中银国际证券发布投资研究报告，评级: 买入。
凯莱英(002821)
公司发布2019年三季报：报告期内，公司实现营业总收入17.42亿元（+44.61%），归母净利润3.67亿元（+40.48%），扣非归母净利润3.38亿元（+38.97%）。经营性净现金流3.51亿元（+28.54），其中Q3单季1.96亿（+1,554%）。业绩符合此前预期。同时发布年度预告，预计2019年归母净利润5.35-6.00亿元（+25%~40%），扣非归母净利润4.79-5.16亿元（+30%~40%）。全年保持高增长态势。公司作为国内CDMO龙头，全面布局产业链各环节，订单数量和规模有望持续扩大，国内外商业化订单将提供增量。同时在优势的小分子工艺研发及生产的基础上加快大分子布局，金山研发一期大楼有望于年底投入使用。看好公司向全球龙头迈进，维持买入评级，继续重点推荐。
支撑评级的要点
三季度保持高增长，经营性净现金流大幅增加：Q3单季收入和利润保持今年以来的高速增长（收入+45.18%，归母净利润+31.63%）。单季经营性净现金流1.96亿，较前两季度和去年同期均有较大涨幅，主要原因是今年6月末出口订单集中确认，三季度回款金额较大。预收款至三季度末为4,290万元，较二季度末增长66%，订单收入体量有望持续扩大。
单季毛利率环比好转，原材料自产及技术迭代降低成本，美元汇率正向影响：Q3毛利率45.20%，较Q2提升近一个百分点。年初以来受多因素影响，前两季度毛利下滑。三季度由于公司原料自产及新转移产能的利用效率提升，以及汇率和退税的正向影响，毛利率水平开始好转。随后续自供比例增加、新业务逐渐成熟，毛利率有进一步提高空间。
研发持续投入，新业务及扩建产能奠定未来增量基础：三季度管理费用率由于股权摊销减少而大幅降低（同比-1.78pp），销售费用率和研发费用率基本保持稳定。公司金山大分子研发中心预计年内可投入运营，带来新业务开拓空间；临床CRO业务稳健成长。新建产能逐步投放及产能利用率不断上升，有望保障公司未来的充足增长空间。
估值
公司作为CDMO国内领军企业，不断开拓国内创新药外包市场并进一步提高海外渗透率，同时着眼大分子和CRO等新兴业务，拥有巨大发展潜力，新进商业化阶段的项目放量、后续产能扩增和产业链延伸推动高速增长。不考虑定增摊薄，我们预计公司19-21年归母净利润分别为5.78/7.66/10.27亿元，EPS分别为2.50/3.31/4.44元，对应市盈率48.9/36.9/27.5倍，维持买入评级，继续重点推荐。
评级面临的主要风险
下游客户研发失败或销售低于预期的风险；汇率波动的风险；国际贸易摩擦的风险；环保及安全生产的风险。
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