流动性跟踪：从历年规律看，1月份是税收大月，上周已进入1月份税收高峰期，为对冲税期、央行逆回购到期、政府债券发行缴款等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕，上周央行在下调存款准备金率置换部分中期借贷便利的同时，开展逆回购操作合计12700亿元，其中7天期7700亿元，28天期5000亿元，利率与上期持平。此外，上周有1100亿逆回购和3900亿MLF到期，央行通过逆回购和MLF合计净投放资金7700亿元。
货币市场利率多数上行。存款类机构质押式回购加权平均利率DR001、 DR007、 DR014、 DR1M分别变动46BP、 16BP、 13BP、 -4BP至2.16%、 2.55%、 2.34%、 2.81%；银行间质押式回购加权平均利率R001、 R007、 R014、 R1M分别变动47BP、 2BP、 -2BP、 11BP至2.22%、 2.55%、 2.56%、 3.18%；各期限上海银行间同业拆放利率Shibor隔夜、Shibor1W、Shibor1M分别变动47BP、 6BP、 1BP至2.18%、 2.62%、 2.78%。
利率债和信用债收益率多数下行。上周1Y、3Y、5Y、10Y期国债到期收益率分别变动-6BP、-9BP、3BP、-1BP收至2.35%、 2.71%、 2.94%、 3.09%。1Y、 3Y、 5Y、 10Y期国开债到期收益率分别变动-3BP、 -7BP、 -1BP、 1BP，收于2.60%、 3.02%、 3.39%、 3.54%。信用债方面，1Y、3Y、5Y期AAA级中短期票据收益率分别变动-6BP、 -4BP、 0BP至3.19%、 3.50%、 3.80%；1Y、 3Y、 5Y期AA级中短期票据收益率分别变动-8BP、 -8BP、 0BP至3.65%、 4.13%、 4.80%。
央行万亿逆回购呵护资金面，货币市场利率略有上行。元旦以后资金面整体回归宽松，央行一方面全面降准稳定流动性预期，同时通过万亿逆回购来对冲税期、逆回购到期、政府债券发行缴款等因素的影响，使得目前资金面虽然边际收敛，但整体仍处于宽松水平。
进出口双双负增长，金融数据结构不佳，基本面仍未好转推动债券收益率有所下行。 从进出口来看，2018年12月美元计价进口同比增长-7.6%，出口同比增长-4.4%，进出口同比增速均为负值，为2016年10月以来首次，进出口均远不及前值和市场预期。主要是由于2018年底中美和谈预期增强，关税继续提高的预期消散，企业不再将进出口提前，加上前期进出口被显著透支，12月进出口出现大幅滑落。2018年以来，欧洲和日本经济已经出现疲态，2019年如果美国经济不再一枝独秀，全球经济托底支撑将消失，中国进出口面临的局面或将更加恶化。从金融数据来看，虽然12月信贷增量超预期，但主要是因为票据和非银贷款，而与经济更相关的企业中长期贷款未见起色，居民中长期贷款也出现回落；社融数据喜忧参半，喜的是债券融资回升，忧的是票据冲量迹象明显。从金融数据整体来看，“宽信用”仍然没有全面好转，实体经济融资仍然疲软。
信用债一级市场较为火爆，信用分层问题仍未解决。元旦以来，债券一级市场呈现火爆局面，部分城投债认购倍数激增，发行利率低于期限相近的存量债估值，出现不少发行利率打开投标下限的情形。现阶段债券发行火热有以下几个特点，一是城投债投标普遍火热，新发行的民企债占比低；二是新发行债券以中高评级为主；三是新发行债券期限结构呈现短期化，以3年期限及以内为主。整体而言，信用债市场的信用分层问题仍在。虽然目前资金面较为宽松，但在经济下行压力较大的背景下，投资者风险偏好仍然不高，机构不愿主动下沉资质。加上2018年以民企为代表的违约事件激增，投资者对民企、低资质主体的避险情绪仍然较强。
市场情绪略偏谨慎，观望情绪较重。经历了2018年12月利率的快速大幅下行后，目前市场情绪较为纠结：一是一级市场招投标的火热和二级市场利率盘整出现分化，体现了当前市场的分裂；二是利率水平相对较稳，但国债期货却有较大幅度下跌；三是在资金面宽松和基本面下行压力仍大的背景下，短端利率的下行速度快于长端利率。整体上虽然投资者普遍预期基本面仍未见底，但市场呈现看多不做多的特点，有些投资者甚至开始对一致预期下反转的可能性感到担忧，而对利多因素的敏感度明显降低。
未来，对于宽信用的效果，数据上需要观察政府专项债的发行节奏、社融及M1增速、房地产销售增速等指标。预计一季度稳增长政策将集中落地，专项债放量发行，贸易摩擦也出现缓和。但目前在实体经济仍在下行、企业资质仍在下降的时期，有效融资的回升难度较大，宽信用将是一个复杂曲折的过程，对经济的托底效果也需要经历由量变到质变，债市收益率仍有向下的空间，但短期需留意风险资产阶段性回暖、债市恐高情绪严重、地方债发行预期等扰动因素。（麻艳，中国民生银行研究院研究员）
閱讀更多 經濟好望角 的文章
