廣發證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
中順潔柔(002511)
核心觀點
業績高速增長，高端產品佔比提升
公司 19Q1-3 營業收入 48.20 億元（yoy+18.11%），歸母淨利潤 4.38億元（yoy+39.96%）。其中 19Q3 營業收入 16.47 億元(yoy+10.21%）， 歸母淨利潤 1.63 億元(yoy+44.16%）。公司加大重點產品銷售力度， 高端產品佔比逐漸提升，並推出高毛利新品， 前三季度毛利率同比提升 3.01pct。
原材料成本降低及增值稅調整推動盈利能力提升
受益於木漿價格下跌、高端產品佔比提升及增值稅調整，公司 19Q2毛利率 41.37%（yoy+8.19pct）， 再創歷史新高。從大廠遠期報價、港口庫存來看，短期漿價仍有下調空間， 考慮太陽品牌以及衛生巾產品推廣， 報告期末公司原料庫存處於相對偏低水平，預計 19Q4 毛利率仍有提升空間。
“太陽”品牌及衛生巾等新品研發推出奠定成長基礎
報告期內公司“太陽”品牌新品推動產品差異化發展，四川基地建設竹漿紙一體化項目向產業鏈上游延伸可減少漿價波動對盈利穩定性影響。2018 年底公司增加新零售渠道和母嬰渠道，並於京東 618 期間獨家全球首發公司旗下衛生巾新品朵蕾蜜，公司新品有望藉助原有渠道快速推向市場。
盈利預測與投資建議
產品渠道雙輪驅動構築公司核心競爭力，高毛利產品佔比提升調整產品結構，各生產基地產能投產計劃打開增長瓶頸。預計 19-21 年主營業務收入 69.03、 82.63、 98.92 億元，歸母淨利潤 6.35、 7.66、 9.18 億元，當前市值對應 19 年 27.60xPE，考慮公司渠道擴張優勢及新品研發核心壁壘，維持 30x19PE 合理估值， 對應 19 年合理價值 14.82 元/股，維持買入評級。
風險提示
宏觀經濟增速超預期下行；環保監管趨嚴增加行業環保成本；木漿價格繼續大幅上漲，公司拓展市場空白點進度低於預期，激勵成本風險。
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