海通证券发布投资研究报告，评级: 优于大市。
北新建材(000786)
事件： 近日公司发布 2019 年三季报，2019 年前三季度公司实现营业收入约 98.2亿元，同比增长约 3.2%、实现归母净利润约-1084 万元，同比下降约 100.5%，扣非归母净利润约 18.4 亿元，同比下降约 7.5%；其中 2019 年 Q3 公司实现营业收入约 37.8 亿元，同比增长约 7.2%、实现归母净利润约 6.8 亿元，同比减少约 8.6%、扣非归母净利润约 7.4 亿元，同比下降约 0.6%。公司预计全年归母净利润 3.0-4.5 亿元。
点评：
石膏板销量增长、 价格稳定、成本下行，盈利仍维持高位验证公司深厚的护城河。
1） 石膏板价格自 2017 年四季度高点后开始进入下行通道， 2018 年石膏板价格逐季下滑，在 2018 年 Q4 价格达到低点后 2019 年石膏板价格有所恢复，年初至今石膏板价格基本保持稳定；
2） 从销量数据看，在竣工面积增速持续为负、公司均价保持稳定的情况下，公司销量逆势增长、 我们预计市占率继续提升、高盈利仍可保持稳定。我们认为公司凭借高市占率、全国布局、技术和品牌制高点等护城河对石膏板行业的掌控力得到了验证；
3） 由于 2018 年下半年开始国废价格下行， 我们预计石膏板单平成本亦有所下滑，由于基数效应，我们测算石膏板单平毛利同比逐季转好， 2019Q1显著低于 2018Q1， 2019Q2 缩窄跌幅、 2019Q3 同比基本持平，我们预计 2019Q4 同比将有正增长。从毛利率看， 2019Q1-Q3 综合毛利率分别为 30.1%、 35.5%、 36.7%，同比分别变动-5.4pct、 -1.2pct、 0.7pct， 也可验证公司盈利能力逐季好转。
计划在坦桑尼亚、 乌兹别克斯坦建大型石膏板生产线，隐形冠军全球化之路或已开启。 我们认为隐形冠军在国内市占率达到一定程度后向全球扩张是惯用选项，公司坦桑北新收购 300 万平方米石膏板生产线目前运营良好， 公司拟将在坦桑尼亚建设的 600 万平石膏板生产线改为 1500 万平； 同时，公司拟在乌兹别克斯坦建设 4000 万平的石膏板生产线及 3000 吨龙骨、 400 万平装饰石膏板生产线，我们认为上述动作或意味着隐形冠军全球化之路已经开启，为公司打开成长空间。
公司作为石膏板绝对龙头， 新一轮海内外布局 20 亿平方米产能。 我们认为公司是石膏板行业的绝对龙头，市占率约60%，通过自建及收购，市占率进一步巩固、提升。 公司计划将石膏板全球业务产能布局扩大至 50 亿平方米左右（其中国内至 40 亿平方米左右、海外 10 亿平方米左右），配套进行 50 万吨龙骨产能布局。
维持“优于大市”评级。 2017 年公司石膏板提价兑现价格控制力， 2018 年至今需求回归常态、盈利水平维持高位，中长期来看，环保大背景下小企业发展受限，随着公司对行业的整合、市场格局的优化，公司盈利中枢有望持续提升，同时全球化及龙骨为公司打开成长空间。 鉴于公司 2019H1 诉讼支出 18.3 亿元，我们下调 2019 年盈利预测， 我们预计 2019~2021 年 EPS 分别为 0.36、 1.46、 1.57 元/股， 由于诉讼支出是一次性事件，我们给予公司 2020 年 13-16倍 PE，对应合理价值区间 18.98-23.36 元， 维持“优于大市”评级。
风险提示。 需求超预期下滑，石膏板新增产能超预期。
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