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投资要点：
公司发布2019年三季报：Q1-Q3实现收入77.75亿（+21.61%），归母净利润9.17亿（+16.75%），扣非净利润6.65亿（+4.34%）；其中Q3单季度实现收入27.65亿（+17.95%），归母净利润3.58亿（+18.27%），扣非净利润2.33亿（-4.73%）；符合预期。值得注意的是，公司扣非净利润增速回落主要系分红投资收益的时点确认差异所致（18Q3恒大地产分红约4500万计入经营性收益导致去年同期高基数、而19年该笔收益预计将于Q4确认），预期Q4扣非净利润增速将有所回升。
区域零售中心助力精细化管理，海外工厂布局冲减贸易战冲击：据我们测算，剔除外延并表带来的收入增量，预期公司19Q1-Q3内生收入实现2-3%的小幅增长，其中Q3单季度的收入增速达到5-10%区间，主要是由于内销增长提速（预计Q3单季内销收入增速约15%、较上半年大幅提升）、外销降幅收窄所致。（1）内销方面：期内公司始终践行多品类、多品牌的发展战略，布艺沙发、软床床垫、定制家具等多业务板块均有良好表现，产品矩阵日益丰满；在充分进行渠道下沉的同时（19年上半年进驻空白城市82个、优化城市48个，全年净开店目标400家），通过优化开店流程、统一施工队、拓展与业务资源的有效融合等措施夯实门店品质，并探索新零售等多流量入口的卡位布局。此外，公司从去年下半年开始在各地成立区域零售中心进行组织变革，推动公司高效率的管理区域经销商的同时能够有效掌控终端零售数据，长期奠基公司向零售运营的转型和升级。（2）外销方面：公司通过越南海外工厂实现产能转移，推进大客户战略保和供应链优化保证出口份额及盈利能力。
期间费用率管控良好，盈利能力维持稳定：Q1-Q3公司实现毛利率35.08%（较去年同期小幅下降0.64pct），预计系产品结构调整和外延并表所致。Q1-Q3公司期间费率合计23.32%（+0.60pct），其中销售费用率17.95%（-0.61pct）；管理+研发费用率合计4.80%（+0.71pct）；财务费用率0.58%（+0.51pct），预期是由发行可转债导致利息费用增加导致。综合来看，公司报告期间归母净利率为11.80%（-0.49pct），盈利能力维持稳定。
预收款靓丽、现金流改善，经营质量优异：前三季度公司实现经营性现金流量净额14.3亿元（去年同期为4.72亿元），单三季度经营性现金流7.29亿元（去年同期为3.11亿元），同比均有大幅改善；期末账上预收款10.69亿（较19H增加3.91亿、同比增长66%），验证公司内销订单持续回暖，保障公司Q4收入持续快速增长。公司持续优化供应链，期末存货9.52亿元（较19H1增加0.37亿元），存货周转天数较去年同期减少1天至56.55天；应收账款8.36亿元（较19H1增加0.24%），应收账款周转天数较去年同期增长7.66天至30.70天。
回购股份用于股权激励，核心团队利益绑定：公司于19年9月公布股票回购方案，在未来12个月内拟以自有资金回购股份金额3-6亿元，回购价格不超过50元/股。截至9月底，公司已回购76.89万股，成交区间33.45-35.65元/股，成交总金额2667万元。公司本次回购股份将全部用于股权激励，预期能够实现核心管理团队利益的绑定。
盈利预测与投资评级：随着大家居战略逐步发展，公司品类整合效应增强，我们看好公司长期提升份额。预计19-21年公司将分别实现收入109.41/123.83/140.84亿元，同比增长19.3%/13.2% /13.7%。归母净利润 11.45/13.20/14.99亿，同比增长15.7%/15.3%/13.6%。当前市值对应 19-21年PE分别为18.91X/16.40X/14.44X，维持“买入”评级。
风险提示：渠道建设不达预期，房地产调控超预期
史凡可 轻工制造行业 首席分析师
美国伊利诺伊大学精算学学士，美国哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，曾从事农林牧渔行业研究，2017年初覆盖轻工制造行业研究。2017年4月加入东吴证券研究所，现为东吴轻工制造行业团队负责人。
马莉 副所长、新消费组负责人、纺服行业首席分析师
南京大学学士、中国社会科学院经济学博士。曾供职于中国纺织工业协会，2007年7月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，一直从事纺织服装行业研究，2014年开始覆盖轻工行业。现为东吴证券新消费组负责人。
傅嘉成 轻工制造行业 研究员
中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月加入东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业。
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