9 月是全球重要的流动性拐点，中国、美国、欧盟三大经济体大概率同时启动降息。
货币宽松对于持有金融资产的投资者来说无疑是好事，但是货币政策的实际影响怎样，我们仍有必要进一步讨论。
货币政策在很大程度上干扰了传统周期轮动策略的结果。传统的基于经济周期的资产配置方法认为资产价格在经济周期的不同阶段有规律性的表现。以风险资产和避险资产为例，风险资产在经济上升阶段表现较好，而避险资产则在经济下降阶段表现好，也即经济基本面对于风险资产和避险资产的影响是反向的。但是货币政策对于风险资产和避险资产的影响却是同向的，货币宽松同时利好这两类资产。过去十年全球对于货币宽松的大面积使用实际上打乱了经济基本面对于资产价格的传导。
今年以来美元资产和人民币资产都表现出典型的股债双牛。以美国上市 ETF 数据为参考，今年截至 8 月底美国大盘股股票上涨幅度达到 18.1%，长久期国债上涨 23%，黄金上涨 18.6%，各类资产表现出普遍的牛市。 人民币资产也是如此，上证综指同期上涨 15.7%，10 年期国债收益率下降 16.9 BPS。
需要承认的是，这种股债双牛并非全部来源于货币宽松的影响，国际间的资本流动、股债投资者风险偏好的差异也是重要原因。但是今年全球转向流动性宽松，确实推动了经济周期下行阶段的股债双牛。
（美元资产 2016 年以后资产轮动特征明显消）
流动性有必要作为重要变量引入分析框架。以美国 ETF 年度表现为例，2016 年以后各类资产表现出明显的同涨、同跌迹象，且部分资产本应是负相关的。传统的资产轮动策略失效，这一现象背后的原因有很多，流动性可能是重要原因。
这里的流动性至少可以分为以下几个部分：
1）货币政策，宽松或紧缩增强了资产价格的相关性；
2）国际资本流动，新兴市场和发达国家市场的相对配置价值促进了资金流动，欧元区和美国也存在类似的流动；
3） 资金在不同市场间的流动，机构投资者对现金、股票、债券的相对配置。
这几类流动性因素的代理变量可能并不容易找到，但是应当是未来完善分析框架的方向。货币宽松的作用可能更像“止痛药” ，难以解决长期问题。投资者无疑会喜欢上短期资产价格的上涨，但是宽松的货币政策可能并不是万灵药，仍有相当多的代价需要支付。
一种相对可忍受的代价也许来自机会成本，牺牲了未来潜在的刺激经济的手段，这可以通过在未来进行货币紧缩来抵消，但是过去十年主要发达国家的利率显示出的倾向是我们正走向长期宽松。另一种代价来自贫富差距，宽松提高了资本利得，但是作为中低收入阶层主要收入来源的工资收入却没有受到提振，资本利得和工资收入差距的加大促进了贫富差距，而这又带来更长期的经济问题，比如消费不足和产能过剩。
如果经济未能有效恢复，股债双牛未来可能演变为股债双熊。本轮美国降息的关注点较之前有了一些转变，从传统的提振就业、通胀变为防止风险资产下跌，以及对冲市场悲观预期。这样的关注点转变是干扰周期轮动策略结果的重要原因。
流动性因素导致了当前的低利率、高资产价格的组合。从均值回归的角度讲，当前的股债双牛可能在未来某一时点变为股债双熊，而这可能发生在经济尚未恢复，货币宽松达到下限或者不再延续之时，届时贵金属、房地产类的实物资产可能比金融资产有更高的价值。
（未来半年大类资产配置建议汇总）
风险因素：
国内政策逆周期调节效果不及预期，国内经济周期见底时间落后于预期，欧美经济短期出现见底企
