歐美股市急跌結束後底部反彈超20%，進入技術性牛市。大幅反彈主要有幾個原因： （1）技術面上，美股技術指標已經出現超賣；（2）流動性方面，美元流動性危機基本解除，美元高位回落，黃金走強；（3）情緒面上，疫情和原油這兩個壓制市場風險偏好的因素，都在預期層面出現邊際改善的跡象；（4）疫情方面，全球單日新增確診出現下降，歐美開始有疫情二階導拐點的徵兆；（5）原油方面，4月10日OPEC+召開會議，對於討論減產已經有吹風；（6）政策方面，日本將推出108萬億日元刺激計劃，美聯儲將建立薪資保護計劃（PPP）貸款支持的定期融資機制，成為中小企業的最後救助者。
截止4月8日，美國新冠病毒肺炎累計確診人數已超過40萬，主要分佈在東西海岸及五大湖區等經濟發達、人口密集的區域。用美國疫情曲線的斜率線性外推，在美國進入國家緊急狀態（3月13日）和開放檢測之後的第34天，即4月16日前後，美國新增確診人數將達到峰值。根據華盛頓大學IHME的預測，疫情峰值可能發生在4月16日前後。彙總來看，美國疫情的拐點將出現在4月中旬，之後新增確診人數緩慢下降，到5月底疫情基本穩定，6-7月開始復工，樂觀判斷7月底生產可能恢復正常。
雖然美國疫情的拐點尚未出現，但受疫情影響的情緒拐點已經出現。隨著美國的組織能力、動員能力和執行能力開始作用於開放檢測、社交隔離、生產物資、治療重症之後，恐慌指數VIX從高位85已經回落至45附近。疫情穩定和經濟修復都只是時間問題，
對於市場而言，此時再發生類似2月底和3月中的急跌的可能性較小，但市場並未完全消化疫情對基本面的影響，因為基本面的損失目前還看不清楚，無法度量。詳見《海外急跌結束，對衰退二次定價》第一，美國企業的債務風險規模目前還看不清楚。惠譽（Fitch）3月27日預測，槓桿貸款市場受疫情影響的高風險行業總量達2250億美元，佔整個市場的16%，預測2020年能源、零售行業將有近20%的槓桿貸款發生違約，到2021年底包括電影、餐飲、健身的娛樂行業的違約率將達40%。標普（Standard and Poor）4月8日預測，受疫情影響最大的行業是航空公司（違約概率從9.8%上升到23.2%）、賭場與遊戲（違約概率從6.4%上升到16.5%）、休閒設施（違約概率從5.6%上升到19.7%）、汽車零配件（違約概率從8.6%上升到18.8%）和石油天然氣鑽探（違約概率從9.1%上升到22.5%）。詳見《疫情下的美國消費、就業、生產和投資》
第二，美國肯定會經歷一次暫時的技術性衰退，但失業率和實體經濟的衰退深度目前也看不清楚。4月4日紐約聯儲每週經濟指數（WEI）跌至-6.6%，該指標與美國實際GDP走勢較為吻合，意味著
美國2季度GDP同比將至少低於-6%，對應的環比折年率是-25%到-30%。過去兩週，美國初請失業金人數新增了接近1000萬，對於大約1.5億非農就業而言，代表了6.5%的新增失業率，加上疫情前3.5%的失業率，意味著3月底美國失業率已經上升至10%。根據前文假設，到5月底美國疫情基本穩定，6-7月開始逐漸恢復，7月底生產可能恢復正常，那麼2季度失業率的峰值預計將在20%左右（高於2009年）。第三，疫情可能引發美國以外的主權債務風險。4月6日阿根廷延遲償付100億美元債務，已經是主權債的技術性違約。對於經濟遭受疫情明顯衝擊的歐洲和新興市場而言，疫情可能成為主權債務危機的導火索。今年還是歐洲主權債務償還的高峰期，其中4月和7月的到期量最高，從經濟狀況和債務率來看，意大利和西班牙的違約風險相對較高。
因此，美股的恐慌情緒和流動性危機過去之後，市場還需在震盪中消化基本面的肥尾風險。當基本面的肥尾風險暴露時，市場真正的底部才會出現。
文章來源：《常態化與拐點之間該如何辨別資產方向？》（4月9日）
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宋雪濤 | 宏觀團隊負責人
美國北卡羅來納州立大學經濟學博士，中國金融四十人論壇（CF40）特邀項目研究員，著有多篇學術論文、人民銀行工作論文、CF40系列叢書等。
向靜姝
倫敦商學院碩士，主要負責海外宏觀和大類資產配置研究。曾任Man Group AHL（倫敦）量化分析師。
趙宏鶴
中央財經大學金融學碩士，主要負責國內實體、經濟政策和金融市場研究。
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