长城证券发布投资研究报告，评级: 推荐。
华电国际(600027)
2019年归母净利34.07亿元，同比增长97.44%；分红比例42.27%，创历史新高
公司发布2019年年报，全年实现营业总收入936.54亿元，同比增长43.41亿元或4.86%；营业成本804.82亿元，同比增长22.01亿元或2.81%；归母净利34.07亿元，同比增长16.81亿元或97.44%。经营活动产生的现金流量净额213.77亿元，同比增长18.84%。基本每股收益0.29元；加权平均净资产收益率6.46%，同比提高2.77个百分点。分红略超预期，预案为每股派发现金红利0.146元，对应当前股价的股息率为4.63%；分红金额占净利润比例为42.27%，该比例为公司上市以来最高水平。
发电量增加、煤价下降及增值税率调整共同推动业绩大幅增长
受益于新增机组的电量贡献，2019年公司累计发电量为2151.09亿千瓦时，同比增长1.84%；上网电量完成2014.37亿千瓦时，同比增长2.09%。公司全年市场化交易电量为1081.8亿千瓦时，交易电量比例为53.7%，同比增加10.1个百分点。2019年公司平均上网电价为414.49元/兆瓦时，同比增长1.16%。在市场电占比明显扩大的同时，电价仍保持增长，我们认为市场化交易趋于理性，折价水平同比收窄。此外，19年4月起，增值税税率从16%降低至13%，除税电价将因此明显提升，据我们测算，Q1至Q4单季度除税上网电价分别同比增长约1.5%、5.8%、5.4%、3.8%。
2019年公司营业成本804.82亿元，同比增加2.81%，主要原因是新投产机组的影响。燃料成本为459.50亿元，虽同比增加0.79%，但考虑到发电量和供热量均明显增长，我们判断单位燃料成本同比下降。2019年公司资产减值损失为7.82亿元，同比增加约545.15%，主要原因是对采矿权及商誉计提减值准备。
看好煤价下行驱动业绩持续改善，现金流充沛、高股息彰显投资价值
公司的火电机组质量远高于全国平均水平，90%以上是300兆瓦及以上的大容量、高效率、环境友好型机组，其中600兆瓦及以上的装机比例约占60%。单位能耗较低，在节能发电调度中竞争力较强，在行业中始终保持领先水平。2020年一季度的二、三产业用电需求因受疫情影响预计会有显著下滑，全国1-2月用电量同比下降7.8%。但我们认为负面影响主要集中于一季度，随着近期各行业生产运行逐渐复苏，部分之前被压抑的用电需求（主要是工业用电需求）有望在年内剩余月份形成一定的补偿效应。另外，近期山东等地明确了延长供暖的时间，有望对公司一季度业绩形成一定支撑。整体判断，我们预计公司2020年发电量有望同比持平或小幅增长。
我们预计燃料成本的改善将成为2020年公司业绩增长的主要动力。全国及山东省的电煤价格指数自2019年1月起呈持续下行态势，全国指数2020年1月同比下降6.05%，山东省指数2020年1月同比下降11.07%。当前动力煤价格较前期高点虽有一定幅度下调，但仍运行于高位，我们预计中短期内动力煤走势仍将偏弱，有望成为公司释放业绩弹性的关键要素。
盈利预测：我们预计公司2020-2022年归母净利分别为40.83、46.29、51.23亿元，对应EPS为0.41、0.47、0.52元/股，对应PE分别为7.6、6.7、6.1倍，对应PB分别为0.63、0.59、0.56倍。维持“推荐”评级。
风险提示：新冠肺炎疫情持续时间超预期；电价下降超预期；煤价下降幅度不及预期
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