這一講，我們來到券商當中的第三節。這一課我會帯你回顧，以美國為主的投行券商發展歷史，和我國券商的發展歷程。
從賣方到買方
美國證券市場萌芽於18世紀未，1811年美國紐約證券交易所成立，初期以國債、地方政府債和企業債券的交易為主，19世紀的後幾十年股票市場開始迅速發展
起來。大銀行家老J.P摩根所控制的摩根財團，連通洛克菲勒、第一花旗銀行財團，構成美國當時的金融寡頭，它們的業務既包括了吸儲、放貨，也包括證券承銷業務，甚至20世紀初還做起了自營業務，也就現在看來的銀行+券商。
1929大蕭條後，這種混業機制使得很多儲戶的錢隨著股市崩盤而灰飛煙滅，於是1933年羅斯福政府頒佈了《格拉斯斯蒂格爾》法案，在銀行與證券業務之間築起了一道防火牆，傳統金融寡頭就面臨了分業抉擇，例如摩根財團把業務分拆，J.P.摩根從事商業銀務，摩根斯坦利則做投行業務。
在大蕭條餘威猶在的20年之間，投行不復往日風光，二戰爆發的國債國庫券發行使他們獲得喘息機會，此外它們也開始搞業務下沉，做起了零售經紀業務，美林證券就在這時崛起。不過直到70年代，證券承銷(尤其是IPO)仍是投行的主營業務，然後伴隨著各種創新金融商品的出現，也使得做市業務( marketmaking)從承銷業務派生出來。
截至此時，投行主要是“賣方”角色，即幫助企業出售金融資產來募集資金。以零售經紀業務起家的美林公司在71年成為華爾街第1家上市的投行後，摩根斯坦利和高盛也逐漸打破行業慣例，成為公眾公司。投行的資本金因此普遍大幅提高，催生了自營賬戶資產管理的需要。另一方面，隨著財富積累，客戶也越來越多地對投行提出了資產管理的業務要求
於是這些“買方”業務漸漸演變成了投行業務的重要組成部分，所以我們知道了，美國投行傳統就起於賣方承銷業務，再往經紀、自營、資管等買方業務發展。客戶導向型的投資銀行開始向交易導向型的金融服務商轉變。
美國投行重資產化
1975年以前，經紀業務佔行業營收接近40%,其特點是輕資產運營，利潤率和週轉率較高，佔用資本少，但受市場行情影響ROA波動較大。1970-1975年投行槓桿率平均僅7.6倍，但在高ROA的推動下ROE中樞仍高達30%。
1975年開啟佣金自由化後，經紀業務競爭加劇，佣金收入在總收入中的佔比顯著下降，1980年規定利率上限的Q條款被取消，利率徹底市場化，從80年代末開始，經紀業務佣金佔行業收入比重已不足兩成，投行的ROA也不可避免的進入下行通道，投行積極探索業務多元化之路：
一方面，通過機構業務、資本中介業務等重資產業務擴大營收
另一方面，憑藉著重資產業務穩定的ROA,適當增加槓桿對沖ROA的下滑，行業槓桿率由1975年7.8倍增至1989年18.7倍。90年代中期起，承銷+經紀業務的收入比重也已經不足1/4,相對的，以各種有價證券交易為主的自營業務和資產管理業務收入上升到50%以上。
也就在此時，以大型投行為核心的影子銀行體系初步形成，如果說商業銀行是實體經濟的資金中介，那麼大型投行就是金融市場的資本中介和風險中介。投行在資產端為槓桿投資機構提供融資，在負債端向管理機構融資，創造出大量信用。資本中介業務增長的同時，投行依託資本實力開展機構交易業務，組織場外市場流動性，為機構提供交易服務。
重資產業務的特徵是週轉率低，利潤率穩定，行業整體ROA中樞進一步由0.8%降至0.6%,但波動率也相應降低，重資產模式下，投行加速提增槓桿，一路到2008年的高點37倍，對沖ROA下滑，在槓桿率加速提下、1990-2008年ROF中樞維持在149%水平。
次貨危機-美國五大投行去其三
60年代後期，美國中產階級快速增長，他們對於自有房產的需求帶動了房產的抵押貸款，催生了資產證券化( Securitization)。
80年代，大而無當的集團公司在管理層主導之下步向私有化，管理層收購(MBO)浪潮開啟，投資銀行開始主宰華爾街金融業，直接金融蓬勃發展，同時商業銀行卻飽受著“金融脫媒”的煎熬，資產負債表迅速萎縮。
這時歐洲金融自由化已經催生了巴克菜，德意志銀行，瑞銀集團等大批全能銀行。感受到競爭威脅的美國也開始發展金融控股公司突破分業限制，1999年，克林頓政府主導通過《現代金融服務法》,長達半個世紀的分業經營正式結束。
21世紀初互聯網泡沫破滅，為了儘快走出經濟衰退，小布什政府進行了強勢經濟干預：調整稅收制度，聯儲大幅降息，出臺系列政策鼓勵提高美國家庭住房擁有率。抵押貸款證券化從此大行其道，不斷攀升的回報率激發了逐利衝動，次級住房抵押貸款問世。
成立於1923年的華爾街投行貝爾斯登，在次貨抵押貸款的承銷和次貸相關行生品的對沖交易中格外激進，在住房抵押貸款的複雜信用衍生產品上，基金經理人頻繁地使用幾十倍的超高槓杄率以獲得更高收益。
泡沫終於破滅了。2006年的夏天房產價格突然回落，連環債務違約，多米諾骨牌式的崩潰開始，包括摩根大通，高盛，美國銀行在內的多家金融機構聯手出資32億美金試圖挽救貝爾斯登，然而到2008年3月的時候，貝爾斯登的流動性問題已經病入膏肓。為了避免系統性風險，美聯儲和摩根大通銀行開始聯合出手救助。僅僅兩天後，已經喪失了談判籌碼的貝爾斯登被迫接受摩根大通2美元一股的報價：一個多月前，這個價格是93美元。
85歲的華爾街第五大投行貝爾斯登，就此消失。
過高的槓桿率和龐大的次貸業務也拖垮了另一家大型的投資銀行，有著150年曆史的雷曼兄弟，由於公眾開始厭倦和質疑政府對華爾街的救助，雷曼無法從聯儲那裡取得更大的幫助，2008年9月7日，雷曼兄弟正式宣佈破產保護。全美第四大的獨立投資銀為了歷史名詞。
2008年的夏天，作為華爾街第一家公開上市的投資行，以零售業務著稱的美林證券累計資產減值已達到520億美元。鑑於貝爾斯登和雷曼的教訓，美林證券速戰速決，6個小時之內和美國銀行達成緊急收購協議，後者同意以500億美金的價格收購美林。
僅存的兩家大型獨立投行，高盛和摩根斯坦，在危急之下，選擇了招安，向美聯儲遞交了申請，要求改組為銀行控股公司，以獲取吸收存款的權利，和穩定的資本金來源，但同時它們要開始接受美聯儲，聯邦存款保險公司，及各級銀行監管機構的監管，符合資本充足率要求，以及詳細的披露自己的資產負債表。
2008年9月21日，美聯儲正式批准高盛和摩根斯坦利的改組。從1933以來，投資銀行一直獨立於美聯儲和其他銀行監管機構之外，從這天開始，為期75年的獨立投行史劃上了句號。
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