在美聯儲持續大規模的美元互換安排下，此前全球外匯市場的“美元荒”已有所緩解，這是否意味著美元的飆升已告一段落？
核心觀點
從歷史來看，美元在美國經濟衰退期間往往會經歷兩波升值。如圖表1所示，無論是2001年的互聯網泡沫破滅還是2008年的金融危機，美元在經濟衰退出現後均有兩波升值，在更早的經濟衰退期間亦是如此。以最近的一次經濟衰退為例，由於金融危機在全球的蔓延引發市場恐慌，美元在2008年飆升了22%，而後隨著美聯儲向更多國家提供美元互換，美元雖然一度貶值12%，但在2008年12月-2009年3月期間又升值了14%，並突破前期高點。美元的後一波升值主要反映出由債務危機引發的流動性清算，這也是此次疫情之下市場對未來所擔心的。
從基本面來看，在疫情爆發後全球經濟的比差階段，美國勞動力市場較強的彈性也支持美元走強。如圖表2所示，以僱傭和解聘的難易程度來衡量，當前美國勞動力市場的彈性是全球主要國家中最高的。因此，雖然二季度美國經濟可能因大規模經濟的停擺而遭受重創，但一旦疫情衝擊消退，其恢復的速度應該強於多數發達經濟體。IMF的最新預測也反映出這一點，即雖然2020年二季度美國經濟的下滑幅度可能超過-30%，但從全年來看，美國經濟增速（-5.9%）依然好於歐洲（-7.5%）、英國（-6.5%）、加拿大（-6.2%）等主要發達經濟體。
從政策刺激來看，美國當前的財政刺激力度在發達經濟體中也居於前列，尤其是在對沖疫情所造成的GDP下滑上。由於當前主要發達國家政策利率均降至零或零以下，並且都進行了大規模的量化寬鬆，因此未來政策層面對經濟影響差異主要體現在財政刺激的力度上。如圖表3所示，迄今為止美國財政刺激規模佔GDP的比重為12%，在主要發達國家中僅次於日本（17%）。尤其是相對於那些現有財政刺激力度尚不及GDP下滑幅度的歐洲國家而言，因此，歐洲經濟在未來無疑比美國更難擺脫疫情的影響，這也會給歐元對美元匯率帶來持續下行壓力，從而引發美元進一步走強。
風險提示: 疫情跨國傳播超預期、各國財政刺激出臺超預期。
