牛市中瞎扯淡都是“高見”，熊市再客觀也是“找罵”，何況跌了五年，連一次像樣的反彈也沒有。
2019年年報其實也沒有那麼難看，畢竟三門2號已經有了預期，且AP1000的故事大家也不陌生，中核也不會輕易再碰國電投的AP1000線路。細看2019年報，問題不在三門虧8億，而是管理費。
從年報中可以看到，職工薪酬增加了1.8億，核電前期費用增加了4億。如果說隨著三門的投產，職工薪酬增加可以理解。那麼，這個核電前期開發費就是管理費用大增50%的主因。具體支付了什麼？為什麼一定要費用化？而不是資本化，計入在建工程。這個不得而知。
營收增長了17%，利息費用增長了36%，主要是三門2號機組沒有發力，但是建設成本達250億一臺，利息支出增加。
以上兩點給了一些提示：一、在老基地上新增的機組，人力資源成本增幅就不會太大；二、機組建設成本很重要，直接影響折舊、利息；三、資本開支無論如何計提都會影響淨利，尤其是不嚴格管控成本的話。
今年有兩臺機組投產，分別是田灣5號、福清5號，都是成熟基地，且建設成本遠低於三門的AP1000，理論上投產就能盈利。
田灣5#6#是最後兩臺M310二代＋機組，成本預算150億一臺，功率111.8，可以說非常經濟。福清的華龍一號，功率115，預算接近200億一臺，也低於AP1000。滿髮狀態下，單臺可以創造年淨利4-5億左右。
不過也沒什麼太讓人激動的。2020一季報很不好，淨利下滑25%？來看看具體原因。
1、營收下滑：官方說法肯定有“受疫情影響，發電量下降”，再具體一些，有三臺機組在換料大修。分別是海南的兩臺，福清一臺。當然，疫情影響發電量是肯定的，但要看恢復情況，4月份數據很重要。如果恢復滿發，再不增利就說不過去了。
2、營業總成本上漲，而營業成本略降，毛利率上漲。去年公司對摺舊政策進行了調整，折舊佔成本項的40%，所以一季度營業成本略降。總成本主要是三費。
管理費增加，但這是一季度同比，2019年管理費暴增是在三季度報，所以管理費相對2019年報是下降的。簡單乘以4，全年為13億，而去年為20億。當然，“核電前期費用”今年有多少，誰知道呢？
財務費用大幅增長。但是要注意，利息費用沒有增加多少，其實利息支出相對可以穩定，只有在機組從在建工程轉為固定資產的時候才會費用化，利息一次性躍升。今年公司3月份貸款利率轉錨LPR，根據年報，利率下降50個bp可以增厚利潤7.7億。不過公司主要為長期貸款，5年以上LPR沒降太多，只能說理論上降息有利於淨利。
一季度財務費用同比增加主要是匯兌損失。財報很清楚有165億的外債，今年一季度受疫情影響，人民幣貶值1%，去年一季度匯兌收益4.8億，一來一去就導致財務費用增加6億。匯兌損失是以存量外債計算的，人民幣漲漲跌跌都要計入當期損益。不過人民幣不漲回來也沒關係，去年全年的季度收益是一路向下，今年說不定會平穩一些。
還有所謂的增值稅退稅降檔。也就是其他收益。去年一季度是3.15億，今年是2億。去年江蘇和海南的財政專員還有6億的退稅補貼沒給。
最後就是所得稅，一季度的所得稅率是6.34/25.63=24.73%，不知道怎麼算的。因為至少有多個子公司都是三免三減半，雖然所得稅去年有所增長，也不至於接近25%吧？以20%算，應該在5億左右。
核電作為公司經營的自身問題在於瘋狂擴張，去年經營活動淨現金流260億，而資本支出花了263億，完全沒錢還貸款。公司採取先發展後收穫的策略，漳州已經開建、與俄羅斯合作的田灣7/8號，徐大堡3/4號預算達到500億以上，一昧向前衝也要考慮風險。首先，優惠政策會退坡，像是增值稅退稅，每五年降檔，三免三減半逐漸到期；其次，電價壓力長期存在，市場化電改革正在推進。明明一手好牌，卻要貪大，去年收購非核新能源花了12億。總的看財務加槓桿似乎是有利的，但是成本管理跟不上，給人的感覺就是費用在漲、財務成本在漲，如此這般怎麼可能吸引投資者呢？國企也不能不考慮利潤啊？
最近中核集團和中國鐵建、中石化簽署戰略合作協議，讓人產生在籌備定增的猜疑。大股東，社保減持完了，三峽集團也開始減持了，港股通看似增持，最近一段時間也減了不少，剩下都是被動ETF。散戶多不是股價不漲的原因，而是結果，因為只有機構投資者敢於投資，籌碼才會集中。
要是定增，看似美好，可以一次性降低債務比例，實則讓人失望透頂。從更長期地看，想要成為一家名符其實的現金流公司，就應該掌控擴張節奏，靠自身經營降低財務槓桿，這樣才有投資者願意長期陪伴，否則只能靠短期，曇花一現，繼續慢慢下跌路。一手好牌，為什麼不認真打好？$中國核電(SH601985)$
