資本市場風雲變幻莫測，英雄輩出但潮起潮落，私募江湖更是紛繁複雜跌宕起伏，十數載，無數私募英雄崛起隕落，也有很多常青樹私募屹立不倒，經歷市場不斷錘鍊贏得信任，不斷做大做強，成為行業的佼佼者。針對這些國內的優秀私募機構，私募排排網將進行系列報道。
今天，私募排排網帶大家走進國內優秀的私募公司景林資產，分享這家老牌私募公司的深度價值投資感悟。
私募江湖風雲跌宕，城頭變幻大王旗是常態，曇花一現式英雄常有，但長勝將軍卻不常有，但國內老牌私募景林資產毫無疑問是私募江湖中最具代表性的長勝將軍之一，十多年來，以長期優異的成績笑傲市場，贏得市場的高度認可。
十年十倍，業績長牛
景林成立於2004年6月，是國內較早成立的私募公司之一，名副其實的私募先驅。“景林”二字，寓意枝繁葉茂、基業長青，經過14年的發展，多輪牛熊市的歷練，景林資產已經成為國內無論是知名度還是管理規模都遙遙領先的公司。
經過十多年的穩步發展，景林資產在一二級市場都取得了巨大的成功。二級市場上，景林資產投資涵蓋A股、港股、美股中概股等，主要聚焦於高速成長的中國公司。長期優秀的業績使得景林資產深受全球機構投資者認可，僅二級市場管理規模就數百億元，成為行業裡的領跑者，客戶主要以主權財富基金、大學基金、養老基金、家族基金、國內機構為主。
一級市場上，專注於消費服務、醫藥健康、TMT和先進製造業的投資機會，已投資60多家企業, 近年來多次被業內權威機構清科和投中集團評為私募投資機構前十強。
景林資產能取得巨大成就，長期優秀的業績是最大的基石。早期通過海外專戶的形式管理客戶資產，2001—2003年三年創造出106%的年化收益率，奠定了其在機構投資者中的信賴度。發行產品後，長期業績穩定優秀，從私募排排網的數據看，景林資產也成為市場上僅有的成立滿十年，旗下兩隻產品業績收益超十倍的長牛型私募公司。海外產品多次被各類機構評為亞洲最佳大中華基金，國內更是將金牛獎、百舸獎、英華獎等絕大多數獎項攬入囊中，獲譽無數。
從景林資產最早的兩隻收益率超十倍的產品就可以看到，景林的收益水平並不一定每年都十分突出，而是追求長期穩健的業績。2017年公司旗下所有產品平均收益率領跑大型私募公司，已經算是非常突出的一年，但每年持續穩定的盈利能力，造就了景林資產的長牛。
另外，憑藉較小的回撤和所持個股優秀的基本面，在每次回調之後淨值都會再創新高，淨值恢復能力較強。
強大投研團隊及研究優勢
高素質的專業團隊是景林資產傲立私募江湖的法寶之一。
創始人蔣錦志有著優秀的長期投資業績，是國內最早一批資產管理從業者之一，經歷過各種經濟週期、波動和幾次金融危機，對機會和風險的判斷均有豐富經驗。蔣錦志於1992年獲得中國人民銀行研究生部國際金融學碩士學位，之後在深交所開始了他的職業生涯，並擔任深交所債券和期貨部總經理。後加入了中國最大券商之一的國信證券，主管該公司的資產管理業務。經過一段時間的海外研習回國後，他積極進行中國股票投資，特別是在海外上市的中國概念股票。2001年至2003年，蔣先生所管理的海外專戶投資組合收益3年超過了7.7倍（經安永審計）。2004年，創立景林。
景林資產總經理兼基金經理高雲程，自2001年入行以來，至今已有17年的投資管理經驗，歷任中國科技證券（現在的安信證券）、泰信基金和APS資產。
蔣彤作為景林豐收系列的基金經理，有著25年的證券從業經驗，更是景林的顏值擔當，歷任潤暉投資合夥人、建信基金研究總監、南方基金研究總監、以及嘉實基金投資管理部副總經理。
景林全球系列產品基金經理金美橋從2001年開始追隨蔣錦志，距今已經在景林工作16年，海外市場投資能力十分出色。
張小剛有著19年金融從業經驗，歷任四通投資、河北證券、美國太平洋投資、易方達基金。
曾曉松是景林公司香港主管，主要負責管理景林香港公司，在加入景林之前，擔任JP摩根大通投資銀行的金融機構投行部副總裁，專注於中國金融機構的上市、併購和資本市場等投資銀行業務。
據董事總經理田峰介紹，景林資產目前40多人的投研團隊中，大多數研究員來自於實業，對證券行業不一定了解，但都是各自行業裡的專家，其中不乏股權類公司的總經理、蒙牛高管、主任醫師等。另外，多人擁有CFA資格，多名員工擁有國內外著名金融或監管機構的工作經驗。
基於目前公司的投研力量和團隊化管理運作模式，可以支撐更大的管理規模。今後隨著投研隊伍的成長和壯大，景林會根據市場變化動態調整加強投研隊伍，有力支持實際管理規模的穩定擴展。
除了強大的研究團隊外，景林資產還擁有得天獨厚的研究優勢。景林與國內和國際一流的券商(包括高盛、瑞銀、德意志銀行、JP摩根大通)、諮詢機構保持著緊密的業務溝通，因此可以獲得全方位的、全球的宏觀、策略、行業和個股研究，並可更便捷地獲得相應上市公司的聯繫方式，享受高端交易服務等。景林資產還在不同行業都有研究專家，這些行業專家對於行業和公司的理解很大程度上都要深於大多數金融機構的研究員，因此可以更清楚地瞭解各行業的最新變化。
景林資產通過得天獨厚的優勢去深入瞭解不同行業的環境、進入門檻、競爭優勢和管理能力，也正是這一優勢讓景林資產區別於許多其他的基金管理公司。
深度價值投資，360度調研體系
“景林”二字，寓意枝繁葉茂、基業長青，同時也暗含孫武的“隱居景林，經以兵法”的意境。該內涵也與其長期做有安全邊際的“逆向投資定價、基本面研究定值”的投資理念相吻合。
景林資產秉承著深度價值投資的理念，以實業的心態做投資。在蔣錦志看來， “以實業心態作投資，思路和框架與實業公司投資、兼併一家公司，或進行項目的可行性研究，是完全一致的，即以基本面為投資依據。採用這種方式，我們在實踐中必然涉及大量的實地調查，需要採訪競爭對手和行業專家，研究公司的管理團隊、商業模式，以及行業的中長期前景。”
景林投資採用價值投資和逆向投資的投資理念，採取類似於私募股權投資的方法，綜合運用自下而上和自上而下的研究，致力於發掘那些具有"兩高一低"特徵的公司：即行業門檻高，增長潛力高、估值低的公司。
在對行業進行分析時，公司會首先分析宏觀環境，因為宏觀環境首先會對整個行業產生影響，進而影響目標企業，景林比較注重行業的中長期發展趨勢。對基本面進行研究時，景林會對公司的成長性，盈利模式，產品，團隊，財務等各方面進行綜合考慮。對公司進行估值的時候，景林不只看重市盈率，公司所處的行業結構和公司在產業價值鏈中的地位，公司的護城河和競爭優勢，贏利、市值、資產價值和團隊價值，都是景林所看重的。景林偏好進入門檻較高、與供應商和客戶談判能力強, 並且管理層積極向上且富有能力的公司。
景林資產對於深度價值投資的執著，滲透到行業、合規風控等方面，而其借鑑一級市場分析公司的方法進行二級市場投資，也使得其在價值挖掘的路上走得更遠。據田峰介紹，除了常規的財務報表、基本面分析，景林資產還借鑑了一級市場投資的方法——對企業進行360度調研，這包括企業內部治理、行業上下游的關係以及競爭對手的評價等等。
景林對投資一隻股票的過程非常嚴謹，儘可能的追求確定性強的預期收益。在選中目標公司後，景林即啟動"360 度全方位調查"系統，利用其在業內的各種資源做盡職調查，如通過研究機構、行業專家、客戶、上下游、競爭對手、供貨商、銀行等金融機構和政府部門監管機關等，深入分析目標公司，以確保能全面瞭解目標公司的業務、優劣態勢、財務報表的質量、投資風險和管理層的品格及能力，最大程度的追求標的的確定性。
針對具體買入標的時的其他關注點，有幾個標準：如用DCF方法折現出來的估值是否遠高於目前市值，是否能夠確保至少賺到企業業績增長的錢，以及大股東及管理層與中小股東目標是否相一致等等。
根據以上幾點原則，景林資產總經理高雲程稱，自己買入的股票最終會落入幾種類別：首先，公司所處行業契合科技和消費發展趨勢、具有一定技術，品牌壁壘，擁有優秀管理團隊以及良好的激勵機制，具備穿越週期能力的公司；第二，行業本身增長空間不大，但內部競爭格局變化，能夠充分受益市場份額提升的公司；第三，在宏觀經濟週期性變化中，具備底部反轉特徵的週期性行業機會；第四，受益於產品供求關係以及管理層變化等的事件驅動性機會。
高雲程曾表示，投資者都應儘量把企業的商業模式，核心競爭力，護城河分析清楚，然後再進入算業績比估值的階段。好的生意應該是容易理解並大部分能被感知到的。“用合理的價格買入優秀的公司，耐心等待企業的成長。在今年這樣一個內外部不確定性大增，波動率增加的市場中，看長遠一點，才不會被目前的陰霾和情緒所左右。”
堅持組合投資並適當集中投資是景林資產的另一大特點。蔣錦志曾說過“我們認為長期投資要做得好，必須要恰當的分散風險。當投資一個很有潛力的公司時，如果發生了不可抗力事件，就可能會對你的投資造成非常嚴重的影響，因此必須恰當的分散風險，但是也不能太分散，投資太分散了會導致你無法深入瞭解每一個公司。一般情況下，有20-30支股票就能分散掉大部分的風險。”
全球視野也是景林資產的一大優勢。景林在境內和境外都有投資，公司研究團隊更具國際視野，會從全球的產業發展趨勢和變化中尋求中國的投資機會，通過全球產業和公司的比較，更具前瞻性和洞察力。
景林認為價值投資是最簡單的東西，但大道至簡，最簡單的理念往往是最正確實用，同時也是最難堅持的。
就如景林資產堅持的逆向投資，眾人皆言逆向投資，但能堅持知行合一者卻寥寥無幾，景林資產很好的踐行了逆向投資，其穩定的業績就是一個最好的佐證，就如2015年，等待市場大跌後，景林資產買入很多2016、17年大漲的標的，使得公司產品業績出現大漲。
景林資產認為真正的系統性風險是非常偶然，或者非常少才會出現的，從經濟週期的規律和股票市場的規律來看，真正的系統性的風險大概在五到七年才會出現一次，這個是統計結果表明的。當然很多監控市場風險的方法，比如從宏觀的角度，從流動性的角度，從企業估值的角度，這些監控的實踐表明實際上真正需要做大幅減倉行為的頻率是非常低的。所以景林資產在選股時較少擇時，而是把投資者的資金放在景林資產認為確定的這些投資標的上。
經濟的週期和股票市場的波動五到七年就會有一次典型的過冷或者過熱，很多時候在風險發生之後，可能才會發覺是何種級別的風險。所以如果景林資產能夠預判出這個泡沫，景林資產可能會做一些風控的措施，包括降低倉位，做一些保護，或者是投資到認為更確定的，或者是更安全的資產上，但是更多的時候，景林資產換手率較低，長期持有估值合理的優質公司，和這些公司一起成長，賺企業增長的錢，而不賺市場博弈的錢。
風險控制：降低組合股票間相關係數
景林資產幾波較為明顯的回撤是發生在2008年金融危機期間和2015年的股災，2008年全球金融危機中，景林資產大幅跑贏大盤；2015年雖然在4700點附近已經覺得中小創太貴，風險太大，逐步退出，換為較為安全品種，但在股災中仍不可被避免的出現了近20%的回撤，同樣大幅跑贏大盤，並且很快收復失地，淨值再創新高。第三波不大的回撤發生在2018年一季度，但這波淨值上表現出來的回撤主要是由於公司產品年初實現了較大比例的分紅造成，實際上回撤較小，部分產品甚至實現可觀的正收益。
在系統性風險發生的年度裡景林資產的回撤均小於市場的平均水平。因為奉行價值投資與逆向投資的理念，所以景林並沒有嚴格的止損機制。較好的風險控制一方面源於景林對宏觀大方向的整體把握，但更多是從自下而上的角度精選個股和良好的組合管理能力對整體淨值的貢獻，注重降低組合股票間相關係數。
景林資產有嚴格的風控合規制度，實行投決會管理下的基金經理權限負責制，實行全流程風控，而不僅是市價下跌時的“機械”減倉止損。
景林資產對公司旗下所有基金產品的投資組合淨值和持倉股票價格進行逐日盯市，對達到內部風險預警閾值的情形進行提醒、評估和分析，相關基金經理、研究員及投資總監會對風控警示郵件進行討論，採取相應措施。
景林不會對組合中的核心持倉進行頻繁調整，不擇時的風格可能會帶來產品層面的波動，但是持倉的企業都是熟悉的、經過深度調研的公司，且以合理的估值買入，安全邊際相對較高。當出現下行風險之時，如果系統性風險不大、個股基本面持續向好、相對估值不高的情況下，景林會持續持有。
而當持有股票一天內下跌超過5%或多日持續下跌幅度達到10%時，會組織相關研究員、基金經理進行討論，判斷其下跌原因，如果認為下跌不是公司基本面因素導致的，通常不會止損，但會提示基金經理與研究員更為緊密跟蹤研究，如果是基本面因素導致的下跌，會考慮止損。當然如果產品設置預警和止損線，淨值又低於面值且達到預警閾值的極端情況下，也會採用非常措施。
A股估值低於歷史均值，長期投資可盈利
景林資產認為，目前 A 股和港股估值均處於歷史較低水平。A股估值低於十年均值位置。過去十年，非金融平均估值16.2倍，目前是14.9倍；且滬深300市淨率也明顯低於歷史均值。恆生指數估值也低於歷史均值。2006年至今，估值均值在12.1倍，目前是11.3倍。且恆生國企指數市盈率歷史均值為10.1倍，目前僅7.7倍，也低於歷史均值。
景林資產認為當不發生系統性黑天鵝事件，在低於歷史均值的情況下，不管投資港股還是A 股的風險都不會特別大，長期投資股市還是可以盈利的。
如果全球橫向比較，藍籌指數及海外中國股票指數估值也不高。中國一批優秀公司估值現在也在合理的位置。回望過去五年，2017 年是企業盈利增速最好的一年。雖然2015年估值很高，但企業盈利較差，有明顯的泡沫特徵；而目前的上漲結合盈利增速水平，具有堅實的基礎。從估值和A 股的盈利增速來看，投資優秀公司長期還是會給私募產品帶來不錯的回報。
當前中國經濟發展面臨的挑戰，主要體現在多個方面，如曾經的人口紅利、投資紅利、貿易紅利、高儲蓄率紅利等日漸式微；中國移動互聯網紅利見頂，進入存量時代；經濟增長高度依賴投資、金融槓桿快速上升等。而經濟發展的新投資機會，則主要體現在四大方面：一是不斷擴大的中產階級人群，以及由此帶來的消費升級，如健康消費、娛樂消費、消費和服務整體的需求升級等。二是中國不可逆的老齡化，帶來更多健康醫療服務需求。三是日益凸顯的工程師紅利，取代廉價勞動力紅利。四是新技術、新模式帶來的投資機會，如人工智能、共享經濟、新能源汽車、物聯網、大數據、雲計算等。
談到2017年以來A股市場整體的內部結構性變化，高雲程則表示，國內大量產業集中度的提升、A 股市場整體的行業集中度上升，是近幾年中國經濟與A股市場正在持續發生的深刻變化。而這也反映出中國經濟進入中速發展新常態後，行業整合加速，強者恆強。此外，許多領域的龍頭公司，也正在從國內行業龍頭向世界級企業接近。而這背後的主要推動力，則主要來自於多個方面，如消費者對龍頭品牌的認知加強，渠道、物流、支付“又快又省”，信息化大幅提高企業的管理效率，規模經濟背景下龍頭企業研發投入顯著佔優等。
另外，市場上新增的變量是南水北上和國外資金的流入。滬港通和QFII以及RQFII持續流入以及證明了A股的吸引力，而北上資金偏好集中在質地優良的公司，這對未來可能的資本市場有一定的啟發。目前現狀看，全球資金對於中國的資本市場處於嚴重低配的階段，伴隨著資本市場的逐漸開放，中國的股債都有非常大的空間。越來越多的海外投資者開始研究和投資中國，這是一個不可逆的趨勢。同時，A股納入MSCI指數影響是積極和持續的，納入指數對於增量資金有顯著吸引力，韓國和臺灣在納入MSCI指數後都獲得持續不錯的市場表現。但我們不應高估短期，低估長期影響。
對於未來，景林資產堅持聚焦龍頭企業，買入並持有估值合理的優秀公司策略。耐心等待風險出清，尋找公司治理優良，行業競爭優勢顯著，股價被低估的企業，守住核心公司，尋找市場的預期差，在合適時候進行有安全邊際的逆向投資，適度集中，獲取最優的風險收益比。
“低調而有格調”，這是景林資產給市場的印象。作為目前國內管理資產規模最大的私募公司之一，景林資產的外界曝光度相對較低，保持著一貫低調作風。而格調則體現在它對深度價值投資和逆向投資的執著和踐行上，言行一致知行合一，在市場上走出自己鮮明的風格。
景林資產是深度價值投資者和逆向投資者，從實業的角度踐行投資讓景林成立十多年來業績斐然，而海內外機構投資者的高度認可也是優秀業績的最好回饋。
“投資首先要少犯錯誤。不要老想著短跑，短跑你要盯著你周邊是誰，長跑你只要注意自己的呼吸和步伐。修煉好內功，最終才能超越自己。”這是蔣錦志經常勉勵下屬的一句話，或許由此可以一窺景林的成功密碼。
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