历史已经证明，当VC/PE发展到一定程度的时候，一定会出现母基金。有数据显示，全球私募股权投资的规模约为38%～50%是受母基金管理，意味着VC、PE的资金主要来源是母基金。目前来看，母基金行业最发达的地区是北美，占据了全球母基金募资规模的75%。但是，中国的母基金也在奋起直追，近些年还呈现出蓬勃的发展态势。
在日前召开的第12届中国投资年会有限合伙人峰会上，投中研究院国立波院长发布了《2018中国母基金白皮书》。 他指出，目前美元FOF已趋于饱和，人民币FOF基金方兴未艾，未来两年半人民币FOF基金将迎来行业转折期，头部效应开始显现。
美元FOF趋于饱和
报告显示，跟国内的母基金相比，美元FOF在最近几年的募资规模和数量都处于徘徊不前的状态，已经趋于成熟和饱和。从数据上来看，2003年-2008年是美元FOF最风光的时代，但最近几年在VC/PE中的渗透率都在下降。整体来看，估算美元FOF在股权投资市场中的规模大约占到10%-13%。
美元FOF出现这种现象背后的逻辑和原因是什么？国立波分析，从LP的需求来看，大型LP和小型LP的投资需求有很大区别。首先，资产规模在10亿美元以下的小型LP更加喜欢美元FOF，因为小型LP的自我管理能力不强，一来没有很好的能力投资大的白马，同时也没有专业的能力、专业的数据积累和专业的尽调能力去投一些黑马，所以基本上把钱交给美元FOF来进行管理。但大型LP则会直接投资大白马，而不需要通过美元FOF，还省去了一笔管理费。
另外一个趋势是，大型LP正在发生一个大的变化。报告显示，自从金融危机之后，大型LP在另类资产中的配置水涨船高，他们对于另类资产这个产品越来越熟悉。“以前大型LP仅仅配置私募股权，最近几年我们看到大型LP配置到另类资产的产品数量在增多，也是一个资金分散的过程。”国立波说。此外，大型LP对VC/PE主动管理的能力要求越来越强，他们在主动追求产品多元化的同时，也在减少跟他们合作的GP机构。
此外，从金融危机到现在，专管账户和咨询服务迅速崛起。以美国老牌FOF基金Hamilton Lane为例，该基金成立于1991年，是美国知名的FOF管理机构，从它的产品变化可以看出，近些年它的主动管理远远快于AUM的增长。“大型LP对FOF的选择有了更多需求，他们更看重服务能力。”国立波说。
整体来看，美元FOF的寡头效应已经基本形成，头部机构的特点非常明显，就是另类产品的多元化，他们不仅仅投PE、投私募债、基础设施、直投、跟投，他们还是另类产品解决方案服务的提供者。这些头部的FOF基金都在做全球化的投资，他们已经形成了有自己核心竞争力的网络、数据、尽调和合作管理的能力。
人民币FOF方兴未艾
再看看人民币FOF的情况，报告显示，国内市场化募资、专业化管理的FOF基金目前有103支。国立波分析，虽然整个规模不大，只有1840亿人民币，但人民币FOF是一个方兴未艾的市场。
投中研究院做个测算，目前人民币FOF可投的资金池大约有800亿人民币左右，如果去掉这其中的直投部分，大概有500-600亿的规模。按照目前整个市场投资量在1200到1300亿美元之间，预计人民币FOF占整个市场可投资金的规模大约是6%到7%。“对比美元FOF，未来人民币基金的增量还有很大的空间。”国立波说。
从基金规模来看，相比美元FOF，人民币FOF规模较小，75%的FOF基金规模在10亿元以下，普遍FOF基金可持续的出资能力比较弱。从配置上来看，人民币FOF还是以配置VC/PE基金为主，但最近投资PE基金的比例在上升。从投资来看，多数基金都投资市场上比较热的行业，同质性较大，这一轮的估值调整可能对母基金的估值也会产生一定的影响。从人民币FOF的LP来看，统计发现，国资是主要的出资人，包括地方国企和央企、政府财政、政府引导基金等，目前占到50%的比例。此外，人民币FOF的跟投比例远远高于美元FOF，尤其是新成立的几只比较大的FOF基金，基本上都是5：5的比例。这意味着，在中国做人民币FOF，仅仅有投子基金的能力是不够的，还要有很强的直投能力。
报告指出，未来两年行业将有一个很大的转折，主要体现在以下几点： 一是，想募到有规模的资金，需要跟国资合作；二是，GP层面也需要出让一定的份额，以便与LP进行深度绑定，形成一个利益的共同体；三是，跟投式是人民币FOF的主流，二级市场已经有很多FOF基金开始在试水；四是，人民币FOF募资难和退出难同时存在；五是，去杠杆和和VC/PE行业转折，将导致行业优胜劣汰，头部效应开始显现；六是，从VC/PE在中国和美国的发展情况来看，同时拥有人民币基金和美元基金，才是这个行业头部机构的特色。
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