2017年，杭叉集团实现叉车销量10.51万台，国内市场占有率21.16%；安徽合力实现叉车销量11.52万台，国内市场占有率23.19%，两公司合计占有国内叉车市场份额44.19%，属于国内叉车行业的双龙头。
本文主要研究如下问题：
1、叉车行业发展趋势及市场空间？
2、杭叉集团与安徽合力经营差异？
3、两龙头公司谁更具竞争优势？
行业综述
工业车辆，通常指用来搬运、推顶、牵引、起升、堆垛或码放各种货物的车辆。
根据WITS规定，工业车辆可分为机动工业车辆和非机动工业车辆。
非机动工业车辆包括：手动液压托盘搬运车和手动叉车；
机动工业车辆包括：电动平衡重乘驾式叉车、电动乘驾式仓储车辆、电动步行式仓储车辆、内燃平衡重式叉车。
数据显示，2017年我国叉车全行业实现销量49万台（含出口），同比增长34.23%，其中电动平衡重乘驾式叉车和电动步行式仓储车辆增速最快。
工业车辆，通常指用来搬运、推顶、牵引、起升、堆垛或码放各种货物的车辆。
根据WITS规定，工业车辆可分为机动工业车辆和非机动工业车辆。
非机动工业车辆包括：手动液压托盘搬运车和手动叉车；
机动工业车辆包括：电动平衡重乘驾式叉车、电动乘驾式仓储车辆、电动步行式仓储车辆、内燃平衡重式叉车。
数据显示，2017年我国叉车全行业实现销量49万台（含出口），同比增长34.23%，其中电动平衡重乘驾式叉车和电动步行式仓储车辆增速最快。
杭叉集团与安徽合力
2017年，杭叉集团实现收入70.04亿，安徽合力实现收入83.91亿。
2011年至今，两公司收入维持在10亿左右规模的差距，未见明显收窄或扩大。显然，两公司均以市场占有率为主要经营目标，严防对手侵蚀已有市场。
从收入增长的趋势看，除2015年出现下滑外，两公司收入规模均持续上涨，与国内叉车行业总销量相关性较强。显然，公司收入规模的变化目前主要受行业需求的影响。
利润方面，杭叉集团归属于母公司净利润规模持续增长，盈利能力较好；安徽合力净利润规模波动较大，2013-2015年，受地方政府土地收储的影响，政府补贴收入分别为1.31亿、1.32亿、0.67亿，远高于其他年份3000万规模水平，如果扣除政府补贴差异影响，安徽合力归属于母公司净利润近年基本没有增长。
特别是从2016年开始，尽管安徽合力收入规模远高于杭叉集团，但归属于母公司净利润已经低于杭叉集团，2017年净利润差距进一步扩大。
我们认为，由叉车业务特点决定，影响叉车企业盈利能力的主要因素在于：1、原材料成本，主要为原材料价格；2、制造费用，主要为固定资产的折旧；3、人工薪酬，主要为人工效率。
原材料成本上，以杭叉集团内燃叉车为例，钢材、发动机、平衡重、变速箱、油缸、轮胎、牵引电瓶、属具等原材料和配套零部件占产品生产成本的90%以上，显然，原材料的价格变动，主要为钢材价格，对公司叉车业务的盈利能力影响较大。
反应在公司毛利率水平上，2011年-2015年钢材价格持续下跌，公司毛利率水平回升；2016年至今钢材价格持续上涨，公司毛利率水平下降。
数据显示，杭叉集团与安徽合力毛利率存在明显差异，2017年杭叉集团毛利率21.56%，安徽合力毛利率19.88%。
以杭叉集团2017年成本构成数据来看，原材料占比91.44%，人工工资占比2.24%，折旧占比0.62%。我们认为，杭叉集团在原材料采购上并不具有优势，公司盈利能力的优势主要体现在人工成本和资本折旧上。
从2017年的数据看，2017年杭叉集团固定资产折旧占收入比为1.07%，比安徽合力低0.82%；人工薪酬占收入比为6.41%，比安徽合力低4.6%。人工成本占比较大，人员差异对公司盈利能力差异的影响程度更大。
我们认为，固定资产折旧差异和人工成本差异，主要在于两公司经营模式存在差异。尽管杭叉集团和安徽合力在产品构成和业务规模比较一致，但在经营模式上存在差异，体现在两公司在叉车业务价值链的侧重点不一样。
叉车业务价值链包括产品技术研发、部件生产、成品组装、市场销售等核心环节，其中：技术研发和市场销售，轻资产模式，对人员要求比较高；部件生产和成品组装，重资产模式，对资本投入要求高。
从固定资产规模来看，尽管两公司收入规模相差不大，但安徽合力固定资产规模远大于杭叉集团，约为杭叉集团的2-3倍，导致两公司固定资产周转率差异较大。
显然，杭叉集团采用轻资产模式，将部件生产和成品组装等重资产环节最大可能进行外部合作或外部采购。从两公司组织结构来看，杭叉集团对叉车主要部件采用控股或参股的形式保证供给，如：杭叉钣焊（车架）71.37%、杭叉门架（门架）65%、杭叉桥箱（驱动桥及转向桥）62.33%、杭叉电器（电器件）51%、康力属具（属具）74.81%、杭叉机械（油管）51%、杭叉驾驶室（驾驶室）51.92%，以及华昌液压（油缸及液压）34%，冈村传动（传动）25%，中传变速器（变速器）20.2%。而安徽合力主要通过分公司和全资子公司提供核心部件。
从人员规模和构成来看，杭叉集团偏重业务价值链两端，即研发和销售，技术人员占比18.41%，销售人员占比32.55%，均远高于安徽合力，导致人均产值远高于安徽合力，同时，人均产值弹性较大，因为销售和技术人员的价值弹性更大。
我们认为，杭叉集团的轻资产模式相对比较有优势，1、叉车技术比较成熟，核心部件市场供应充分，核心部件供应商议价能力一般；2、资本支出依赖低，可以实现更好的现金流；3、人均产值弹性大，公司规模扩张受员工限制的可能性较小，人员规模比较稳定。
市场销售端，杭叉集团对市场渠道的投入力度更大，一是杭叉集团销售费用率长期比安徽合力高1%左右，二是杭叉集团采用控股销售公司模式，对各销售公司均持股50%以上，而安徽合力采用参股销售公司模式，持股35%左右。
这也导致安徽合力2017年少数股东权益高达1.11亿，占净利润的21.38%，为保证市场份额不得不给市场渠道分流较大的产品利润。
经营效率方面，我们采用应收账款周转率和存货周转率进行衡量。
应收账款方面，杭叉集团周转率长期远高于安徽合力，说明公司的产品信用政策比较谨慎，资本运营效率高，坏账风险低，体现在公司资产减值损失上，杭叉集团优于安徽合力。
存货方面，尽管2015年至今，安徽合力存货周转率不断向杭叉集团靠拢，但于此伴随的是应收账款周转率的差距不断扩大，我们推测，近两年安徽合力收入规模的扩张和存货周转率的提升主要还在于其产品信用政策的扩张，不具有可持续性。
总结
我们判断，国产叉车企业未来发展机会较好，有望重复工程机械企业发展之路，在经历国内市场的激烈竞争后，走出国门，进而成为国际巨头。1、我国需求条件占据优势，未来国内叉车市场需求仍将持续增长，特别是我国物流业和制造业优势明显，为叉车企业带来较好的市场空间；2、生产要素供给和相关产业具备优势，叉车技术比较成熟，核心零部件市场供给充分，可完全实现国产化。
就具体企业开看，杭叉集团具备较好的竞争优势：1、盈利能力较好；2、轻资产模式；3、经营效率高，且产品信用政策谨慎。
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