近期，新冠肺炎疫情在欧美全面爆发，其引发的全球金融资产动荡已超越2008年金融危机之时，以美联储为首的各国央行尽相上演货币宽松和财政刺激狂潮。在此背景下，我国十年期国债已下至2.55左右，接近历史低点，当前我们进行资产配置应该如何分析行业，笔者在此以钢铁行业为例，浅谈一些行业分析的策略思路，仅供参考。
一、钢铁行业产业链
钢铁工业是国民经济的重要基础产业，钢铁工业上游包括铁矿石、焦炭、炼焦煤、废钢等生产原料，下游行业则包括基础设施建设、机械制造、房地产、家电轻工、汽车、船舶等行业。钢铁行业为典型的强周期性行业，受贸易保护主义抬头和新冠肺炎疫情影响，国内经济增速放缓，制造业景气度程度下降影响，我国钢铁行业发展速度整体放缓。其行业主要成本是加工环节所需原材料，一般来说，控制行业上游的原材料供给价格，将大大提升中游行业的国际市场竞争力。
图1 钢铁行业上游原料以铁矿石和焦炭为主，下游行业受市场需求因素影响较大
二、上游供给特征：原料对外依存度高
我国铁矿资源条件先天不足，品位低、自然赋存条件差，这些因素决定了国产矿生产成本要远高于四大矿山的生产成本。除此之外，我国铁矿石行业还存在结构不合理，产业集中度低，抗风险能力弱；人均产铁矿石低、综合发展能力弱等等问题。种种因素的综合作用下，使我国铁矿石对外依存度逐步提高。
2016-2019年，我国铁矿石进口量分别为10.24亿吨、10.74亿吨、10.64亿吨、10.69亿吨，进口量基本稳定下来，但是铁矿石对外依存度依然维持在高位。从定价机制看，全球铁矿石生产能力高度集中，全球75%的高品位铁矿石产量和贸易量都集中在力拓、必和必拓、淡水河谷和FMG四大国际矿业巨头手中，其产品定价能力较强，与我国钢铁企业和矿山的集中度过低形成鲜明对比，使得铁矿石供应商谈判砝码较重，在话语权上我国钢铁企业处于被动地位。
图2 2002年-2019年铁矿石来源情况（万吨）
资料来源：wind
图3 2011-2019铁矿石价格走势（元）
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三、下游需求特征
钢铁行业具有强周期性特征，与宏观经济和固定投资增速相关，由下图可看出粗钢消费量增速波动比GDP增速大。2001年到2007年，GDP增速在10%以上，粗钢消费量增速也保持在10%以上。2013年以来 GDP增速持续下滑到10%以下，粗钢消费量增速大幅下滑。
从图5可以看出，钢铁行业和固定资产投资有着高度的相关性，从2001年到2018年，粗钢消费量增速与固定投资额增速走势基本趋于一致。下游房地产、基建等固定投资需求对于钢铁行业盈利水平改善至关重要，但是自2013年以来，固定投资需求持续下滑，钢铁企业基本面持续恶化。
图4 GDP和粗钢消费量同比增速
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图5 粗钢消费量与固定资产投资同比增速
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四、钢铁行业五力竞争模型
上游议价能力分析：钢铁行业主要原材料是铁矿石和焦炭。对于铁矿石而言，我国对外依存度高达65%，但是随着国内外铁矿石产能增加，加上钢铁需求下降，钢铁行业对于铁矿石议价能力逐渐上升。而焦炭的行业集中度远高于钢铁，钢铁企业对焦炭议价能力整体较弱。
下游议价能力分析：钢铁行业长期处于过剩状态，近年来，供过于求的矛盾更加凸显，钢贸企业不愿意做代理，囤库存，结果造成钢铁企业库存压力加大，议价能力有所下降。总体来说，定价权由钢铁企业掌握，但有正在向下游转移的趋势。
新进入者威胁：钢铁行业具有高投入、长周期、大规模、长流程、专业化的特点，因而进入壁垒和退出壁垒都很高。再加上近年来处于过剩状态，几乎没有新的投资者愿意进入钢铁行业。
替代品威胁：从目前材料科学发展状况看，在可预见的将来，钢铁仍是人类社会的最主要的材料。从价格性能比看，钢铁最为经济；从生产规模看，钢的供给能力最强，没有一种材料能够全面替代钢铁。
行业竞争现状：早在2012年，中国粗钢产能超过1000万吨的企业有17家，钢材产能超过1000万吨的企业有14家，同时中国钢铁行业的集中度仍较低，存在大量的中小型钢铁企业。总体上讲，中国钢铁企业之间存在严重的无序竞争、同质竞争、低价竞争，国有企业和民营企业互不相让，此外政府在这个过程中扮演很特殊的角色，导致市场被严重扭曲，淘汰机制失灵。
图6钢铁产业链集中度
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五、结论
我国铁矿石对外依存度高，在成本端议价能力较低，加之新冠肺炎疫情拖累下游需求，钢铁企业净利润下滑明显。但随着两会发布的调高赤字率、加大专项债发行额度及降低资本金等逆周期调节政策，在此背景下对钢材特别是建材需求刺激有望进一步增强。同时，国家发展改革委、工业和信息化部正在会同有关方面，研究制定钢铁项目备案指导意见、修订钢铁产能置换办法。综合供需两方面的积极政策，钢铁企业短期承压，基本面中长期有改善预期。
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