收入增速小幅回落：A股剔除金融三季报收入增速8.24%（中报收入增速8.37%）。盈利增速触底微升：A股剔除金融三季报盈利增速-2.8%（中报盈利增速-3.1%）。我们预计19年报A股非金融企业盈利增速将继续明显抬升，19年“盈利底”更像12年“圆弧底”，2020年将迎来一轮弱的改善周期。

来源: 戴康的策略世界（ID：daikang-strategy）

作者: 广发证券 戴康、曹柳龙

● A股盈利增速底部小幅回升

收入增速小幅回落：A股剔除金融三季报收入增速8.24%（中报收入增速8.37%）。盈利增速触底微升：A股剔除金融三季报盈利增速-2.8%（中报盈利增速-3.1%）。我们预计19年报A股非金融企业盈利增速将继续明显抬升，19年“盈利底”更像12年“圆弧底”，2020年将迎来一轮弱的改善周期。

● A股ROE继续震荡微跌

受杜邦三因素同时回落拖累，A股剔除金融三季报ROE（TTM）为7.4%，相对于中报的7.64%继续回落。在杜邦三因素中，资产周转率是ROE（TTM）的主要拖累项，A股剔除金融三季报的资产周转率仅为61.31%，相对于中报的61.94%显著回落0.63%。

● 中小、创业板盈利增速继续改善

剔除券商后，中小板三季报收入增速6.0%（相较中报仅微幅下行0.4个pct）；中小板（剔除券商）三季报盈利增速1.2%（相对中报的-3.4%转正）。

剔除温氏股份、乐视网后，创业板三季报收入增速8.0%（中报收入增速的6.6%），自17Q2以来首次回升，结束9个季度的下行期；创业板三季报盈利增速-1.4%（中报盈利增速-7.5%），负值继续收敛。

● 细分行业：农业继续高增长，大消费与金融服务保持高景气

收入增速：农业、服务业、制造业、可选消费三季报收入增速向上改善；

盈利增速：金融服务、必需消费三季报利润增速从向上改善；TMT和资源品三季报利润负增长程度收敛；

ROE（TTM）：（可选+必需）消费和金融ROE（TTM）持续高位；农业、服务、TMT的ROE（TTM）向上改善；

收入增速连续两个季度加速：电气设备、公共事业、有色金属、农林牧渔、轻工制造、汽

盈利增速连续两个季度加速：商业贸易、轻工制造、非银金融、电子、有色金属、家用电器、银行。

● 核心假设风险：

海外经济和政策的不确定性、国内政策超预期、国内经济增长超预期。

报告正文

1

A股盈利增速底部小幅回升

三季报收入增速小幅回落。A股整体三季报收入增速9.15%（中报收入增速9.32%），降幅继续收敛；A股剔除金融三季报收入增速8.24%（中报收入增速8.37%）。

三季报盈利增速触底微升。A股整体三季报盈利增速6.5%（中报盈利增速6.3%）；A股剔除金融三季报盈利增速-2.8%（中报盈利增速-3.1%）。

利润环比增速符合季节性。A股总体三季度单季净利润环比增速-6.2%，A股剔除金融三季度单季净利润环比增速-3.5%，基本符合历史季节性规律。

我们在8.31的A股中报速览《盈利回落近尾声，ROE现企稳迹象》中鲜明提出，在三季度贸易局势不大幅恶化的背景下，本轮A股盈利回落的低点大概率已在中报出现。如今，实际披露的三季报情形印证我们判断。从定量角度，历史单季环比、季度累计占比提供参数辅助判断；而从定性角度，时间周期规律、社融拐点后推、库存拐点前推、广谱利率滞后传导等线索交叉形成印证，共同指向Q2-Q3是本轮A股非金融企业盈利的低点。

19年“盈利底”更像12年“圆弧底”，2020年将迎来一轮弱的改善周期。展望Q4，盈利增速进一步上行的牵引力来自于18年低基数（18年Q4单季环比历史极差）、PPI修复预期下的企业弱补库存周期，而盈利增速潜在的下行风险来自于19年继续释放的商誉减值压力。综合单季趋势外推、与季度累计占比，我们预计19年年报A股非金融企业盈利增速将继续明显抬升。

2

A股ROE继续震荡微跌

受杜邦三因素同时回落拖累，三季报ROE（TTM）继续震荡下行。A股剔除金融三季报ROE（TTM）为7.4%，相对于中报的7.64%继续回落。在杜邦三因素中，资产周转率是ROE（TTM）的主要拖累项，A股剔除金融三季报的资产周转率仅为61.31%，相对于中报的61.94%显著回落0.63%。

3

中小、创业板盈利增速继续改善

中小板三季报收入增速微幅下行，盈利增速由负转正——中小板（剔除券商）三季报收入增速6.0%（相较中报仅微幅下行0.4个pct）；中小板（剔除券商）三季报盈利增速1.2%（相对中报的-3.4%转正）。

创业板三季报收入、利润增速双双回升——创业板（剔除温氏股份、乐视网）三季报收入增速8.0%（中报收入增速的6.6%），自17Q2以来首次回升，结束9个季度的下行期；三季报盈利增速-1.4%（中报盈利增速-7.5%），负值继续收敛。

4

细分行业：农业继续高增长，大消费与金融服务保持高景气

农业、服务业、制造业、可选消费三季报收入增速向上改善。大类板块收入增速来看，19年三季报金融服务、必需消费、TMT收入有所回落，其余大类板块的收入增速均上升，其中农业延续了中报的势头，仍在快速上升。

金融服务、必需消费三季报利润增速从向上改善；TMT和资源品三季报利润负增长程度收敛。大类板块盈利增速比较，必需消费、服务业剔除银行、金融服务增长加速，TMT、上游资源负增长有所收敛，中游制造和上游资源盈利负增长有所收敛，农业、中游制造、可选消费减速，其中农业虽相较中报下行29.1pct，但仍保持73.7%的高增速。

（可选+必需）消费和金融ROE（TTM）持续高位；农业、服务、TMT的ROE（TTM）向上改善。大类板块ROE（TTM）比较，19年中报ROE提升的板块为农业、服务业剔除银行、必需消费和TMT，其中农业持续提升幅度明显，而金融与消费板块的ROE绝对值依然较高。

三季报景气度最高（盈利增速30%以上）的行业——在102个申万二级行业中，我们筛选了三季报盈利增速在30%以上的高增长行业如下表，其中：畜禽养殖、采掘服务、船舶制造等行业的三季报盈利增速最高；专业零售、船舶制造、视听器材、港口、电源设备、农业综合、饲料等行业的三季报盈利增速相对于中报、一季报均显著加速。

三季报收入增长加速的行业——三季报相比于中报、一季报收入增速连续改善的行业：电气设备、公共事业、有色金属、农林牧渔、轻工制造、汽车等。

三季报盈利增长加速的行业——三季报相比于中报、一季报盈利增速连续改善的行业：商业贸易、轻工制造、非银金融、电子、有色金属、家用电器、银行。

● 风险提示：海外经济和政策的不确定性、国内政策超预期、国内经济增长超预期。

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