我们就知道，如果我们要参与股票，需要股票提供比国债更高的回报率，因为我们为了投资它承担了更多的风险。
所谓的高风险高回报就是这个意思。这个回报率的差值，就是前文提到的股权风险溢价。它反映的是投资者要求投资这类资产获得的补偿。
比如投资者希望股票的回报率是9%，而国债收益率是4%，那么5%(9%-4%)就是股权风险溢价，就是你希望获得的补偿。
看上去股权风险溢价只是个差值，但要理解他并不容易，根据DDM模型，股权风险溢价=β* 风险评价/风险偏好。其中，风险偏好是影响风险溢价最主要的因素。
风险偏好依赖于很多因素，比如风险资产的不确定性、以及投资者厌恶风险的程度。而风险资产的不确定性，又依赖于资产本身属性和外界宏观因素等。
比如一个人生性保守十分厌恶风险，那么他的风险偏好就低。再比如宏观经济刚刚复苏，或者国家出台重磅改革政策，这时股票类资产的不确定性变低，人们信心恢复，风险偏好会提升。
所以，通过上面的分析，我们可以看出，决定股票价格的核心要素有3个，分别是：企业盈利能力、无风险收益率、风险偏好。
对股市整体来讲，企业盈利和宏观经济密切相关，无风险收益率和货币政策密切相关，风险偏好和投资者对风险的容忍程度和风险资产的不确定性有关。
需要注意的是，DDM模型的价值，不在于利用它准确计算股票价格，因为你根本无法准确计算。企业盈利是未来发生的事情，我们根本无法准确估计。无风险利率也在时刻变化，风险偏好更是个动态变量。
这个模型真正的意义，在于给投资者建立了一套完成的思考框架。提醒我们分析市场时，要抓住这几个核心变量变化方向。
03
牛市会不会来？
有了前文的铺垫，我们终于可以讨论牛市来不来的问题。
1）企业盈利大概率触底
当下企业盈利已经处于底部区域。我们可以从两个维度来分析，分别是时间维度和社融维度。
先来看时间维度。历史来看，企业盈利的下行周期为7到8个季度，而本轮企业盈利增速的下行周期已经9个季度，已经超过历史平均水平，也就是说这轮企业盈利回落时间已经足够长。
从社融增速和企业盈利的关系来看，社融增速的拐点，领先盈利增速1到2个季度。本轮社融增速的拐点，出现在今年1季度，而当下企业盈利增速低点已经超过社融增速低点2个季度。
这里稍微解释下社融增速和企业盈利间的关系。社融，全称为社会融资总额，是金融机构对实体经济资金支持的总量指标。实体经济拿到钱以后，才会去做投资和扩大生产，进而使得经济逐步活跃，企业盈利开始回升。所以，社融是企业盈利回升的领先指标。
不过，由于今年由于贸易摩擦等因素，企业融资意愿并不强烈，社融增速经历了年初的走强后，后劲不足。此外，10月经济数据也不太理想。所以，本轮企业盈利能否如过去那样出现明显回升，需要再观察。但企业盈利已经大概率触底。这意味着指数深度调整概率较小。
2）无风险利率逐步下滑
如前文所述，无风险利率和央行货币政策密切相关。近期，央行在货币政策方面频吹暖风。
这也使得近期代表无风险利率的10年期国债收益率缓步下行，从10月31日的3.31%下降到3.17%。
而这一系列操作，是建立在较高通胀的基础之上。我们知道，当下非洲猪瘟依然严重，猪价暴涨使得CPI冲到3.8%的高位。根据券商测算，本轮通胀压力将持续到明年一季度，二季度后才可能减轻。也就是说，理论上想看到央行货币宽松，最快要等到明年二季度后。
所以，近期的连续降息，属于超预期事件。这解释了为什么近期各大指数呈现震荡上升趋势。
3）风险偏好有望回升
前文我们提到，风险偏好是投资者承担风险的意愿，既依赖于投资者自身厌恶风险的程度，也依赖于资产本身风险水平的高低。
从目前来看，影响股市风险水平的因素有两点，分别是贸易谈判问题，以及国内改革问题。
贸易谈判是这两年市场波动的核心变量之一，近期虽仍有反复，但股市对这一消息敏感度正逐步降低，这从消息出来后股市波动收窄可以看出。
国内改革方面，毋庸置疑，从今年年初政治局会议集体学习谈金融供给侧以来，资本市场改革是未来一个阶段最值得关注的政策领域。
金融供给侧改革的内涵在于，一方面，在金融供给过剩，或者说给资金扶持过多的领域继续去产能（比如房地产、国企、地方政府）；另一方面，提高对中小微企业、科技创新企业的金融供给质量，最终为经济增长模式的转型提供动力。
也就是说，金融供给侧改革让资金流向它该去的地方，中长期来看这对降低经济风险有重大帮助。
不过需要注意的是，对中期有好处的事情，对短期就未必了。最典型的就是近期针对再融资的松绑，受此消息影响，11月11日指数跳空大跌。
长期来看，松绑再融资，有利于解决当前企业资金紧张的局面。但是，反过来想，当下市场本就低迷，选择此时放松再融资，也可能会率先增加市场的股票供给，这将考验市场的承接力。
所以，针对资本市场的改革，中长期会降低市场风险，但是短期某些政策的出台，会对市场构成一定冲击。
04
小结
DDM模型是一个刻画市场的良好模型，它给我们提供了一个思考市场的框架。
当下，企业盈利处于低位等待反转，无风险利率已经开始下降，短期有再融资事件冲击影响风险偏好，市场可能维横盘震荡格局。
但中期来看，随着企业盈利的企稳，明年二季度后货币政策有望加大宽松，市场参与者在金融供给侧改革的背景下风险偏好逐步抬升，市场有很大概率走出一波有力的行情，”牛“转乾坤有望成为现实。
短期震荡，中期走牛，应该是对当下市场的一个概括。
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