【中信固收研究：央行降準深度點評️】事件：6月20日，國務院常務會議部署進一步緩解小微企業融資難融資貴措施，會議確定運用定向降準等措施加大對小微企業的財政金融支持。6月24日，中國人民銀行決定從2018年7月5日起，下調國有大型商業銀行、股份制商業銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，支持市場化法治化“債轉股”和小微企業融資。對此，我們點評如下： 點評：1、定向降準快速執行，結構性寬鬆再次確認。從6月20日國務院常務會議提出運用定向降準政策支持小微企業融資，到6月24日人民銀行落實國務院部署，再到7月5日定向降準措施將正式實施，此次定向降準政策從部署到落地再到正式實施週期遠遠短於2018年1月定向降準從部署到正式執行的時間長度。近期信用違約事件頻發引燃市場悲觀情緒，小微企業融資難、融資貴的問題也愈發凸顯，結構性寬鬆的貨幣政策更合時宜。 2、釋放7000億元資金，年內降準力度最大。本次定向降準預計將釋放7000億元資金，相比於1月25日降準釋放約4500億元和4月25日降準並置換部分存量MLF後釋放月4000億元資金，是今年以來單次降準釋放最大規模。下調工行、農行、中行、建行、交行五家國有大型商業銀行和中信銀行、光大銀行等十二家股份制商業銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約5000億元，用於支持市場化法治化“債轉股”項目；下調郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約2000億元，主要用於支持相關銀行開拓小微企業市場。 3、符合我們前期判斷，降準和MLF不是替代關係、而是並列的先後關係。MLF超額續作之後 ，定向降準政策落實，“MLF+降準組合”再次確認。本次定向降準從提出到短期快速落實都符合我們的預期。在央行超額續作MLF及重新開展MLF操作後，市場對央行再次降準的預期有所降低，而我們一直以來認為降準和MLF操作並非政策替代關係，而是政策先後關係。我們在《2018年6月MLF點評和債市分析——MLF超額續作及近期貨幣政策研判，五大要點值得關注》中明確提出，MLF超額續作並不意味著降準政策的退出，降準不是不到，只是政策有先有後；在國務院常務會議提出定向降準政策的點評中提出，參考去年國務院常務會議提出定向降準後的在政策推出和正式執行時間，我們認為此次定向降準措施大概率也將短期內落地。 4、本次人民銀行定向降準罕見的提出，主要目的是為了落實商業銀行債轉股資金問題，可見目前政策層仍然認為防風險為重中之重。市場化債轉股的政策與實施機構在2016年便已經初具雛形，誠通國新、各類地方AMC、銀行系AMC都已設立並參與了諸多業務，所以實施的機構、運行框架都較為完備。在過去兩年，對企業槓桿、尤其是對高槓杆國企的降槓桿起到了較大作用。但時過境遷，目前債務問題從國企槓桿悄然演變成民企信用風險。核心在於調動銀行主動債務處置的積極性，同時又要降低對銀行傳統表內業務風險計提等衝擊。重提銀行AMC為主體，以時間換空間，以子公司接表外，是目前阻力較小的政策創新。 5、我們一直堅持降準仍將持續，一是中國法定準備金在世界範圍內仍處相對高位，應在目前背景下儘快降下來，二是下半年資金缺口仍然存在，應該持續供應流動性。我們預計下半年仍有可能降準50-100BP。我國銀行法定存款準備金率仍然在15%左右，處在相對較高的水平，在利率市場化改革和資產負債回表過程中，應逐步降低法定存款準備金率至合理區間。首先，利率市場化的推進需要在利率水平下行的環境中進行，資金價格和市場利率逐漸穩定，市場情緒對沖擊的抵抗性增強，市場環境更為穩定，因而通過降準的方式營造利率下行環境，有助於利率市場化的推進。其次，在以資產負債回表為目標的金融去槓桿背景下，降低準備金率能有效降低銀行負債端成本，有助於推動銀行資產負債回表進程。持續利多利率債市場，我們的10年國債區間3.4-3.6得到政策和實踐的證明！
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