毛利率创三年新低。
近日，标普全球评级将雅居乐集团控股有限公司（下称“雅居乐”）评级展望从“稳定”调整至“负面”。评级下调原因为，该公司房产开发业务扩张的执行进度比其预期的缓慢，这导致雅居乐在过去2年大举举债收购后盈利增长依然疲弱。
标普还表示，雅居乐的利润率或仍将面临土地成本上升和海南楼市限购政策带来的下行压力，而在过去该等因素曾显著提升了公司的利润率。
这是雅居乐半月内第二次被下调评级展望。4月2日，信贷评级机构穆迪表示，雅居乐透过增加债务来支持其扩张，该行对公司评级展望由“稳定”降至“负面”，以反映公司信贷指标转趋疲弱，并确认公司企业家族评级“Ba2”和“Ba3”高级无抵押债券评级。
财报显示，雅居乐2019年销售额为1179.7亿元，营业收入602.39亿元，公司拥有人应占期内溢利75.12亿元，同比分别增长14.9%、7.29%、5.43%。结合历年财报来看，雅居乐增长持续放缓。2016-2019年，雅居乐拥有人应占期内溢利增速分别为64.25%、163.84%、18.25%、5.43%，2018年增速大幅下滑后，2019年再创“新低”。
在利润增长持续“下探”背景下，雅居乐面临更“严峻”的债务压力。根据财报，2019年期末雅居乐手持现金426亿元，其中受限现金超90亿元，1年内需偿还短期借款有422.97亿元，其中6个月或以下借款借款为372.52亿元，占比高达88.07%。此外，雅居乐在2019年年末，其永续债达历史最高的135.67亿元。截止2019年末，雅居乐总负债达2078.96亿元，净负债率为82.8%。
对此，穆迪高级副总裁曾启贤称：“展望调整为负面反映雅居乐为业务扩张而增加债务，导致其信用指标趋弱。虽然我们预计未来12-18个月该公司的信用指标将逐渐改善，但仍会处于Ba2公司家族评级的较弱水平。”穆迪预期，雅居乐收入与经调整债务的比例会于未来12至18个月升至约60%，同时EBIT与利息比率亦料由2.3倍升至3倍。此前，中金公司数据显示，雅居乐平均融资成本已由2018年的6.5%攀升至2019年的7.1%。
知名地产分析师严跃进告诉时间财经，雅居乐整体经营状态、财务数据下滑较明显，面临较大资金压力，遭信用评级机构下调评级为负。评级下调意味融资成本进一步上升，尤其在目前疫情冲击下，对本来短债就高的雅居乐来说，其偿债压力会更大。
针对上述问题，时间财经多次致电雅居乐集团、雅居乐地产置业有限公司，截止发稿，未获回复。
毛利率下滑明显
官网资料显示，雅居乐成立于1992年，是一家以地产为主，同时涉足环保、物业、教育、等8大业务并行的综合性企业，2005年在中国香港上市。截止2019年末，雅居乐集团总资产规模超2700亿元，员工人数超过3.8万人。其创始人陈卓林、陆倩芳夫妇也以170亿元财富名列2020胡润全球富豪榜第1208位。
不过，靠海南清水湾“发家”的雅居乐，随着当地调控政策收紧，海南市场成为反噬其毛利的主要原因。2019年，雅居乐毛利润和毛利率分别183.6亿元和30.5%，较2018年分别下降25.6%和13.4%，其中2019年183.6亿元毛利，创近三年新低。雅居乐在2019年财务报告中表示，毛利率的下降主要是受多个城市“因城施策”的影响，导致高毛利率项目之确认的销售收入占比大幅下降。
“高毛利率收入主要来自海南，该区域2019年毛利下跌50-60%，少了很多，不到40亿元。再者成本上升幅度大于售价，2019年，平均售价上升750元/㎡-800元/㎡。但建安成本、土地成本和利息成本上升2000元/㎡左右。”雅居乐集团副总裁兼首席财务官潘智勇曾在雅居乐2019年业绩会上，如是解释集团毛利率下滑原因。
中金公司也表示，2019年雅居乐毛利润率同比下滑13.4百分点，主要因为毛利润率超过60%的海南清水湾项目结算收入占比下滑，2019年约6%，2018年近18%。但受益于一次性收益（例如出售子公司所得30亿元），公司总利润维持了稳定。
财报显示，雅居乐2019年公司其他收益净额48.02亿元，同比增长141.8%，其他收益净额大幅增长主要来自于其将一家项目公司34%的股权转给一位独立买方，在失去对该出售项目控制权的情况下带来重估收益为29.89亿元。“海南市场降温对雅居乐影响非常大，虽然全行业整体毛利率都在收窄，但从雅居乐盈利结构来说，出售子公司带来的财务调节也并非长久之计。”严跃进对时间财经表示。
2009年雅居乐海南清水湾项目入市，10年间，该项目令雅居乐收获颇丰。据观点地产网，截至2020年1月上旬，雅居乐在清水湾共获得销售收入超880多亿元。2009年，清水湾单盘年销售额64亿元，占雅居乐当年销售额约28%，雅居乐也以226亿元销售额跻身房企12强。2017年，清水湾项目卖出近170亿元，拿下2017年度中国房地产项目销冠。
但随着2018年4月“海南全域限购”政策颁布，2019年海南再提严控房地产，给海南清水湾项目带来不小压力。2018年雅居乐在海南区域收入下降为113亿元，及至2019年全年海南区域的收入不到40亿元，其中2019上半年海南区域毛利只有6亿元。
体现财务上的转折点在2019年中。彼时，雅居乐经营活动产生现金流量净额由正转负，数值为-118.4亿元。截至2019年末，该数值为-145.51亿元，成为其上市后最“糟糕”现金流。
不过，潘智勇也预测，2020年雅居乐毛利率可维持30%水平，主要通过海南区域入账提升，以及非房板块的发展。目前，雅居乐在海南区域土储达400多万平方米，货值接近1000亿。在此背景下，加之规模化压力，雅居乐2017年开始加速拿地和快速布局多元化，并逐渐避开海南区域。
图源：雅居乐集团官网
负债率高企
2017年雅居乐销售额取得新一轮“跨越”，由2016年528.2亿元增长69.84%至897.1亿元，2018年，雅居乐凭借1026.7亿元预售金额，首次冲入“千亿阵营”。
但债务规模尤其是短期借款也急剧膨胀。财报显示，2015-2019年年末，公司6个月以内短期贷款分别为60.86亿元、125.41亿元、188.27亿元、284.2亿元和372.52亿元。2019年年末，雅居乐集团6个月以内的借款占到了公司总借款的38.54%。雅居乐的总借款规模从2015年年底的400.3亿元增长到2019年的966.70亿元。
2015-2019年年末，雅居乐负债率分别为64%、49.1%、71.4%、79.1%和82.8%，如考虑永续债，雅居乐2019年的净负债率将达130.74%，2018年的净负债率达111.06%，远超安全线。此外，借款增长的同时，利息支出快速增长，2015-2019年，雅居乐的借贷成本分别为34.21亿元、32.75亿元、33.13亿元、50.56亿元和70.79亿元。
“海外银行对雅居乐的认同度非常高，今年我们会采取不同的渠道，包括在海外和境内融资，首先目标是把我们的成本降低。”在被问及2019年融资安排，雅居乐前首席财务官张森曾在业绩会上表示。
但公司海外债状况也“不容乐观”。2015-2019年年末，雅居乐集团海外债占借款总额的比例分别为47.66%、44.35%和32.21%、40.88%、43.01%，在2018年发行80亿元的公司债遇阻后，雅居乐集团海外债占比再度回升。
据《证券市场周刊》此前报道，雅居乐尚有不计入负债而计入股东权益的永续债务135.67亿元，该笔超百亿的永续债同样是外币记账的债券。如将永续债与有息负债中合并计算的话，公司海外借款达到551.44亿元。兴业证券则表示，雅居乐集团目前的美元债/境内主体有息债务比例相对较高，美元债融资的压力传导相对更大。
严跃进告诉时间财经，“去年有关部门对房企贷款集中度做了查处，如某家开发商银行贷款过于集中会被查处。而受疫情影响，美元债尽量不要去认购，会有违约风险。”
多元化进展缓慢
陈卓林此前在业绩会上曾表示，2020年雅居乐500亿投资计划中，400亿将投向房地产业务，100亿投资于其他领域。“理想的状况是，2021年，房地产业务和非房地产业务带来的利润为5:5，环保业务带来的利润将达到双位数。”
2016年，“雅居乐地产控股有限公司”更名为“雅居乐集团控股有限公司”，正式走向多元化，布局环保、教育等多个领域。2019年，雅居乐准备了100亿元用于非房业务，仅在2019年上半年便投资了90%，发展超过30个新增非地产项目。除此之外，2019年雅居乐多元业务也开始踏足新能源汽车、跨界亚洲勒芒赛车产业运动。
但从营收来看，2019年，雅居乐多元业务收入占比为10.1%，同比增长3.6%。显然，这与陈卓林的预期相差还非常大。从年度增长来看，2015年-2018年，雅居乐集团多元化业务发展缓慢，其它收入相应占比分别为3.68%、4.13%、4.54%、6.51%。不过，从增长幅度来看，近两年非房业务发展增长幅度有所上升。
在非房板块、多元化投资方面，潘智勇此前介绍，近几年雅居乐投资金额超过350亿，“实际上给了钱的接近200亿元”，从2019年来看，2020年我们是继续要做，还是要按照我们的节奏往上走。”
雅居乐将2020年销售目标定在1200亿元左右，仅比2019年增长1.7%，可见公司对今年销售增长不太乐观。但据雅居乐披露的2020 年 3 月未经审核运营数据，前三个月雅居乐集团以及雅居乐项目的预售金额合计为156.5亿元。以此计算，今年1季度，雅居乐实现全年目标13%。（北京时间财经 武竹一）
