如果你是一名喜歡ROE（淨資產收益率）指標的投資者，那麼相較於科沃斯（603486.SH），你一定會喜歡即將上市的石頭科技(688169.SH)。自2017年起，石頭科技的攤薄淨資產收益率就大於20%，相比之下科沃斯的ROE就頗不穩定了，2016年至2019年前三季度，該公司的攤薄淨資產收益率分別為5.80%、29.91%、19.49%、4.12%。而股神巴菲特說過：
如果非要我用一個指標進行選股,我會選擇ROE(淨資產收益率),那些ROE能常年持續穩定在20%以上的公司都是好公司,投資者應當考慮買入。
那麼石頭科技是否就要好於科沃斯呢？一般來說，衡量一家公司的好壞，只看一個指標是遠遠不夠的。通過對比兩家公司的其他指標，我們發現了一些反常之處：
雖然兩家公司營收規模差距不大，但科沃斯2018年銷售費用高達10.72億元，而同期的石頭科技只有1.63億元。
雖然科沃斯才是市場老大（以市場份額、銷售額計算），但似乎科沃斯更加重視品牌建設；
雖然科沃斯銷售毛利率高於石頭科技，但科沃斯的銷售淨利率卻大幅低於石頭科技，今年前三季度科沃斯銷售淨利率為2.94%，而石頭科技高達19.21%；
反常之處必有妖，那麼到底是什麼原因造成了兩家公司在ROE、銷售淨利率、銷售費用率等關鍵性指標上如此大的差異？這些差異又會對各自公司未來的發展造成什麼影響呢？
新王登基
都專注於清潔機器人領域，規模還在伯仲之間，你很難讓人不將石頭科技與科沃斯進行對比。
2018年6月，科沃斯（603486.SH）正式上市，在此後的約1年半時間裡，科沃斯都是A股最大的清潔機器人公司。不過隨著石頭科技（688169.SH）的到來，科沃斯的第一被終結了。
2020年2月10，石頭科技公佈了其在科創板的發行價格——271.12 元/股，這也是A股史上最高價新股，對應市值為180.75億元。而截止2020年2月12日收盤，科沃斯市值為142億元。
雖然發行價為史上最高，但該公司市盈率並不高。石頭科技表示，經公司初步測算，預計2019年實現歸屬於母公司股東的淨利潤約7.02億元-8.24億元，同比增長約 128.13%-167.80%。以該公司預計的2019歸屬於母公司股東的淨利潤的下限7.02億元計算，石頭科技市盈率約為25.75倍。這一市盈率甚至略低於競爭對手科沃斯。根據石頭科技公佈的數據，科沃斯2018年扣非前市盈率為27.59倍。
對石頭科技更為有利的是，該公司2019年的業績是正向上升的，但科沃斯2019年業績卻是下滑的。
科沃斯預計2019年度實現歸屬於上市公司股東的淨利潤與上年同期相比，將減少3.05億萬元到3.65億元，同比減少62.89%到75.26%。科沃斯2018年歸屬於上市公司股東的淨利潤為4.85億元，所以科沃斯2018年歸屬於上市公司股東的淨利潤當在1.20億元到1.80億元之間。目前科沃斯的動態市盈率為47.39倍。
不過，雖然在淨利潤方面石頭科技超過了科沃斯，但在營收方面，可能科沃斯依舊處於領先地位。
科沃斯第三季度季報顯示，2019年前三季度，該公司營收為34.45億元，而石頭科技預測其2019年營收在37.95億元到41.75億元之間。
石頭科技財務指標背後的秘密
以市場份額、銷售額計算，市場老大明明是科沃斯，但石頭科技的銷售費用率、ROE的等財務指標卻佔優。這不禁使人好奇，石頭科技到底是怎樣做到的？
說起石頭科技，就不得不提另外一家公司，即小米集團（01810.HK）。作為一家小米生態鏈企業，在石頭科技發展的早期階段，小米集團發揮了關鍵性作用。
石頭科技招股書顯示，報告期內（2016年至2019年上半年），公司通過米家定製品牌產品（不含配件）實現的銷售收入分別為1.81億元、9.89億元、14.39億元和8.63億元，佔當期營業收入比例分別為 98.58%，88.36%，47.16%和 40.59%。也就是說，在石頭科技成立的最初幾年，其大部分收入都來自於小米集團。
而科沃斯並非小米生態鏈企業，所以科沃斯自然享受不到小米帶來的訂單、渠道、品牌等方面的便利。這些便利反應到財務指標上，首先影響的就是銷售費用率。
石頭科技表示，報告期內，公司小米銷售模式下的銷售費用較小。2016年至2019年上半年，公司整體銷售費用率分別為 0.84%、2.58%、5.35%和 5.80%（銷售費用分別為154.21萬元、2881.10萬元、1.63億元、1.23億元）。在2018 年公司整體銷售費用率5.35%基礎上，假設未來公司銷售費用和自有品牌產品收入同比例增長，未來小米模式銷售比重每下降 10%，整體銷售費用率將隨之增長約 1.07%。2018年，石頭科技與小米集團的關聯交易佔公司主營業務收入的比重為50.17%，所以如果石頭科技與小米集團沒有關聯交易，其銷售費用率有可能上升至10%左右。
另外一個影響銷售費用的因素是，科沃斯的產品不僅面向國內市場，而是做到了國內、國外齊頭並進。科沃斯2018年年報顯示，報告期內科沃斯境內銷售額為27.99億元，境外是銷售額為28.95億元。二者基本相當，不過境外的營業成本要高於境內，2018年科沃斯境外營業成本為19.97億元，境內為15.42億元。
目前石頭科技境內境外銷售比例未知，不過石頭科技並沒有在招股書中提示匯率波動的風險。
綜合下來，科沃斯的銷售費用率遠超石頭科技，2017年科沃斯銷售費用為7.27億元，銷售費用率為15.97%；2018年銷售費用為10.72億元，銷售費用率為18.83%。此外，石頭科技和科沃斯另外一個不同點在於，石頭科技沒有自己的生產工廠，所以其生產人員數量為0（2018年末科沃斯擁有2854名生產人員），沒有生產人員，也就意味著石頭科技不用將資金投入到擴大生產、設備升級之中。反應到財務上，又節省了一大筆費用。
好鋼用在刀刃上：誰在專注研發
身為小米生態鏈企業，石頭科技確實獲得了實打實的好處，最起碼節省了一大筆銷售費用。但是判斷一家企業的好壞，不僅要看現在，更要看未來。作為一家科創板公司，技術的重要性不言而喻，那麼石頭科技有沒有把節省下來的銷售費用投入到研發中呢？
數據顯示，2016年至2019年上半年，石頭科技研發費用分別為3935.93萬元、1.06億元、11.66億元、8075.60萬元。而科沃斯在各個時期均要高於石頭科技，研發費用分別為9818.21萬元、1.24億元、2.05億元、1.25億元。
當然研發費用並不是判斷企業研發實力的唯一標準，還要看企業獲得了哪些研發成果。石頭科技表示，公司主要核心技術包括公司的核心技術主要包括SLAM（即時定位與地圖構建）算法、路徑規劃算法、運動控制算法等技術。
對應到專利上，目前石頭科技在境內擁有19項發明專利，涵蓋掃地機器人的自主操控、自動清潔、激光測距等方面。不過值得注意的是，這19項發明專利全部為石頭科技與小米集團共有，並非石頭科技一家所有。而按照小米集團與石頭科技之間的協議，雙方均有權自行
實施使用共有知識產權，無需向另一方通報及分享收益。
不過這些技術，科沃斯同樣擁有，比如SLAM技術，科沃斯表示2018 年，公司配合基於大量數據基礎上持續優化的 SLAM 算法，成功推出多款先進的全局規劃類服務機器人產品。
但是相較於石頭科技，科沃斯在核心零部件方面可能存在優勢，科沃斯表示其具備自研高精度傳感模組的服務機器人公司。我們以“傳感模組”為關鍵字在石頭科技的招股書中進行查找，並沒有找到相應內容。
更重要的是，科沃斯獲得了市場的認可，科沃斯表示，在中國市場，公司以零售額計的市場份額高達49.8%，較2018年提升8.5個百分點，進一步鞏固了公司的市場領導地位；與此同時，公司在全球市場高端全局規劃類掃地機器人的銷售收入佔比超過60%。在美國市場，截至 2018 年底，科沃斯品牌掃地機器人進入了包括 Bestbuy, Target，Home Depot 和 Costco 等在內的美國 3500 多家主流線下零售門店,成為主流零售企業在掃地機器人行業首選合作品牌之一，也是其中唯一源自中國的品牌。相比之下，我們並不清楚石頭科技在全球市場高端全局規劃類掃地機器人市場的市場份額。
科沃斯的反擊：加強研發、加強市場投入
綜合比較之下，不難發現，石頭科技銷售費用遠低於科沃斯，同時石頭科技沒有自己的工廠，所有生產均依賴代工，無需在工廠、生產人員方面進行投入，所以石頭科技在銷售費用率、ROE等方面擁有優勢；不過科沃斯具備自研核心零部件——高精度傳感模組的能力，同時全球市場份額佔優。
咋看之下，雙方各有優勢，那麼為了以後更好的發展，雙方目前都在怎麼做呢？
我們先看科沃斯，科沃斯首先做的是加強研發。2019年，雖然科沃斯前三季度營收出現了下滑，但科沃斯卻進一步加大研發力度，特別是在機器視覺和人工智能相關硬件模組和軟件算法的研發投入力度增加。科沃斯表示，預計報告期內，公司研發費用較上年同期增加約0.6億元人民幣，科沃斯2018年研發費用為2.05億元，所以其2019年研發費用在2.65億元左右。
市場方面，科沃斯正在逐步退出低端市場。科沃斯表示，鑑於低端隨機類掃地機器人受技術類型限制，產品用戶體驗不佳，因此公司在報告期內主動減少國內市場低端隨機類產品的推廣和銷售。同時雖然科沃斯的營收下滑了，但其銷售費用卻在上升，科沃斯2019年中報顯示，報告期內科沃斯銷售費用為4.39億元，同比上升7.14%。
科沃斯表示，雖然2019年的一系列策略調整顯著影響了公司整體經營業績，但也為2020年的經營打下了良好的基礎。隨著應用新一代技術產品的導入以及國內掃地機器人市場的整體復甦，預計公司 2020 年的經營績效將有顯著改善。
相較於科沃斯，研發投入方面，石頭科技2019年上半年研發費用率為3.80%，與2018年的3.82%基本相當，而科沃斯已經從2018年的3.60%上升至5.16%；銷售費用率方面，石頭科技2019年上半年為5.80%，略高於2018年的5.35%，目前尚不知石頭科技在國際市場的具體戰略。
產品方面，石頭科技官網顯示，其價格最低的掃地機器人售價為1099元，而科沃斯目前還有售價為899元、949元的產品，所以可能石頭科技並不需要像科沃斯一樣主動退出低端市場。不過，石頭科技在高端產品卻有所欠缺，目前其售價最高的產品售價為2799元，而科沃斯為4599元。
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