这一讲，我们来到券商当中的第三节。这一课我会帯你回顾，以美国为主的投行券商发展历史，和我国券商的发展历程。
从卖方到买方
美国证券市场萌芽于18世纪未，1811年美国纽约证券交易所成立，初期以国债、地方政府债和企业债券的交易为主，19世纪的后几十年股票市场开始迅速发展
起来。大银行家老J.P摩根所控制的摩根财团，连通洛克菲勒、第一花旗银行财团，构成美国当时的金融寡头，它们的业务既包括了吸储、放货，也包括证券承销业务，甚至20世纪初还做起了自营业务，也就现在看来的银行+券商。
1929大萧条后，这种混业机制使得很多储户的钱随着股市崩盘而灰飞烟灭，于是1933年罗斯福政府颁布了《格拉斯斯蒂格尔》法案，在银行与证券业务之间筑起了一道防火墙，传统金融寡头就面临了分业抉择，例如摩根财团把业务分拆，J.P.摩根从事商业银务，摩根斯坦利则做投行业务。
在大萧条余威犹在的20年之间，投行不复往日风光，二战爆发的国债国库券发行使他们获得喘息机会，此外它们也开始搞业务下沉，做起了零售经纪业务，美林证券就在这时崛起。不过直到70年代，证券承销(尤其是IPO)仍是投行的主营业务，然后伴随着各种创新金融商品的出现，也使得做市业务( marketmaking)从承销业务派生出来。
截至此时，投行主要是“卖方”角色，即帮助企业出售金融资产来募集资金。以零售经纪业务起家的美林公司在71年成为华尔街第1家上市的投行后，摩根斯坦利和高盛也逐渐打破行业惯例，成为公众公司。投行的资本金因此普遍大幅提高，催生了自营账户资产管理的需要。另一方面，随着财富积累，客户也越来越多地对投行提出了资产管理的业务要求
于是这些“买方”业务渐漸演变成了投行业务的重要组成部分，所以我们知道了，美国投行传统就起于卖方承销业务，再往经纪、自营、资管等买方业务发展。客户导向型的投资银行开始向交易导向型的金融服务商转变。
美国投行重资产化
1975年以前，经纪业务占行业营收接近40%,其特点是轻资产运营，利润率和周转率较高，占用资本少，但受市场行情影响ROA波动较大。1970-1975年投行杠杆率平均仅7.6倍，但在高ROA的推动下ROE中枢仍高达30%。
1975年开启佣金自由化后，经纪业务竞争加剧，佣金收入在总收入中的占比显著下降，1980年规定利率上限的Q条款被取消，利率彻底市场化，从80年代末开始，经纪业务佣金占行业收入比重已不足两成，投行的ROA也不可避免的进入下行通道，投行积极探索业务多元化之路：
一方面，通过机构业务、资本中介业务等重资产业务扩大营收
另一方面，凭借着重资产业务稳定的ROA,适当增加杠杆对冲ROA的下滑，行业杠杆率由1975年7.8倍增至1989年18.7倍。90年代中期起，承销+经纪业务的收入比重也已经不足1/4,相对的，以各种有价证券交易为主的自营业务和资产管理业务收入上升到50%以上。
也就在此时，以大型投行为核心的影子银行体系初步形成，如果说商业银行是实体经济的资金中介，那么大型投行就是金融市场的资本中介和风险中介。投行在资产端为杠杆投资机构提供融资，在负债端向管理机构融资，创造出大量信用。资本中介业务增长的同时，投行依托资本实力开展机构交易业务，组织场外市场流动性，为机构提供交易服务。
重资产业务的特征是周转率低，利润率稳定，行业整体ROA中枢进一步由0.8%降至0.6%,但波动率也相应降低，重资产模式下，投行加速提增杠杆，一路到2008年的高点37倍，对冲ROA下滑，在杠杆率加速提下、1990-2008年ROF中枢维持在149%水平。
次货危机-美国五大投行去其三
60年代后期，美国中产阶级快速增长，他们对于自有房产的需求带动了房产的抵押贷款，催生了资产证券化( Securitization)。
80年代，大而无当的集团公司在管理层主导之下步向私有化，管理层收购(MBO)浪潮开启，投资银行开始主宰华尔街金融业，直接金融蓬勃发展，同时商业银行却饱受着“金融脱媒”的煎熬，资产负债表迅速萎缩。
这时欧洲金融自由化已经催生了巴克菜，德意志银行，瑞银集团等大批全能银行。感受到竞争威胁的美国也开始发展金融控股公司突破分业限制，1999年，克林顿政府主导通过《现代金融服务法》,长达半个世纪的分业经营正式结束。
21世纪初互联网泡沫破灭，为了尽快走出经济衰退，小布什政府进行了强势经济干预：调整税收制度，联储大幅降息，出台系列政策鼓励提高美国家庭住房拥有率。抵押贷款证券化从此大行其道，不断攀升的回报率激发了逐利冲动，次级住房抵押贷款问世。
成立于1923年的华尔街投行贝尔斯登，在次货抵押贷款的承销和次贷相关行生品的对冲交易中格外激进，在住房抵押贷款的复杂信用衍生产品上，基金经理人频繁地使用几十倍的超高杠杄率以获得更高收益。
泡沫终于破灭了。2006年的夏天房产价格突然回落，连环债务违约，多米诺骨牌式的崩溃开始，包括摩根大通，高盛，美国银行在内的多家金融机构联手出资32亿美金试图挽救贝尔斯登，然而到2008年3月的时候，贝尔斯登的流动性问题已经病入膏肓。为了避免系统性风险，美联储和摩根大通银行开始联合出手救助。仅仅两天后，已经丧失了谈判筹码的贝尔斯登被迫接受摩根大通2美元一股的报价：一个多月前，这个价格是93美元。
85岁的华尔街第五大投行贝尔斯登，就此消失。
过高的杠杆率和庞大的次贷业务也拖垮了另一家大型的投资银行，有着150年历史的雷曼兄弟，由于公众开始厌倦和质疑政府对华尔街的救助，雷曼无法从联储那里取得更大的帮助，2008年9月7日，雷曼兄弟正式宣布破产保护。全美第四大的独立投资银为了历史名词。
2008年的夏天，作为华尔街第一家公开上市的投资行，以零售业务著称的美林证券累计资产减值已达到520亿美元。鉴于贝尔斯登和雷曼的教训，美林证券速战速決，6个小时之内和美国银行达成紧急收购协议，后者同意以500亿美金的价格收购美林。
仅存的两家大型独立投行，高盛和摩根斯坦，在危急之下，选择了招安，向美联储递交了申请，要求改组为银行控股公司，以获取吸收存款的权利，和稳定的资本金来源，但同时它们要开始接受美联储，联邦存款保险公司，及各级银行监管机构的监管，符合资本充足率要求，以及详细的披露自己的资产负债表。
2008年9月21日，美联储正式批准高盛和摩根斯坦利的改组。从1933以来，投资银行一直独立于美联储和其他银行监管机构之外，从这天开始，为期75年的独立投行史划上了句号。
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