雲鋒導讀
在新型冠狀病毒疫情的陰影下，世界經濟陷入衰退已成定局。 “大封鎖”或成為“大蕭條”以來最嚴重的經濟衰退，可能超過2008-2009年全球金融危機。
中國經濟已經逐步開始恢復，美國也開始將“正常化”提上日程。但是經濟下行並未到底，復甦之路也遍佈荊棘。
雲鋒金融通過分析上週公佈的關鍵宏觀數據，看未來交織的光明與黑暗。
美國：經濟仍在探底 工業零售重創
“當經濟停擺時，就好像把燈關了一樣。除了雜貨店和網店，其他領域沒有什麼生意。到了經濟重開後的某個階段，你會看到消費反彈，但這種復甦根本無法抵消我們長期以來所失去的。”
猶記上個月此時，我們在“不但股市虧了錢 或許飯碗也難保”中透過前瞻性經濟數據看到了經濟前景大幅惡化的風險，當時陡升的美國首次申請失業救濟金人數給市場敲了一記警鐘。不到一個月，伴隨著確診病例的指數級增長，經濟惡化的速度和程度令人猝不及防。
疫情相關的停工潮打擊了製造業，美國3月份製造業業產值創1946年以來最大降幅。3月份美國製造業產值環比下降6.3%，而工業總產值也錄得1946年以來最大跌幅（-5.4%）。此外，產能利用率下滑至72.7%，為2010年4月份以來最低水平。
美國工業總產值和設備使用率
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
零售業更是一片慘淡。隨著疫情蔓延和防控措施的進一步升級，美國整體零售銷售環比下降8.7%至4,831億美元，創1992年有記錄以來的最大降幅。
美國零售銷售總額月增幅（%）
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
從具體細分行業來看，3月美國服裝零售銷售額下降50.5%；傢俱用品銷售額下降26.8%；餐飲類零售銷售額降幅為26.5%。不過，由於更多人居家辦公和大量搶購洗手液等清潔用品，部分類別零售額環比出現上升，譬如食品飲料等商品的銷售額環比大漲25.6%，而電子購物為代表的非商店零售也錄得3.10%的正增幅。不過，恐慌式搶購可提升部分商品的零售額，但無法彌補零售業的整體下滑。
美國零售銷售額分項月環比
資料來源：美國普查局，雲鋒金融整理
更可怕的是，這些銳減的數據不是過去式，而是進行時，畢竟3月大部分時間裡，經濟還沒有被關停。美國經濟仍有下行風險。
首先是仍陷困境的勞動力市場。美國首次申請失業救濟金人數在過去三週暴漲，在美國政府和美聯儲的合力救濟下，雖然有所緩和，但離脫離危機尚遠。4月份失業人數還可能會繼續攀升，這將大大削弱消費能力。
美國首次申請失業救濟金人數（千）
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
再者是比3月更為糟糕的4月調查數據，紐約州製造業指數和美國住宅建築商指數的下滑都到了少見的深度。紐約聯儲製造業指數下滑56.7點至-78.2，為2001年以來的最低水平。最新全國住宅建築商協會（NAHB）住宅市場指數，因為冠狀病毒大流行使潛在購房者居家隔離，美國住宅建築商信心指數4月暴跌至近八年來最低水平。
紐約州製造業調查指數和費城聯儲企業前景
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
全美建築商協會（NAHB）市場指數
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
而在這些不利因素下，上週美國消費者舒適度指數繼續快速下滑，降至特朗普總統上任以來的最低點（44.5）。 過去的四個星期中，該指數已經累計下跌18.5點，是該調查進行34年來的最大四周降幅。其中，經濟景氣度分類指標下跌7點至37.4，降幅為歷史第二高水平，僅次於此前一週的10.6點。其中，購買景氣度分類指標下降5.9點至37，為2015年12月以來的最低水平。隨著企業裁員和商店關閉，個人理財分類指標維持在逾兩年低點59.1，較1月底的歷史高點下降12.1點。
彭博美國消費者舒適度指數
資料來源：Bloomberg
經濟損失已經很大。上週，特朗普宣佈美國將分三階段解封，並授權各州自行決定。他渴望將疫情危機甩在身後，希望最早5月就開始恢復正常營業及社會活動。理想是美好的，但是歷史經驗證明巨大的公共事件衝擊之後，是崩潰的信心和緩慢的復甦。更不用說美國疫情仍然嚴重，上週每天的新增病例保持在三萬左右。
中國：經濟漸有起色 “報復性消費”不存在
“中國經濟過去三十年一直在上山，上山的時候最怕速度慢，所以必須開足馬力，不能鬆油門，但未來十年我們面對的是下山路，這個時候最怕速度快，必須控制好速度，尤其是疫情之後，下山的路更陡了，千萬不能讓剎車失靈，但也不能錯踩了油門。”
美國處於“戰疫”的膠著階段，而中國的疫情在2月已得到控制，目前穩步走上覆工復產的道路。
在經歷了從今年1月下旬以來的經濟活動停滯之後，29年來我國GDP首次單季負增長。一季度國內生產總值206,504億元，同比下降6.8%。其中第一產業下降3.2%，第二產業下降9.6%，第三產業下降5.2%。
中國GDP季度同比增速（%）
資料來源：Wind，雲鋒金融整理
儘管一季度全國規模以上工業增加值同比下降8.4%，但從單月表現來看，3月份規模以上工業增加值同比僅下降1.1%，降幅較1月份至2月份收窄12.4個百分點，且環比增長32.13%，整體上看，工業產出規模已接近去年同期水平，復工復產逐漸推動中國經濟進入恢復期。
規模以上工業增加值當月同比和產能利用率
資料來源：Wind，雲鋒金融整理
在社會消費經歷斷崖式下跌後，消費有所恢復，但原本預料的“報復性消費”卻並沒有到來（一季度-6.8%！報復消費？不存在的）。失業、降薪、CPI居高不下以及消費意願的減弱，導致了一季度消費的低迷，而線上購物的增長彌補了部分損失。3月份，社會消費品零售總額26450億元，同比下降15.8%，降幅比1—2月份收窄4.7個百分點。
社會消費品零售總額當月同比（%）
資料來源：Wind，雲鋒金融整理
從社會消費品零售分項看，只有網上“吃”的分項逆勢增長超過20%，“穿”的分項跌超15%。
社會消費品零售分項累計同比（%）
資料來源：Wind，雲鋒金融整理
固定資產投資大幅下滑，1-3月全國固定資產投資（不含農戶）84,145億元，同比下降16.1％，但是3月環比增長6.05%。封鎖措施和出行限制都導致春節後勞動力短缺，國內外需求銳減也可能通過訂單下降反饋至製造業，這些都造成了固定資產投資的下跌。但是，在政府恢復經濟建設以及通過專項債發行引導更多資金流入實體的努力下，3月的固定資產投資——尤其是基礎設施投資——都得到了提振。
此外，儘管房地產銷售依然負增，但是房地產開發投資同比增速已經回正。從近期30大中城市的高頻數據看，地產銷售只恢復了7成左右。銷售走弱加大了房企資金流的壓力，也會制約投資增速。不過仍要關注未來政策走向和需求變化。
固定資產投資和房地產開發投資累計同比（%）
資料來源：Wind，雲鋒金融整理
另外一個問題是就業市場的巨大壓力。2020年以來失業率上升明顯，1月和2月份，全國城鎮調查失業率分別為5.3%和6.2%，環比分別上升0.1和0.9個百分點，但是3月份失業率較2月份高點有所回落，為5.9%。而隨著經濟活動的逐漸恢復常態以及強力堅定的“穩就業”“保就業” 的政策支持，就業市場雖然目前仍舊局勢嚴峻，但有望逐步脫離險境。
中國城鎮調查失業率（%）
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
不可否認抗疫的經濟代價慘重，但好在我們最困難的時刻已經過去。如今，復甦路徑不會有一蹴而就的反彈，更多可能是緩慢但可持續的回升。4月17日政治局會議在“六穩”的基礎上再提“六保”：保居民就業、保基本民生、保市場主體、保糧食能源安全、保基層運轉、保產業鏈供應鏈穩定。雖然復甦之路困難重重，但是我國積極有為的政策力度、仍舊充足的政策空間以及剋制有序的政策刺激節奏必然會給經濟帶來正反饋，我們有望緩坡型復甦。
全球：經濟終將復甦 但損失無可挽回
“一場罕見的災難——冠狀病毒的大範圍流行，已經導致很多人悲慘地失去生命。隨著各國為控制疫情而採取必要的隔離措施和保持社會距離的做法，整個世界陷入‘大封鎖’狀態。隨之而來的經濟活動崩潰的規模和速度是我們一生中未曾經歷過的。”
縱觀中美兩國的經濟數據情況，失業、消費不振、產出下滑，是巨大的衛生事件衝擊面前各個經濟體必然經歷的痛苦，進一步證明了這場衰退是所有人類需要共同應對的危機。
2020年以來，指數級增長的感染病例摧毀了生命安全和經濟增長。截至2020年4月19日，全球範圍內累計確診病例從1個月前的不到20萬例飆升至242.4萬例，確認死亡人數也在一個月內增長了近13倍。
全球及主要國家的新增確診病例和新增死亡病例情況
資料來源：Bloomberg
這是一場沒有硝煙的“戰爭”，一場截然不同的衰退。IMF在最新的世界經濟展望中預測2020年全球增長率下降到-3%，這使“大封鎖”可能成為“大蕭條”以來最嚴重的經濟衰退，甚至超過全球金融危機。同時，發達經濟體、新興市場和發展中經濟體同時處於衰退之中，這種情況自“大蕭條”以來首次出現。而且，這只是IMF的基線預測，還有可能有其他不利情景使未來情形更糟糕，畢竟經濟命運同疫情緊密聯繫，而如今病毒蔓延情況存在巨大不確定性。
2009全球金融危機和2020“大封鎖”實際GDP增速對比
資料來源：IMF，World Economic Outlook
註釋：圖例從左到右分別為紅-美國，青-歐洲區域，黃-日本，紫-中國，綠-印度
IMF還預計流行病危機造成的2020年和2021年全球GDP的累計損失可能達到9萬億美元左右，大於日本和德國經濟之和。
目前多家機構都預計我們最早將在今年下半年開始走入復甦，而此預計的前提是參照中國的疫情發展和防控路徑。復甦不代表復原，過去的損失無可挽回，我們需要對疫情反覆和復甦緩慢保持謹慎。
上週資產價格表現回顧
儘管上週發佈的各項經濟數據較為慘淡，但是基本符合市場的悲觀預期。因投資者對疫情曲線變平、多國大規模財政救助政策、以及重啟經濟計劃等持謹慎樂觀態度，風險意願有所回暖，上週資產價格普遍錄得正回報。但是在經濟壓力下，市場情緒仍舊偏向謹慎。
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
美國國債收益率曲線進一步正常化。
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
雖然OPEC+上週已達成全新減產協議，沙特、俄羅斯和美國等產油大國也表態將聯手穩定油市，但由於需求持續萎縮，原油庫存高企的問題短期內恐怕無法得到解決，原油價格在“打敗礦泉水”的路上越走越遠。
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
隨著美聯儲緩解流動性壓力的政策措施得到實施，新興市場美元債的拋售壓力減緩，上週繼續錄得正回報。
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
美元指數週五尾盤小跌0.08%，上週錄得上漲。
美元指數
資料來源：Bloomberg，雲鋒金融整理
本文作者：杜絢
封面來源：Unsplash
