一、支撐新戰略的核心單位
國電南瑞成立18年，經過多次資產注入和重組，目前已是國內產品線最全的二次設備龍頭。國家電網提出“三型兩網、世界一流”的戰略目標，國電南瑞是支撐新戰略的核心單位。新戰略下，國電南瑞不僅是國網旗下的重要裝備公司，更是國網體系內的科技型核心資產。
泛在加速推進，信通業務有望快速增長。泛在電力物聯網是國網“三型兩網、世界一流”的重要組成，2019Q1提出、2019Q4全面進入建設階段，南瑞在泛在重點項目集中招標中中標比例3成左右，金額佔比4成左右，2019年國網泛在電力物聯網投資規模預計在200億以上，20-21年國網泛在投資預計分別在400、600億，南瑞信通業務有望進入高增長週期，預計20、21年增速在50%以上。
二、二次設備仍有結構性增長
國網826號文定調電網投資，預計整體投資規模穩中有降;但在分佈式能源、電動車接入，以及泛在電力物聯網的背景下，二次設備安裝需求增長、技術迭代加速，預計仍有結構性增長。具體而言：1、新一代調度系統預計2020年開始迭代，南瑞有望繼續維持主導地位;2、新一代智能電錶2020年開始招標，用電自動化進入高景氣週期;3、配網自動化進入2020政策目標的衝刺年;4、高壓變電自動化景氣度改善。南瑞電網自動化迎來多個細分板塊的向上週期，預計仍將保持穩健增長。
繼電保護與特高壓是重要的利潤貢獻業務，在手大量特高壓及柔直訂單維持增長。18年9月特高壓5交7直重啟，測算直流換流閥+保護設備新增訂單100億以上，南瑞特直及柔性直流累計中標+預期中標近80億以上，19Q4起特直將逐步確認業績，繼保穩定增長，預計繼電保護與柔性輸電版塊營收增速分別 4.5%、18.1%、1.9%，毛利率在 40%左右。
三、新產業注入活力
2019年南瑞實施營銷體系變革，建立電網、發電、工業、電器營銷中心與客戶服務中心，提升營銷效率與系統外營銷力度。此外，南瑞19年加快了IGBT產業化項目進程，與聯研院設立合資子公司引入核心技術;同時與億嘉和合資成立子公司研發帶電作業機器人，首批產品19年底已交付，新產業有望形成公司未來的業績增長點。
四、盈利預測與投資評級
我們預計2019-21年公司歸母淨利潤分別43.36億、51.67億、60.34億元，EPS分別為0.94、1.12、1.31元，同比分別增長4.2%、19.1%、16.8%。國電南瑞是國網泛在建設的核心單位，信通業務高速增長，電網自動化細分業務週期向上，有望開啟新一輪成長週期。給予公司目標價28元，對應20年25倍PE，維持“買入”評級。
風險提示。宏觀經濟下行，電網投資不及預期，政策推進不及預期等。
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