紅刊財經 牛鋒
本週降準利好作用落空後，人民幣加速貶值成為推動股指弱勢下行的又一個焦點因素。週四，央行下調人民幣中間價391點，為連續7天下調，並創2017年1月以來最大降幅；人民幣兌美元中間價報6.5960，截至目前，人民幣兌美元匯率本週跌幅達1200點。同期，人民幣兌美元由6.41展開回落，累計跌幅達2000點。
美元本輪暴漲，打壓全球股市風險偏好，美股亦不能倖免，亞太市場遍體鱗傷。未能獨善其身的人民幣後市如何？對A股配置策略的影響有哪些？歷史經驗價值幾何？
強勢美元“意外”迴歸， 人民幣未能獨善其身
美元持續走強仍然是近期人民幣貶值的主因，隨著今年特朗普數次重申強勢美元政策、非農數據持續向好、3月下旬鮑威爾毅然啟動年內首輪美元加息，美元指數在險守90大關之後，4月中旬展開反彈。
圖1：美元兌在岸人民幣走勢圖
6月中旬美元再度加息，為2015年12月以來的第7次加息，全球市場對美聯儲加息決心感到“震驚”。美元加速走強，非美貨幣兌美元則全線快速貶值，即便追隨美元加息的英鎊、港元、韓元也未能倖免，新興市場資金流出態勢更為猛烈。接近二季度收官，美元指數漲幅達5.2%，結束了之前的連續5個季度連陰。同時，市場擔心中美貿易衝突持續惡化，會對國內基本面和金融市場造成較大沖擊，人民幣貶值預期重來，市場悲觀情緒集中宣洩。
另外，中美利差逐步收窄，對人民幣匯率也產生向下的壓力。中國央行施行兩次降準，以配合去槓桿期間穩定經濟增長的目標。央行與美聯儲政策背離、市場又對央行容忍人民幣貶值程度心裡沒譜，於是本週起人民幣兌美元貶值進入新階段。因此，不少投資者疑問，人民幣會重演2015 年那一波貶值壓力嗎？
理性梳理影響人民幣匯率走向的複雜因素
不少機構預計年內人民幣對美元仍將有一定幅度的貶值。因為本輪人民幣貶值的外部動因兼具可變性、深刻性及突發性。特朗普挑起前所未有的貿易戰，後期變數非常大，對市場心態威脅度高。而三季度美聯儲仍有可能繼續加息，美元指數還將保持強勢，全球資本回流美元的勢頭還未發生扭轉。而央行是否繼續定向降準，通過加大國內刺激力度來對沖中美貿易戰給中國經濟增速帶來的影響，還有待觀望。不過，短期而言，市場普遍預期7月美聯儲加息概率不大，所以7月對於人民幣來說是一個重要的修復期。
另一方面，機構也認為和2015 年相比，本輪貶值壓力相對可控。據WIND統計，7月中國企業債到期額較之6月激增近一倍，約為4200億元，三季度企業償債餘額合計1.38萬億。另外，國內經濟存在一定下行壓力。所以，即便外部因素不變，央行收緊政策的概率概率也不大，反而仍有寬鬆空間，這也不支持人民幣持續大跌。而本輪人民幣匯率彈性比2015年大大增強，對美元指數調整反應及時，沒有積蓄貶值壓力，所以，機構認為本輪貶值壓力相對可控。
故此，人民幣兌美元匯率保持低位震盪概率較大，如果央行不直接干預或釋放政策信號，短線慣性或推動人民幣向6.65下探。但考慮到隨著美元報復性反轉可能告一段落及人民幣已完成超跌，政策因素與市場情緒均得到一定程度消化。所以，二季度收官階段，市場有望逐步恢復冷靜，人民幣或在6.56-6.64附近迎來短線拐點，7月進入重要修復期，這對目前處在相對低估值的A股來說，也會有止跌企穩的作用。
後市如何影響 A股全解讀
美元異動會直接打壓全球資本市場風險偏好。全球股市近期普跌，A股的外部環境糟糕。貶值導致的短期資本外流與通脹壓力壓制市場整體走勢，本週A股表現不佳，週四滬指跌穿2800點。本週大金融板塊承受系統性壓力，而對進口導向較強、外幣計價債務較高的行業的衝擊尤強，如民航等板塊承壓更為直接，並且在大市普跌中的補跌效應非常突出。
航空股之所以補跌效應如此之強，成為情緒市的犧牲品，從基本面來看，由於持續的引進飛機、發動機及航材，航空公司產生大量美元負債，當人民幣兌美元匯率貶值時，航空公司的資產負債表所受影響非常直接，業績預期會受到打壓。
而根據貶值對市場和行業產生影響的主要機制，人民幣匯率走低對錶1中的行業產生正面和負面的影響。總體看，貶值會對出口導向型行業業績預期構成提振，紡織、金融、地產、消費、建材業、電子等行業往往會受益。
表1：貶值對市場和行業產生影響的主要機制
而從表2歷史數據表現來看，大金融與基本消費板塊在貶值週期中的表現突出。不過，這與本週市場表現還有差異。從盤面看，相關受益行業如紡織服飾、電子、半導體等板塊優於大盤，宇順電子、華芳紡織、曉程科技、華斯股份等週四又現大漲。不過，也要注意這些行業未來也仍可能受到來自特朗普的貿易戰威脅。
表2：2011-2017年，各行業在貶值週期中的綜合表現統計（WIND）：
綜合來看，對於A股來說，歷史套路具有啟示意義，但本輪人民幣貶值背景與歷史有所不同，還存在較大不確定性。所以，這一回不能武斷照搬，以免成了“刻舟求劍”。因為當下市場預期更復雜、交替作用更明顯，需要重點觀察的方面較多，外部、內部市場風險仍有待進一步消化。所以，投資者對所謂受益板塊也不宜盲目抄底，要理性分辨。
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