；毛利率71.7%，同比提升2.43pct。公司全年业绩符合预期，整体实现高质量快速增长，扣非归母净利润增速显著高于利润端，主要系公司渠道剥离产生了较大的资产处置损失，因此扣非归母净利润增速更加能够反应公司实际内生主营业务增长水平。单季度来看，2019年Q4实现收入6.48亿元，同比增长30.42%；扣非归母净利润9,029万元，同比增长43.57%。
（2）2020年Q1预告：预计公司实现归母净利润9,071.70万元-9,797.44万元，同比增长25%-35%。非经常性损益金额约为300万元左右，主要为政府补助和投资收益。若按照中值测算，公司实现扣非归母净利润约9135万元，同比增长33.2%。面对2020年初新型冠状病毒疫情的爆发，公司启动产品快速应急集成开发机制，顺利通过国家应急审批通道获得产品注册证，疫情相关检测产品销售收入保持快速增长，一季度业绩增长稳健。
传染病板块：在国内外新型肺炎疫情+流感疫情的双重叠加下，有望维持高增长。
根据公司年报，2019年传染病板块实现收入5.79亿元，同比大幅增长43.57%。公司新型冠状病毒抗体检测试剂盒目前已获得国内注册证和欧盟CE认证，同时具备海内外销售资质，在诊断效果方面得到钟南山院士的直接肯定。在全球疫情防控形势下，新冠检测试剂盒有望维持供不应求状态。根据2月29日官微信息，公司当时新冠检测试剂盒产能就已爬升至30万人份/天，目前产能仍在逐步爬坡中。若产能仅按30万人份/天做保守测算，假设试剂盒持续销售1-2个月，出厂价每份约20元，则会形成2-3个亿的销售体量，加之利润率高于一般胶体金产品，预计将给公司带来显著业绩弹性。根据中巴商业资讯网，近期巴西卫生部长门迭塔宣布将从中国进口1000万测试剂用于新冠疫情，这些试剂将由万孚生物提供。公司在全球疫情抗击战中所做出的贡献亦有助于推动自身海内外影响力进一步提升，后续产品推广和渠道布局将持续受益。同时流感产品在流感疫情检测和新冠疫情的鉴别诊断检测需求拉动下，也有望继续保持高增长。
慢病板块：受益终端覆盖率提升与胸痛中心建设，心标产品有望保持高速增长。
根据公司年报，2019年慢病板块实现收入6.06亿元，同比大幅增长44.43%。根据调研纪要，2019年公司拓展医院终端超过1700家，一级医院覆盖率约22%，二级与三级医院覆盖率均接近30%。根据ChinaCPC数据&公司投资者关系记录，截止2019年底，全国共有胸痛中心1300余家，其中万孚拥有的胸痛中心占比约30%，单个胸痛中心每年带给公司的收入平均为10-20万，随着胸痛中心建设进度的推进，公司有望充分抓住增量市场机遇。在疫情影响下，普通门诊量有所下降，一定程度上对慢病检测产生了负面影响；待疫情结束后，门诊量和相关产品需求量均有望实现反弹，预计板块全年受疫情影响不大。
毒品检测板块：业绩恢复增长，产品结构继续优化。
报告期内，公司实现毒品（药物滥用）检测收入22,992.85万元，较去年同期增长1.29%，逆转了2019半年报中同期下滑的趋势，实现稳健增长。2019年上半年，公司的美国毒检业务经历了一定的业务波动，导致毒品检验业务线有同期下滑。后续公司积极进行战略调整：（1）团队建设方面，调整核心管理团队，加强销售人员分层级的团队建设，对客服人员按区域进行配置，制定更有针对性的销售激励措施；（2）销售策略方面，加强对客户的分级管理，在维护现有大客户群体的基础上，更加重视对于中小客户群体的业务开拓和定制化解决方案的提供；（3）产品结构方面，从毒检尿杯业务拓展到唾液毒检、毛发毒检等领域，并且加强数字化采集终端和配套的在线信息化系统建设，从毒检产品提供商向毒检整体方案提供商转型。由于毒检私密性的特性，实际操作过程中难以避免作弊现象的出现，因此美国已开始提倡通过其他检测手段（比如唾液或毛发）来辅以尿杯检测，提高检测的准确性。因此公司的产品结构优化充分顺应了市场需求，为中长期继续保持在美国毒检市场的优势地位打下了良好的基础。此外，公司在俄罗斯、印尼、拉美等地区，也在积极拓展毒检业务。国内市场，公司在公安系统推出的毛发中毒品筛查解决方案，也实现了迅速的上量。
优生优育板块：整体稳定较快增长，国内市场增速更快。
2019年，优生优育检测板块实现收入1.5亿元，同比增长15.98%。公司在优生优育检测业务线有“秀儿”、“金秀儿”、“Preview”等子品牌，产品主要通过OTC渠道、电商渠道、临床等渠道销往欧洲、中国大陆以及其他海外地区。2019年，公司在中国大陆地区的优生优育检测业务快速增长，为优生优育检测业务线快速增长的核心驱动因素，得益于公司加强在天猫、京东等电商平台的线上运营，先后入驻网易考拉、小红书、唯品会等优质网络销售平台，目前线上已成功进驻百家分销合作店铺；2019年，金秀儿品牌继续在天猫平台双11排卵试纸类目领跑，万孚品牌也持续保持在天猫平台的医疗器械疾病诊断试剂的品牌第一梯队。同时，公司积极的开展与线下连锁药店及临床客户的合作，与多家连锁药店及三甲医院建立起长期战略合作关系。海外市场方面，欧洲市场较为成熟，增长较为平稳。公司近年来着重布局在欧洲孕检市场的产品结构的更新换代，以新品带动销售的增长。在美国、拉美、亚洲等地，公司也在积极拓展优生优育业务。
新产品：多项产品处于市场导入阶段，未来有望为公司贡献新增长点。
公司目前已经搭建了包括电化学平台、化学发光平台和干式生化平台在内的三条新业务板块，2019年已经陆续开始贡献收入，但整体仍然处在市场推广前期。
（1）电化学平台：公司本平台主要产品为血气与凝血，市场仍以外资厂商为主导，我们认为公司产品凭借出色的性价比有望加速该领域的国产化进程，预计2019年两款产品合计收入在两千万以上，2020年产品销售受益于前期市场导入工作的铺垫，收入在上年同期基数较低的情况下预计实现增速100%左右；
（2）化学发光平台：根据年报，截止2019年末公司化学发光技术平台累计获得44个试剂项目的注册证，初步形成覆盖心血管标志物、炎症标志物、肾功能标志物、肿瘤标志物、性激素等多领域的检测项目清单。根据公司调研纪要，化学发光平台2019年全年装机约400余台，单产约在2万元以上，可测算出对应收入约为1000万元以上，鉴于仪器装机与单产均处于上升阶段，预计2020年收入有望超过5000万元；
（3）干式生化平台：2019年6月后推出正式产品，由于推广时间尚短，预计2019全年收入不足1000万，保守来看2020年收入有望至少达千万元；
（4）其他：宠物检测产品于2019年3月导入，截至到19年底已实现超过1000万收入，2020年预计贡献超过3000万收入；血栓产品上市后有望快速实现放量；综上可测算出：2020年公司新产品（不包含新冠检测产品）收入增量整体预计超过1亿元。
战略性布局：加码分子诊断与病理检测，产品开发与团队建设持续推进。
（1）分子诊断：公司与美国iCubate、比利时Biocartis的战略合作稳步推进。合资公司万孚倍特和广州万孚卡蒂斯相继进入运营状态，业务进展迅速。2019年，万孚倍特完成了全自动核酸分析系统的注册检验，血流感染试剂盒已完成了注册检验且在多中心启动了临床实验。呼吸道多重病原体检测试剂盒已完成开发。万孚卡蒂斯在报告期内实现了产品本地化生产的阶段性进展；积极参与中国病理年会(CSP)、中国临床肿瘤学会年会(CSCO)等专业展会，进行市场预热和Idylla(“弈景”)品牌的推广；持续推进与国内多家顶级肿瘤专科医院的科研合作，共同开展了数百例临床肿瘤样本的评估，检测结果得到知名病理专家们的一致认可；与国际大型制药公司达成战略合作，其中包括与阿斯利康中国针对肺癌EGFR检测的慈善基金项目，与百时美施贵宝开展MSI（微卫星不稳定性）在结直肠免疫治疗方面的在中国大陆的注册项目等。（关于MSI项目更多详情分析，请参考安信医药团队历史点评《Biocartis与施贵宝在中国合作注册MSI检测产品，万孚卡迪斯为中国商业化主体》。）
（2）病理业务：2019年，公司积极推动病理业务的战略布局，完成了病理研产销队伍搭建、产品引进和开发、生产和质量体系搭建、市场测试和试销等工作。公司的全自动病理染色机，可同时运行IHC\\FISH和多种特殊染色工作，它的上市将极大的改善国内病理检测业务较为落后的局面。病理业务的落地，结合前期对循环肿瘤细胞业务、分子诊断肿瘤伴随诊断业务的布局，公司已初步实现了对病理科主流细分的组织病理、细胞病理和分子病理全覆盖，公司已具备为病理科提供一体化解决方案的能力。病理业务的战略布局为公司开拓了传统意义IVD之外的、新的大诊断业务战线，将成为公司又一个利润增长引擎。
投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价84.21元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为31.7%、26.3%、25.2%，净利润增速分别为35.4%、30.3%、28.1%，成长性突出；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为84.21元，相当于2020年55倍的动态市盈率。
风险提示：全球新冠疫情尚存在不确定性；新产品研发及推广不及预期。
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