摩根大通CEO杰米·戴蒙
大约八个月前，摩根大通CEO杰米·戴蒙（Jamie Dimon）表示，10年期美国国债收益率达到5％的可能性，“比大多数人认为得更高”。想必这一推测，是基于稳健的经济增长前景和美联储等各国央行进一步加息的预期。
自去年8月以来，情况发生了很大变化。而戴蒙这位华尔街传奇人物，也适时调整了自己的措辞，并称“为经济衰退做好准备”，引发全球投资界广泛关注。
戴蒙在本周四给股东的年度信函中警告称，2018年最后几个月的市场波动，“可能是未来某些事件的预兆。”这标志着戴蒙一改过去几年，乃至在2018年股东信中传达的乐观态度，正式表达了更加谨慎的市场预期。
1.美债收益率曲线倒挂
像摩根大通这样的华尔街大鳄，其业务直接受益于利率上升，尤其是长期利率的上升。
所以去年我们看到戴蒙说，“我认为今天的利率应该是4%”，这并不令人感到意外。但是，10年期美国国债收益率徘徊在2.5%附近的现实，已经让有着“金融天才”之称的戴蒙收回了过于乐观的言论，并提到了美债收益率曲线倒挂的问题。
他在信里是这么说的：
“全球极端量化宽松政策已经在一定程度上抑制了10年期国债利差。如果这种情况有所逆转，那怎么可能对10年期国债没有影响？最后，我不会将收益率曲线及其潜在的倒挂视为与过去相同的信号。中央银行和监管机构对全球市场的干预太多，已经无法理解其对收益率曲线的全面影响。”
这段话大概是两个意思：第一，收回了对收益率的过高预期；第二，淡化了收益率曲线的信号意义。
一般情况下，期限越长的债券收益率越高，但有些情况下，短期债券收益率却高于长期债券，这被称为“倒挂”，也被视为金融风险或者经济衰退的重要信号。今年3月底，美国3月期国债收益率和10年期国债收益率出现金融危机以来的首次倒挂，引发市场广泛忧虑。
戴蒙则说：“不会将收益率曲线及其潜在的倒挂视为与过去相同的信号。”他的依据是，全球央行前所未有的货币政策已经扭曲了收益率曲线。
但风险警示已经变得越来越多，无论全球央行如何扭曲收益率曲线，都没办法改变这样一个事实，即现金类资产的利率竟同长期债券一样高。因此戴蒙也预警称，需要为经济衰退做好准备。
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2.长期利率面临着天花板
市场在收益率曲线出现平坦化时，一直表现得颇为紧张。美银美林美国短期策略主管Mark Cabana表示：“随着衰退信号开始闪现，预计市场参与者将变得更加谨慎。”
此前，由于全球经济增速放缓，全球央行几乎没有选择，只能保持货币政策的相对宽松。最新的有力证据来自美联储——美联储3月议息结果释放的“鸽派”信号超出市场预期，暗示年内不会加息，并将在9月结束资产负债表的缩减。这意味着，长期利率面临着天花板。
长期利率面临天花板，是金融危机后大部分时间的常态。当然，一些投资者高估了美联储在到达“中性”货币政策前的加息次数，这在美联储主席鲍威尔今年年初突然的“鸽派”转向（不管他是否迫于特朗普总统的压力）后已经得到证实。
即便不少人高估了加息次数，但任何对10年期美国国债收益率达到4％或更高的预测，仍旧是少数。也只有戴蒙这样的人物，能够坚持这样的预测还能免遭广泛质疑。
戴蒙去年8月是这么说的：“人们应该做好应对基准10年期美债收益率5%或更高的准备。”此前他还表示，经济增长和通胀可能促使美联储超预期加息，并促使美国财政部增加融资。
彭博专栏作家、债券市场专家布莱恩·查帕塔（Brian Chappatta）是去年同戴蒙唱反调的一员，他写道：
“即使在美国经济表现强劲和财政部借贷激增的情况下，10年期国债收益率仍未能维持3％的水平。达到下一个百分点将是艰难的，更不用说两个百分点了……”
“当然，有一种观点认为，全球央行前所未有的货币刺激政策正在人为压低国债利率。而随着它们放弃宽松政策，收益率将回升至更高水平……”
“但这个过程将是缓慢的，至少比一些交易商今年早些时候预计的更为渐进。并且当央行认真开始收紧货币政策时，牛市的好日子就不长了。”查帕塔当时说。
在这里，我们不必对美国金融界的争论过多着墨，关键是要看到，“金融天才”戴蒙已经及时调整了措辞。这不仅体现在摩根大通对于债券收益率的提示上，还反映在其对金融市场的预警中。
事实上，摩根大通已在本周敦促投资者对冲美国经济衰退的风险。更具体地说，摩根大通主张削减公司债券的持有比例，并增加现金和政府债券的持有量。这一主张，反映出其认为股票和国债市场之间的分歧预示着金融市场可能陷入另一轮动荡。
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3.我们已做好准备
面对当前错综复杂的形势，摩根士丹利此前也对美联储的政策预期做出了重大调整：取消此前坚持的12月加息预期，并预计10年期美债收益率到年底进一步下行至2.25%。
但摩根士丹利仍然认为，此前3月期与10年期美债收益率的倒挂与经济基本面并不一致。但这里微妙的地方在于，市场存在“自我实现预言“的风险，因为美债收益率曲线的形态反映的是市场对美国和全球经济增长的预期，以及美联储调整缩表政策的影响，如果倒挂持续存在并引发对经济衰退的持续忧虑，那就可能导致有关衰退的预言“自我实现”。
根据研究机构的统计，3月期和10年期美债收益率倒挂的情况在大约40年间共出现过6次，而从倒挂到危机出现的时间间隔来看，平均约为11个月。据此判断的话，美国经济衰退风险并非迫在眉睫。
比如芝加哥联储主席查尔斯·埃文斯（Charles Evans）上月表示，市场在收益率曲线出现平坦化时感到紧张是可以理解的，但他仍对美国经济增长保持信心。
我们注意到，对于风险，戴蒙的最新措辞也很讲究。
他在信中写道：“我们已做好准备——尽管我们并未预测——经济衰退。”（we are prepared for — though we are not predicting — a recession.）他重申，如果发生这种情况，可能是由于“负面因素的累积影响”，而非重复过去已经发生的危机。
其中一个所谓的“负面因素”，可能就是收益率曲线，如果它在未来几个月内保持倒挂的话。
本文作者 | ACE
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