国金证券发布投资研究报告，评级: 买入。
深圳燃气(601139)
投资逻辑
城市燃气龙头， 高毛利管道天然气业务占比不断提升： 公司主营管道燃气、液化石油气和异地燃气投资，业绩增长稳健， 2009-2018 年营收、 扣非归母净利润 CAGR 分别为 14.2%、 15.7%。核心主业管道天然气业务占比不断提升，目前贡献 61.4%营收、 62.9%毛利，平均毛利率 28%，高于其他主业。
全国天然气增速放缓背景下，深圳燃气增量空间广阔： 受过去两年高基数、宏观经济下行压力以及煤改气工程有序稳健推进影响，预计 2019 年全国天然气消费 3100 亿立方米， 增速放缓至 11%左右。相比较而言，深圳燃气下游市场需求增量空间广阔：①城中村改造进程加快，大幅提升深圳市气化率，预计 19-20 年新增居民用气量 1.7 亿方；②本地电厂用气量远期增长可观， 近三年电厂售气量 CAGR36%， 20-21 年宝昌、钰湖扩建， 光明燃机新建项目投产，满产后或新增近 10 亿方需求；③异地燃气项目持续扩张， 特许经营权已达 40 个， 异地售气量 5 年 CAGR28%，用户占比提升至 38%。
中石油西二线气合力 LNG 接收站，低成本保证公司充足利润空间： 我国天然气对外依存度 45%， 天然气需通过陆上天然气管道或沿海 LNG 接收站进口。公司从三个方面降低成本，保障利润空间：①公司与中石油签订天然气购销协议，西二线深港气体直送，无需经过广东省管网，节省管网费用、购气成本降低；②公司参股广东大鹏，获得国内最便宜的 LNG 进口气源之一；③公司 LNG 接收站已于 2019 年 8 月投产，巩固低气源价格优势。
国家石油天然气管网公司即将挂牌，利好城市燃气公司： 2019 年即将挂牌成立的国家石油天然气管网公司将在未来几年彻底改变我国天然气市场长期以来垂直一体化、产运不分的状况，引导推动天然气行业进入“N+1+N”的运营模式，提振管道建设、并促进天然气供应向更加安全、更加高效的发展演进。公司作为城市燃气龙头，有望将从中受益。
投资建议
基于以上对公司业务的分析与假设，我们预测公司 2019~2021 年营业收入分别为 143/164/192 亿元，归母净利润分别为 11.1/13.7/16.4 亿元，对应EPS 分别为 0.39/0.48/0.57 元，当前股价对应 P/E 为 16.4/13.3/11.1X，给予 2019 年 21 倍 PE，对应目标价 8.1 元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
国内天然气价格剧烈波动；上游气源大幅上涨；政策变化或执行不达预期；“城中村”改造进度放缓；电厂利用小时数降低；限售股解禁。
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