近幾個月人民幣匯率持續上升，有不少媒體大肆鼓吹強大論，似乎匯率走強代表了綜合競爭力提升。有記者拿著這個話題來採訪我，問我人民幣升值是否表明中國走強、美國滑坡！結果被我訓斥一頓，這種自我鼓吹的宣傳報道有害無利！匯率升貶代表購買力的變化，導致購買力變化的原因有很多，並不是匯率越升值越好。況且，當前人民幣匯率從低位回調，升值幅度其實是有限的，談不上顯著走強。更何況，對於出口依賴較大的製造業經濟體而言，匯率升值是致命的打擊。
第一，人民幣匯率回調升值，是低位修復式反彈的正常現象，並不代表購買力強勁。
從匯率走勢來看，美元兌人民幣從6月初7.13的低點上升到9月中旬的6.83，的確有明顯升值，但上升的幅度其實並不大。要知道，在年初的時候美元兌人民幣在6.88，1-6月份人民幣匯率是下降的。近兩個月有所回升，更多地是低位修復式反彈。年初以來累計升值幅度其實非常小，何來大幅走強！
數據來源：WIND、學之智經濟
人民幣匯率指數更能看出人民幣購買力的變化。近幾個月人民幣匯率指數有所上升，截止9月4日，CFRTS、BIS、SDR人民幣匯率指數分別為93.52、97.25、91.58點。截止目前，此輪累計上升的幅度都很小，都在5個點以內。並且，當前人民幣匯率指數明顯低於去年下半年水平，所以大家醒醒吧，人民幣匯率並不像鼓吹的那麼強勢。況且，這次回調可能並不具備長期持續性，不可能出現2005-2015年那十年間人民幣持續走強的狀況，也不能代表人民幣購買力持續增強。
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第二，疫情導致全球經濟走勢錯位，為人民幣匯率短期回升提供了機會，但不會長久。
中國首先受到新冠疫情衝擊，導致一季度是中國經濟的低點，經濟增速跌到-6.8%，創有季度GDP數據以來的最低值。受此影響，一季度人民幣匯率明顯貶值。二季度以來，國內疫情得到有效控制，在復工復產的推進下，經濟復甦態勢非常明確。二季度經濟增速恢復到3.2%，預計三季度將進一步提升到5%以上的中高速。經濟的恢復為人民幣匯率回升提供了基本面支撐。
與此同時，全球主要經濟體大都是在二季度經濟處於低谷，美歐日等發達國家二季度GDP出現大幅萎縮。在二季度中外如此鮮明的經濟對比反差下，人民幣對美元升值是個正常的情況。如果這樣的情況下人民幣還不升值，那是多麼糟糕的事情！
不過，三季度以來歐美等國家經濟也開始恢復，這將導致此輪人民幣升值的基礎被打破。也就意味著，當前人民幣匯率升值趨勢可能難以長久，到四季度人民幣匯率進一步大幅走強的可能性將降低（當然這也不是絕對，影響的因素太多了）。
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第三，國內外流動性環境差異及中美利差擴大，導致人民幣購買力可能增強。
為了應對疫情衝擊，美聯儲採取全面寬鬆的貨幣政策，開啟無限量QE，流動性的巨量投放將壓低美元指數。歐央行和日央行同樣採取超寬鬆刺激政策，對歐元和日元匯率帶來壓制。中國的貨幣政策相對穩健，雖然有全面和定向降準措施，但力度相對有限，仍然堅持穩健的貨幣政策。在二季度經濟企穩回升明確以後，貨幣政策有回收的預期，預計下半年不再會有全面降準的操作。在全球流動性氾濫的外部環境下，中國流動性相對平衡，對人民幣匯率形成升值推力。
為了應對經濟疲弱，美國美聯儲聯邦基金利率從2019年上半年2.5%一路下跌到接近0%的水平。即便受到疫情衝擊，中國基準利率並沒有調整，中長期貸款利率維持在4.75%。即便多次出臺措施促進實際融資成本下降，而市場利率下降空間也有限。通過LPR改革，一定程度上引導了市場利率下降，1年期LPR利率從2019年的4.31%下降到2020年8月份的3.85%，下降了0.46個點。但LPR下降幅度仍然較小，遠不如聯邦基金利率的下降幅度。
中美利差顯著擴大，意味著中國市場收益率的提升，對人民幣匯率起到拉動作用。不過，依靠利差帶來的匯率升值可能並不見得是一件好事情，可能會導致金融系統的失能和資本市場的波動。
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上半年人民幣升值預期對股市形成利好，但升值之後的盤整可能會導致股市震盪。
當人民幣匯率出現上升預期，對股市是一個利好因素，將吸引更多外資流入。上半年有顯著的階段性北上資金流入現象，成為推動股指上漲的一股重要力量。不過，在經歷了快速上漲之後，近兩個月股市處於震盪狀態，上證指數在3200-3500點之間波動。即便有人民幣匯率升值的積極因素，似乎也很難突破3500點。股票市場理想的狀態是出現慢牛，而不是瘋牛，更不願看到牛轉熊。但是慢牛何其之難，猶如水中月，歷史上未曾實現過。
目前來看，隨著全球經濟開始同步復甦，匯率持續升值預期也將減弱，甚至不排除出現回調的可能。受此影響，資本市場預期也將改變，甚至會出現北上資金撤離。況且，當前股市的非均衡性極其明顯，上半年主要上漲了科技、醫療、白酒、軍工等板塊，有的估值明顯偏高，或存在風險。而很多業績優良的大藍籌、績優股仍然死氣沉沉。這是不太健康的狀況。剔除大藍籌的股指已經處於歷史高位，其中是存在風險的。當潮水退卻時，很難保證估值過高的板塊不出現……。
匯率對債市的影響相對複雜，債市機會或將顯現，但時機未定。
對於人民幣匯率升值對債市的影響，關係相對複雜一些，相關性也弱一些。理論上講，人民幣升值以及中美利差擴大將吸引外資流入，債券市場對外資的吸引力也會增強。上半年國債收益率持續上漲，中美債券利差擴大，也能夠吸引外資流入。不過，國債收益率的持續走高，壓低了債券價格，導致很多債券型基金出現投資損失。從目前趨勢來看，隨著國內經濟持續復甦，以及貨幣政策踩剎車後流動性收緊，不排除十年期國債收益率進一步上漲的可能性。但是經濟恢復程度畢竟有限，國債收益率上漲會有個天花板，拍個腦袋這個天花板可能會在3.5%左右（隨口說說不當真）。當受疫情導致的中外經濟復甦時間差消失後，經濟運行重新回到“新常態”狀態，國債收益率應該就會回調，債市機會也可能會重現。
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最後回到匯率上，人民幣匯率可能很難持續大幅走高。總結前面的話題，三季度之後全球經濟趨於整體修復，中國經濟一枝獨秀的情況將有所改變，也就很難支撐人民幣匯率繼續大幅走高了。並且，人民幣匯率升值是雙刃劍，匯率的大幅升值必將影響出口產品競爭力，將加重出口型製造企業生存壓力。因此，匯率保持基本穩定應該是最佳選擇，不要出現大漲大跌才能實現穩匯率、穩外貿。
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（劉學智/學之智經濟原創作品，轉載請註明出處及作者。本文僅代表個人觀點，與工作單位無關）
