中金公司发布投资研究报告，评级: 跑赢行业(OUTPERFORM)。
三只松鼠(300783)
公司近况
我们近期组织并调研了公司芜湖总部， 参观了公司产业园区并走访门店，与高管团队进行了深入沟通，我们判断公司 4Q19 受益于春节旺季提前和线上购物节刺激故有望延续高速增长，相应的短期费用投放力度也有所加大。展望明年，我们预计收入有望受益于品类和渠道扩张而保持较高增速，费用投放力度不减故判断收入增长略快于利润增长。
评论
料 4Q19、 2020 年收入保持高增长。 根据我们线下草根调研和线上数据跟踪，公司联盟小店门店突破 200 家，投食店突破 100 家，线上双十一全网销售实现超 40%增长，我们认为 4Q19 有望受益于春节旺季提前和线上购物节刺激而延续高增长态势，我们预计2019 年收入同增 40%以上。展望明年，公司表示将会聚焦坚果、果干、烘焙、肉食四大核心品类以进一步丰富品类，同时加快线下门店开店速度，我们认为公司有望凭借线上渠道优势和供应链效率优势进入更多细分品类赛道并快速获取份额，同时亦有望通过品牌优势和调动加盟主积极性以加速线下渠道布局，进而实现收入快速增长，我们预计明年收入同比增长有望达 35%。
料短期利润受费用投入加大或有波动。 考虑双 11 等网购节较为频繁，线上竞争激烈，我们判断公司促销、广告等费用较高， 我们预计公司 4Q19 利润或将受到影响。长期看，公司仍处于高速成长期， 需要相应的费用支持， 我们预计收入增长将略快于利润增长。
长期看点在于全渠道供应链体系的完善。 公司表示将逐步构建全国区域联盟工厂+终端小店+总部洞察的全渠道联盟体，我们认为休闲食品行业空间广阔，线上线下整合空间较大，公司有望凭借规模、 供应链和品牌优势实现全渠道扩张和运营效率的提升，我们判断公司具备较大的成长空间。
估值建议
考虑 4Q19 收入有望实现较高增长、明年线下开店有望提速，上调 2019/2020 年收入预测 2.6%/10.9%，但考虑费用投入加大， 下调 2019/2020 年盈利预测 13.7%/13.6%。 维持目标价 70 元， 对应2019/2020年 71/54倍 P/E，维持跑赢行业评级，现价对应 2019/2020年 80/60 倍 P/E， 有 12%上行空间。
风险
原料价格波动、销售季节性过大、线下门店拓展与品类拓展不及预期、线上竞争加剧、食品安全事件
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