中信证券发布投资研究报告，评级: 买入。
水井坊(600779)
核心观点
Q3业绩表现靓丽，次高端持续放量，省外稳健拓展。股权激励彰显信心，期待公司通过高端品牌打造+全国化市场的拓展实现长期稳健发展，维持“买入”评级。
2019Q3收入/净利润同增20%/53%，业绩超预期。公司2019Q1-Q3实现营业收入26.5亿元、同增23.9%；归母净利润6.4亿元、同增38.0%。2019Q3收入9.6亿元、同增19.7%，扣非归母净利润42.6亿元、同增42.6%，归母净利润3.0亿元、同增52.6%，主要系收到产业发展扶持资金0.3亿。2019Q3利润率31.1%，同增6.7Pcts，超市场预期，主要系单季度费用销售明显下降，Q3销售费率22.9%、同降5.9Pcts。公司根据季度实际销售情况制定费用投放计划，季度间费用有一定波动，全年销售费率维持在28%-30%。2019Q3公司销售收到现金约11亿，同增约34%，表现靓丽。
核心产品放量，省外持续拓展，收入增长稳健。2019Q1-Q3公司收入同增24%，其中销量增长24%，均价维持，结构变化/直接提价带来价格变化分别为-2%/+2%。分产品看，高档产品实现收入25.4亿、同增23%，中档/低档基酒实现收入0.6亿/0.4亿，同增39%/78%。其中次高端核心单品持续放量，臻酿8号&井台装收入同增27%，带动公司实现较快增长；但高端产品菁翠+典藏大师收入同降16%，主要系公司主动调整高档白酒渠道。公司持续继续布局高档新品，井台丝路和八号禧庆动销符合预期，新品上市拓展了宴席市场等其他消费场景，进一步完善了公司次高端产品布局。分区域看，2019Q1-Q3各区域均实现稳健较快发展，其中中区、北区和南区增速较快，分别为25%、27%和28%，东区增速18%，西区增速17%。
未来展望：股权激励激发管理层动力，期待公司通过高端品牌打造+全国化市场的拓展实现长期稳健发展。2019年7月公司发布限制性股票激励计划，激励对象包括公司高管、核心技术管理骨干等15人，解锁条件为2019、2020年收入增速不低于对标行业前十企业平均水平的110%，彰显了企业对未来发展的信心和决心。随着未来次高端行业扩容放缓，众多次高端企业将面临更加激烈的竞争环境，公司深耕次高端多年，坚持水井坊高档品牌的打造，有序推动“5+5+5”市场的建设，期待品牌提升和全国化扩展为公司带来长期持续的驱动力。
风险因素：全国化进程低于预期；产品动销速度放缓。
投资建议：维持2019-2021年EPS预测为1.54/1.96/2.19元，现价对应PE为30/23/21倍，维持“买入”评级。