收購標的估值連降，且與翠微股份分屬兩個完全不同的行業，業務整合及管理將考驗上市公司管理層的能力。
本刊記者 曉光／文
翠微股份（603123.SH）2012年上市，是一家老牌百貨股，公司業務集中於商業百貨及零售業務。
2019年後，翠微股份開始嘗試轉型，宣佈收購一家支付公司，跨界轉型效果有待檢驗。
標的公司估值下降
2020年4月1日，翠微股份發佈發行股份及支付現金購買資產並募集配套資金暨關聯交易報告書（草案），擬收購海科融通98.69%股權。經交易各方友好協商，海科融通100%股權的交易價格為19.79億元，按此確定海科融通98.69%股權的交易作價為19.53億元，其中股份支付比例為70%，現金支付比例為30%。
海科融通成立於2001年4月，是一家專業面向中小微商戶及為行業提供完整支付解決方案及綜合金融服務的高新技術企業，控股股東為海淀科技，持有海科融通35%股權。
海科融通並不是第一次賣身，此前融鈺集團（002622.SZ）和新力金融（600318.SH）都有過購買的想法，但最終都沒能成功。
2015年12月，融鈺集團的前身永大集團擬合計作價29.69億元收購海科融通100%股權。半年後，2016年6月24日，永大集團稱，因目前互聯網金融行業的發展面臨著監管政策的重大不確定性，經公司董事會審慎研究終止本次重組。
僅僅幾個月後，海科融通又成為新力金融的併購對象。2016年9月7日，新力金融發佈公告，擬以發行股份及支付現金方式收購海科融通100%股權。此後，方案經歷多次調整。2017年12月，新力金融公告稱，擬直接支付23.79億元現金收購，比此前融鈺集團29.69億元的收購價格下降了近20%。
但在2018年3月，海科融通控股股東海淀科技主動叫停了此次收購，海淀科技在給新力金融的《通知函》中表示，基於海科融通與新力金融在2016年7月開始重組一事歷時較久、市場環境變化較大且最初的規劃存在不確定的風險，經海科融通股東審慎評估，決定終止此次重組。
一次失敗，一次主動叫停，兩次收購都沒能成功。自從2015年12月海科融通計劃出售給融鈺集團至今已經過去近5年時間，此次賣身翠微股份，海科融通100%股權的估值為19.79億元，這已經比第一次出售給融鈺集團時下降了33.34%。
其他應收款存回收風險
海科融通主營業務為第三方支付，主要為商家提供支付清算業務，主要盈利模式為通過POS機等終端產品為銀行卡特約商戶提供交易資金結算服務，向商戶收取收單服務費。
2017-2018年及2019年1-10月，海科融通的收入為19.97億元、28.44億元、25.05億元，淨利潤為9303萬元、1.2億元、1.41億元，穩步增長。
值得注意的是，海科融通的資產結構中存在高額的其他應收款。
2017-2018年年末及2019年10月末，海科融通的其他應收款分別為 1.23億元、5.54億元和5.23億元，佔總資產的比例分別為 13.67%、28.72%和28.86%。在其他應收款對象中，2019年10月末的前五名分別為支付通、新力金融、西安曉誠、火眼金科、河北海通，前五名佔比為高達94.42%，其中佔比最大的為支付通，總金額為3.79億元，佔比64.69%。
支付通是一家香港上市公司，名為中國支付通（08325.HK），公司成立於2001年，主要業務集中於B端，主要為卡收單、預付卡、網上支付、高端權益等業務的經營。
自2018年9月上市後股價一路走低，從最初上市的0.8元已經下跌到目前的0.17元，跌幅超過75%。從財務角度來看，中國支付通近4個財年的發展也並不理想。
中國支付通以每年的3月31日為財報截止日，2015-2018財年，中國支付通營業收入分別為5.89億元、4.59億元、5.54億元、5.86億元，淨利潤分別為6382萬元、-1.74億元、-3.61億元、-3.08億元。在過去4個財年，公司收入陷入了停滯，只有2016年取得盈利，其他年度均為虧損。
2016年，中國支付通盈利是靠非經營項目1.4億元的收入。實際上，公司近4個財年的營業利潤都處於虧損狀態，分別為-2048萬元、-9558萬元、-1.37億元、-2.02億元。由此來看，中國支付通長期以來並沒有很好的盈利模式。
與此同時，中國支付通的資金在不斷消耗。2015-2018財年的年末，中國支付通的貨幣資金分別為2.31億元、2.65億元、2.89億元、2.01億元，當期經營活動現金淨流量為-9481萬元、-7123萬元、-9971萬元、-8120萬元，投資活動現金淨流量為-2.54億元、-3.43億元、-9049萬元、8660萬元，籌資活動現金淨流量為5.59億元、4.43億元、1.87億元、-8081萬元。
由此可以看出，中國支付通的經營活動和投資活動基本都無法產生現金流，主要是靠融資活動維持運營。截至2019年12月31日，中國支付通的貨幣資金在不斷減少，目前僅為1.21億元。
在淨利潤連年虧損、沒有正的經營活動淨現金流、沒有很好盈利模式的情況下，中國支付通未來的支付能力存疑，這也給海科融通3.79億元其他應收款的回收帶來了更大的不確定性。
業務前景難言樂觀
海科融通主要從事第三方支付業務中的銀行卡收單業務，2017-2018年及2019年1-10月，海科融通收單服務收入分別達到19.85億元、28.4億元、24.34億元，收單服務佔總收入的比例分別為99.44%、99.86%、97.17%。
從盈利模式來看，海科融通集中於B端，基本上全部來自於收單業務。與同行龍頭上市公司相比，海科融通的收入來源很單一。
2018年，拉卡拉總收入為56.79億元，其中收單業務為50.71億元，佔比89.29%；個人支付業務收入為1.08億元，佔比1.9%；硬件銷售及服務業務收入為4.82億元，佔比8.49%。此外，拉卡拉還有少量的衍生品業務。
在大多數行業中，業務單一是好事，但是在B端支付清算行業中，業務單一往往會帶來較大的風險和隱患。
隨著政府對於支付牌照的逐步放開，很多民營公司和互聯網巨頭紛紛加入其中，螞蟻金融服務集團旗下品牌包括支付寶、支付寶錢包、餘額寶、招財寶、螞蟻微貸、芝麻信用、網上銀行等，全面涵蓋第三方支付、互聯網理財、消費金融等各項第三方支付業務。
騰訊旗下的財付通也是如此，其有微信支付、微粒貸等眾多產品，也早已開發了針對於第三方支付的終端產品。這些平臺化、生態化、全品類的競爭對手擁有更強大的資源、流量和商家及用戶，無疑會對未來的收單業務形成更大沖擊。
隨著科技的發展和移動互聯網的普及，第三方支付清算行業已變為科技驅動的行業，因為針對於B端的支付入口在不斷髮生變化，從最初的傳統POS入口到智能POS入口，再到MPOS入口、掃碼類產品入口，以及現在的人臉識別入口。這些入口的改變意味著終端設備需要不斷變化，而終端設備的每一次改變都有可能會迎來競爭格局的巨大變化。
所以，海科融通所在的B端支付清算行業要想長期獲得成功，不僅僅需要強大的資源和交易規模，更需要在硬件方面的持續創新和領先，而此次被翠微股份收購併不能改變這一點。
與拉卡拉相比，海科融通的研發費用也較少。2017-2018年，拉卡拉的研發費用為1.94億元、2.73億元，而海科融通的研發費用僅為7340萬元、7949萬元，終端產品變化的風險和低研發費用會讓公司在未來的競爭中更加艱難。
長期而言，收單業務不會處於長期格局零散的狀態，每一次終端設備的變化往往都是一次有可能打破現有格局的機會，對於硬件產品強的公司是一個機會，而對於硬件產品弱的公司來說就是風險。
不僅如此，海科融通的規模也是隱患之一。
根據中國支付清算協會發布的《中國支付清算行業運營報告》，2017年度、2018年度，銀行卡交易消費業務規模分別為68.67萬億元、92.76萬億元，交易筆數分別為586.27億筆、983.36億筆。海科融通2017年度及2018年度收單交易規模分別為12281億元、16435億元，佔銀行卡交易消費業務規模的比例分別為 1.79%、1.77%。
在不具備規模優勢的情況下，2018年海科融通收單交易規模同比增長33.82%，而整個行業的增速為35.09%，海科融通的增速低於行業整體增速，這意味著公司的市場佔比在不斷下滑。
種種跡象都在表明，此次收購的風險不可小視。
對於業務發展前景、其他應收款回收等問題，《證券市場週刊》記者已經向翠微股份發去採訪函，截至發稿公司沒有回覆。
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