董少鵬
2020年如約而至。新版證券法已於年前正式頒佈，對事關資本市場發展的基礎制度特別是各主體的責任義務、追責程序等，作出了更加完善、與時俱進的規範。有了新版證券法，資本市場改革的路線圖更加清晰，現實中存在的各板塊、各條線改革不夠協調的情況將從根本上得到改觀。資本市場將進入多板塊協同改革的新階段。
目前，我國資本市場已經構建起比較完善的多層次體系，包括滬深交易所主板市場，上交所科創板市場，深交所中小板、創業板市場，全國中小企業股份轉讓系統（俗稱新三板），區域性股權市場。滬深交易所還設有債券交易市場，衍生品交易市場等。
近年來，為了增強對民營企業、中小微企業的融資支持，新三板市場和區域性股權市場發展較快，但也遭遇了一些曲折。新三板市場流動性較差、再融資機制缺失的難題亟待破解。區域性股權市場則存在監管資源不足、交易標準化欠缺的問題，如登記結算、信息披露、交易方式等都與主板甚至新三板有較大差異，投資者、掛牌企業、專業服務機構都需要加強對私募股權市場的認知，同時一起塑造適合中國本土實際的交易和監管模式。
新三板改革方案備受矚目，其核心措施是全面下調投資者門檻，設立精選層並實行連續競價交易機制。這一重要制度設計，增強了新三板作為優質中小企業孵化器的功能——進入精選層的企業可以享受到相應的資源配置。同時，打通新三板企業向交易所市場轉板的通道，既可實現兩個市場估值的對接，完善不同板塊之間的估值鏈條，又可以增強新三板的吸引力。
新三板本來就承擔著交易所上市公司退市後繼續交易的承接功能，打通新三板向交易所市場轉板通道後，意味著雙向流動機制得以完整構建。這個看似簡單的制度設計其實非常有價值，即促進優勝劣汰，讓投資者、籌資者隨時保持冷靜，也更加敬畏市場。
從交易所市場來說，重點是全面實施證券發行註冊制。新版證券法取消了核准制的有關規定，統一規定為“國務院證券監督管理機構或者國務院授權的部門依照法定條件負責證券發行申請的註冊”；同時規定“按照國務院的規定，證券交易所等可以審核公開發行證券申請，判斷髮行人是否符合發行條件、信息披露要求，督促發行人完善信息披露內容。”考慮到註冊制改革是一個漸進的過程，新證券法也授權國務院對證券發行註冊制的具體範圍、實施步驟進行規定，為有關板塊和證券品種分步實施註冊制留出了必要的法律空間。
目前，在證監會指導下，深交所已就創業板實施註冊製做了充分準備，預計不久將正式實施。深交所的中小板、創業板是區別於主板、為中小規模企業設立的交易板塊，從市場規模和上市審核條件來看，這兩個板塊都可以較快實施註冊制。實施註冊制後，上市公司的首次發行和再融資，都要匹配更加嚴格的信息披露。同時，上市公司和專業服務機構主要是保薦機構，須根據發行人條件和市場狀況確定發行時間、規模和價格。如此，市場約束、資本約束、投資者約束將顯著增強，投融資風險將可分散化解和吸收。
新版證券法規定，“證券在證券交易所上市交易，應當採用公開的集中交易方式或者國務院證券監督管理機構批准的其他方式”；“非公開發行的證券，可以在證券交易所、國務院批准的其他全國性證券交易場所、按照國務院規定設立的區域性股權市場轉讓”；“證券交易所、國務院批准的其他全國性證券交易場所可以根據證券品種、行業特點、公司規模等因素設立不同的市場層次”；“按照國務院規定設立的區域性股權市場為非公開發行證券的發行、轉讓提供場所和設施，具體管理辦法由國務院規定”。這些規定既延續了已在實踐中得到印證的成熟的制度條款，也吸收了近幾年新形成的成果和經驗，同時為進一步深化改革留出了空間，為所有市場板塊協同改革提供了法律保障。
按照規範、透明、開放、有活力、有韌性的要求，我國多層次資本市場體系必須上下貫通、前後疏通、進出有序，讓全市場形成共同的價值標準，讓不同規模、不同類型、不同階段、不同模式的企業各得其所，在公開透明的市場競爭中成長和優勝劣汰。這樣，實體經濟和資本市場相互融合發展、互相“加分”的良好局面就可期了。
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