視覺中國(000681)：核心業務恢復正增長 中長期收益於圖片正版化趨勢
類別：公司 機構：上海申銀萬國證券研究所有限公司 研究員：林起賢 日期：2019-11-01
事件：
公司公告三季報：3Q19 營收1.83 億，yoy-16.51%，歸母淨利潤8222 萬，yoy-1.26%，扣非淨利潤8222 萬，yoy-1.5%。1Q-3Q19 營收5.86 億，yoy-16.5%，歸母淨利潤2.15 億，yoy-2.4%，扣非淨利潤2.13 億元，yoy-1.88%，業績符合預期。
投資要點：
剝離非核心業務及411 事件後平臺關停整改影響前三季度業績，但核心業務恢復正增長。
公司前三季度收入利潤同比下滑幅度主要原因為：1)公司分別於2018 年末剝離億迅資產組和2019 年出售上海卓越股權導致非主營業務貢獻業績減少。2)411 事件後公司平臺關停整改近一個月導致其第二季度業績同比下滑15%左右。前三季度核心主業“視覺內容與服務”收入為5.83 億(yoy+1.55%)，其中Q3 單季實現營收1.83 億(yoy+4.85%)，預計Q4 將進一步恢復增長，短期事件影響正在消退。
毛利率回升明顯，研發費用投入顯著高於業務增速，整體費用控制較好。公司3Q19 單季度毛利率為68.4%,，已基本恢復到去年全年水平，前三季度毛利率為64.77%，同比增長1.04pct；1Q-3Q19 淨利率為36.68%(yoy+5.3%),提升明顯，主要因高利潤率的核心業務佔比提升。公司前三季度研發費用2735 萬元，剔除億迅研發費用後研發投入同比有將近13%增長，顯著高於業務增速；期間費用方面公司整體控制較好。
新客戶數保持高速增長，與更多戰略客戶合作有助於公司優化商業模式。從經營數字上看，預計Q3 客戶結構和1H19 差別不大，主要業務增長來自老客戶單價提升，411 事件對企業類新客戶開發影響較大，但1Q-3Q19 整體客戶數量依然增長近20%。公司6 月與中航集團簽訂戰略合作，幫助中航集團搭建視覺內容資產平臺；10 月，中國旅行社協會與公司共同搭建旅遊 行業視覺內容平臺規範行業版權體系；通過與更多戰略客戶合作有助於公司增加大客戶粘性和開拓中長尾客戶。
國家對著作權保護力度加大同時助推公眾版權意識不斷增強，圖片正版化為必然趨勢。行業方面，國家版權局已將規範圖片市場版權保護運營秩序納入2019 劍網行動重點工作，對版權保護力度不斷加大，公眾版權意識不斷增強驅動圖片版權行業高速增長。公司在正版圖片領域具有較高壁壘，通過整合優質內容以及推動技術服務，不斷提升客戶粘性，中長期業務逐步恢復，受益於行業增長。
維持“買入”評級。預測公司19-21 年淨利潤為3.3/4.13/5.12 億， EPS 為0.47/0.59/0.73元，對應PE 為 ? ?43/34/28X，考慮到圖片正版化行業趨勢確定性以及公司在版權資源的壁壘和技術服務能力的提升，將帶動業績增長逐漸恢復，維持“買入”評級。
風險提示：圖片正版化不及預期，獲客數量不及預期，技術研發效果不及預期。
海亮股份(002203)季報點評：下游疲軟疊加季節性因素 公司業績承壓
類別：公司機構：長城證券股份有限公司研究員：吳軒/孫志軒/封誼敏日期：2019-11-01
下游疲軟拖累銅材加工費 公司業績承壓：近日海亮股份發佈2019 年三季報，公司前三季度實現營收320.76 億，同比增長0.02%；歸母淨利潤8.19億，同比增長18.55%；扣非後歸母淨利潤6.87 億，同比增長9.18%。三季度單季實現營收111.54 億元，同比下滑6.05%；歸母淨利潤1.76 億，同比增長24.96%；扣非後歸母淨利潤0.68 億元，同比下滑26.77%。受下游空調行業疲軟、委託加工業務結束及季節性因素影響，公司營收及扣非後歸母淨利潤出現下滑，三季度毛利率也由上半年7.19%降至5.35%；但三季度公司遠期外匯對沖卓有成效，實現公允價值變動收益1.13 億元，較去年同期增加0.56 億，推動公司歸母淨利潤正增長。
項目建設穩步推進 有望實現以量補價：公司2018 年募投的“廣東7.5 萬噸精密銅管項目”、“安徽9 萬噸精密銅管”等項目穩步推進，2020 年前後即可達產。2019 年可轉債募投也已獲證監會核准，募投項目有望明年啟動，並於2022 年前後貢獻業績。兩批募投項目共涉及銅材產能超過60萬噸，在目前下游疲軟背景下將加速行業整合進程，公司有望實現以量補價，憑藉成本優勢與品牌效應進一步擴大市佔率。
收購浙江升捷貨運 實現產銷運全面佈局：10 月31 日公司發佈公告，擬以1022 萬元收購浙江升捷貨運有限公司，該公司主要從事普通貨物運輸等業務。本次收購完成後，公司將實現產銷運全面佈局，對公司提升客戶服務質量、高效完成訂單具有重要意義。
投資建議：我們預計公司2019-2021 年EPS 分別為0.52 元／0.63 元／0.80元，對應PE 分別為18.93／15.62／12.41 倍，維持“推薦”評級。
風險提示：銅加工材加工費下滑 項目推進不及預期 產能消化不及預期
合盛硅業(603260)季報點評：硅價持續低迷 靜待行業回暖
產品價格持續低迷 三季度業績再次承壓：合盛硅業發佈2019 年三季報，公司前三季度實現營收65.43 億，同比下降-22.48%；歸母淨利潤8.61 億，同比下降-61.66%；扣非後歸母淨利潤7.51 億，同比下降-65.6%；EPS 為0.92 元/股。受下游需求不振影響，今年豐水期工業硅價持續下跌，公司利潤空間縮減；同時因產能不斷釋放，有機硅價也大幅回落。具體來看，公司前三季度工業硅平均價格10151.95 元/噸，同比下降-10.98%；有機硅107 膠、110 生膠、混煉膠、DMC 和白炭黑售價分別同比下降-39.43%、-37.93%、-32.07%、-31.79%和-21.15%。行業陣痛調整，公司業績承壓，三季度單季營收18.83 億，同比下降-36.56%，環比下降-15.14%；歸母淨利潤2.07 億，同比下降-74.12%，環比下降-17.72%，迎來至暗時刻。隨著四季度枯水期的到來，疊加下游鋁合金廠、光伏需求提升，公司業績有望步入回暖期。
工業硅供應縮緊態勢已定 下游轉好有望支撐公司業績：受企業供電問題影響，我國前三季度工業硅產量降幅明顯，據硅業分會統計，2019Q3 我國工業硅產量為58.5 萬噸，同比下降-14.6%，其中川滇新三地Q3 產量共計49.9 萬噸，同比下滑-10.9%。第四季度雲、川部分工廠提前進入枯水期，電價預計上調至0.38 元/度以上，屆時國內工業硅供給端將進一步縮緊，給予硅價有力支撐。下游方面，Q3 國內多晶硅產量為8.97 萬噸，消費工業硅11 萬噸，同比上漲69.23%，後續下游硅棒、硅片市場火熱有望帶動多晶硅消費量再創新高；終端上，8 月我國汽車行業降幅有所收窄，產銷量環比上升1.4%和0.4%，推動鋁合金廠訂單有所增加。隨著未來多晶硅企業產能釋放，汽車市場逐步打開，工業硅供需格局改善或將助力公司業績止跌回升。
煤電硅一體化提供保障 低成本優勢穩固行業龍頭地位：公司是我國硅產業龍頭，依託新疆地區豐富的礦山與電力資源，形成實力強勁的煤電硅一體化產業鏈，充分發揮低成本優勢，不斷穩固行業地位，並強化硅基材料下游加工延伸。隨著公司多項深加工項目有序完成，市場回暖背景下，公司龍頭價值或將顯現。
投資建議：我們預計公司2019-2021 年淨利潤為12.47/19.93/27.43 億元，EPS 分別為1.86/2.98/4.09 元，對應PE 分別為15/9.38/6.81 倍，維持“推薦”評級。
風險提示：硅價大幅下跌 鋁合金、光伏需求不及預期
銅陵有色(000630)季報點評：費用管控卓有成效 三季度淨利潤創七年來新高
費用管控卓有成效 單季淨利潤創七年來新高：近日銅陵有色發佈三季報，公司前三季度實現營收697.75 億，同比增長13.74%；歸母淨利潤6.95 億，同比增長4.93%；扣非後歸母淨利潤6.19 億，同比下滑5.61%。三季度單季實現營收229.15 億元，環比下降3.24%；歸母淨利潤2.81 億，環比增長109.7%。在銅加工費與硫酸價格低迷的背景下公司單季淨利潤創七年來新高，主要原因在於：1. 高精度鋰電銅箔等項目投產推動公司毛利率環比回升0.59pct；2.公司費用管控卓有成效，四費費用率僅為2.55%，環比持平，較去年同期下降0.99pct；3.三季度所得稅僅為0.60 億元，環比降低46%，同比降低38%。
銅加工費觸底回升 公司冶煉業務利潤有望獲益：上半年受銅礦供應擾動，銅TC 加工費持續下降，8 月份銅現貨TC 一度跌至53 美元/噸，但目前隨著銅礦供應邊際改善，TC 已連續五週上漲，呈現回暖跡象。10 月中旬中國銅原料聯合談判組敲定四季度銅加工TC 地板價為66 美元/噸，較三季度上升11 美元/噸左右，漲幅達20%。公司銅礦自給率較低，主要依賴進口，隨著銅TC 加工費觸底回升，公司冶煉業務利潤有望顯著改善。
增資銅冠礦建 子公司擬IPO 上市：10 月16 日公司公告擬向銅冠礦建增資1.46 億元，增資完成後，公司將持有銅冠礦建20%股權。銅冠礦建為公司控股股東的控股子公司，主營業務系礦山工程建設、礦山工程施工技術服務，目前該公司正在籌備主板IPO 上市，已獲安徽證監局輔導備案登記，輔導期自2019 年9 月30 日開始。若銅冠礦建順利上市，有色控股旗下將擁有兩個上市公司平臺，銅陵有色也有望從中獲得顯著投資收益。
投資建議：我們預計公司2019-2021 年EPS 分別為0.08 元／0.09 元／0.10元，對應PE 分別為26.79／24.27／21.60 倍，維持“推薦”評級。
風險提示：銅加工費下跌 硫酸價格下跌 項目推進不及預期
洛陽鉬業(603993)：三季報業績符合預期 鈷價回暖有望驅動業績復甦
類別：公司機構：上海申銀萬國證券研究所有限公司研究員：徐若旭/王宏為日期：2019-11-01
投資要點：
2019 年三季報業績符合預期。2019 年三季報營業收入334 億元，同比+66.35%，主要由於今年收購的IXM公司並表增加貿易收入。三季報歸母淨利潤12.44 億元，同比-69.9%，扣非後歸母淨利潤8.7 億元，同比-78.96%。經營活動產生的現金流量淨額為14 億元，同比-82.89%，主要由於今年增加貿易業務後短期存貨大幅增加。
公司三季報產品產量年化角度看除銅低預期外，其他品種年化產量仍在公司2019 年產量目標範圍內：公司2019 前三季度鈷產量1.26 萬噸，2019 年目標為1.65-1.9 萬噸；2019前三季度銅產量13.19 萬噸，2019 年目標20-23.2 萬噸，全年銅產量可能低於預期；2019前三季度鉬產量1.09 萬噸，2019 年目標1.45-1.6 萬噸；2019 前三季度鎢產量8135 噸，2019 年目標9000-10000 噸；2019 前三季度磷肥產量80.79 萬噸，2019 年目標100-115萬噸；2019 前三季度鈮產量6422 噸，2019 年目標9500-11000 噸。
鈷價格判斷：預計未來兩年電解鈷價格區間25-40 萬元/噸。近期虧損刺激下剛果金民採礦大面積關停，同時嘉能可公告2019-2021 年減產計劃，鈷行業將由嚴重過剩轉為緊平衡狀態，我們預計2018-2020 年全球鈷供應金屬量分別為14.6 萬噸、14.7 萬噸、16.5萬噸，而對應2018-2020 年鈷需求分別為13 萬噸、14.6 萬噸、16.7 萬噸，供需層面緊平衡。未來電解鈷價格將持續高於成本曲線末端的25 萬元/噸，同時40 萬元/噸或將刺激下游企業大力研發鈷替代技術，因此我們預計未來兩年鈷價格合理區間在25-40 萬元/噸。
下調2019-2021 年盈利預測，維持增持評級。我們預計2019-2021 年公司氫氧化鈷售價分別為10.5 美元/磅、11.3 美元/磅、14 美元/磅，預計2019-2021 年鈷產量分別為1.65萬、1.85 萬噸、1.85 萬噸，下調2019-2021 年銅價預測分別為5700 美元/噸、5700 美元/噸、5700 美元/噸(原預測分別為6200 美元/噸、6100 美元/噸、6000 美元/噸)，下調2019-2021 年銅產量分別為18.1 萬噸、20.3 萬噸、21.8 萬噸(原預測分別為20 萬噸、21.5 萬噸、23 萬噸)。綜合以上調整我們下調2019-2021 年公司歸母淨利潤分別為19.86 億元、24 億元、30.5 億元(原預測分別為27.42 億元、31.46 億元、45.7 億元)，對應A 股洛陽鉬業2019-2021 年PE 估值分別為38 倍、31 倍、24 倍。考慮到公司在六大品種的龍頭地位優勢保證盈利能力，估值方面縱向比較目前公司PE-band 與PB-band估值均處於上市以來較低位置，長期看鈷、鉬、鎢、磷肥價格處於週期底部，主要礦山開採年限高於30 年，公司長期價值有保障，且公司對鈷、鉬、鎢等六大品種價格的高彈性也將對公司估值有較強支撐，維持增持評級。
風險提示：新能源汽車銷量低預期；電池研發出新技術路線替代鈷。
齊心集團(002301)：Q3淨利潤增長近五成 費用率、現金流顯著改善
類別：公司機構：山西證券股份有限公司研究員：平海慶/楊晶晶日期：2019-11-01
事件描述
公司發佈2019 年三季報：報告期內，公司實現營業收入43.50 億元，同比增長58.01%；歸母淨利潤1.83 億元，同比增長30.99%；扣非歸母淨利潤1.61 億元，同比增長44.73%。業績超出此前預期。
事件點評
Q3 業績超預期，淨利潤增長近五成，預收款項高增，繼續看好四季度業績。Q3 單季度公司實現營業收入16.86 億元(+58.13%)，歸母淨利潤0.43億元(+48.56%)，扣非淨利潤0.38 億元(+28.59%)。公司Q1/Q2/Q3 營收增速分別為53.75%/60.90%/58.13% ， 歸母淨利潤增速分別為30.84%/24.81%/48.56%，扣非後淨利潤增速分別為62.81%/46.23%/28.59%。
報告期末，公司預收款項為3.10 億元，同比增長190.33%。
三項費用率顯著改善，毛利率、淨利率下降主要由新品類銷售增加導致，未來規模效應形成後會有所回升。報告期內，公司毛利率、淨利率分別為14.60%(-3.57pct)、4.23%(-0.92pct)，由於報告期內公司B2B 業務規模迅速增大，向客戶提供的產品品類不斷增加，部分新增產品品類暫未形成集採規模效應，因此毛利率仍然偏低。報告期內，公司期間費用率為9.74%，同比下降3.38pct。其中，銷售費用率6.02%(-1.53 pct)；管理費用率3.76%(-1.24pct)，其中研發支出為0.38 億元，同比增加13.95%；財務費用率-0.03%(-0.60pct)。隨著公司B2B 業務集中採購供應能力不斷增強，在供應鏈環節議價能力不斷提升，通過加強成本效率管控、優化產品銷售結構、發揮規模效益等方式，預期盈利能力將不斷增強。
公司回款加快，現金流量充沛，營運能力指標顯著改善。報告期內，公司經營活動現金流量淨額同比增加185.38%至1.89 億元，銷售商品提供勞務收到的現金/營業收入比重同比提升14.35 至116.50，主要原因包括：
隨著公司供應鏈集採規模增大，公司加大了集採環節票據結算比例，應付票據增加，應付賬款週轉天數同比增加30.45 天至68.83 天，節約了資金佔用；其次，隨著辦公服務平臺能力提升，商務效率加快，存貨週轉、大客戶回款效率提升，存貨週轉率同比提升2.16 至10.88。
B2B+雲視頻雙輪驅動，業績處於快速增長軌道。截至中報披露日，公司累計中標近150 家大型政企客戶的辦公集採項目，在政府、央企、金融、軍隊等領域具備大客戶資源優勢。公司與京東建立長期戰略合作伙伴關係，共同發展“無 界智慧辦公零售”，產品覆蓋全國31 個省市區超過5 萬家京東便利店和京東之家。
投資建議
公司以“B2B 辦公物資+雲視頻”為核心，通過不斷疊加商品品類和服務，為客戶提供多場景辦公服務，致力於打造“硬件+軟件+服務”的企業辦公服務平臺。預計公司 2019-2021 年實現歸母公司淨利潤為2.56、3.88、5.64 億元，同比增長33.31%、51.88%、45.29%，對應EPS 為0.33/0.50/0.73元，PE 為35.99/23.70/16.31 倍，維持“增持”評級。
存在風險
宏觀經濟增長不及預期；辦公物資B 端市場競爭加劇；客戶開拓不順利；雲視頻業務拓展不及預期等。
中興通訊(000063)點評報告：業績逐步向好 加速5G 商用全球部署
類別：公司機構：萬聯證券股份有限公司研究員：王思敏/徐益彬日期：2019-11-01
事件：
日前，公司發佈2019年三季報，前三季度實現營業收入642.41億元，同比增長9.32%；實現歸母淨利潤41.28億元，同比增長156.86%，扣非淨利潤7.10億元，同比增長131.44%，公司業績持續增長，符合預期。目前，公司獲得35個5G商用合同，研發投入也持續增加。已開展與全球運營商的5G深度合作，加速推進全球5G商業部署。伴隨著5G建設進入快車道，將充分享受行業紅利。
投資要點：
業績逐步向好，繼續聚焦主業：2019年前三季度，公司實現營業收入642.41億元，同比增長9.32%；其中2019Q3，實現營業收入196.31億元，同比增長1.55%。公司秉承積極穩健的經營策略，聚焦主流市場和主流產品，提升公司經營質量，費用管控持續優化。
研發投入持續加強，加強專項人才儲備：2019前三季度，公司研發投入93.6億元，同比增長9.78%，佔營業收入14.6%，同比增長0.1%。公司繼續推進面向5G網絡演進的技術研究，有助於進一步夯實和強化公司在面向5G網絡演進過程中已取得的優勢。強化5G芯片領域的研發投入，提升在5G領域的核心競爭力
5G商用時代臨近，5G建設駛入快車道：截至2019年9月底，中興通訊全面參與中國5G網絡規模部署，在全球獲得35個5G商用合同，與全球60多家運營商展開5G深度合作。其中5G端到端商用產品和解決方案、全系列NR產品實現全頻段、全場景覆蓋；5G NSA&SA雙模基站全面支持運營商網絡架構靈活選擇及平滑演進；Common Core實現2/3/4/5G/fixed全接入和全融合，同時支持SA和NSA，為運營商節省40%投資。我們認為公司在5G時代作為A股通信設備商龍頭標的的地位沒有發生任何改變。
盈利預測與投資建議：預計2019-2021 年公司分別實現歸母淨利潤47.21億、61.37 億、71.79 億，對應EPS 分別為1.13 元、1.46 元、1.71 元；對應當前股價PE 分別為27 倍、21 倍、18 倍；我們維持對公司的 “增持”評級。
風險因素：5G 建設不達預期、國別風險、中 美貿易 摩擦加劇。
丸美股份(603983)2019年三季報點評：線上渠道改善、費用率下降 促業績增長提速
類別：公司機構：光大證券股份有限公司研究員：李婕/李婕日期：2019-11-01
19Q1~Q3 收入增14.77%、淨利增52.26%，Q3 收入增長提速、淨利大增公司2019 年前三季度營業收入12.12 億元、同比增14.77%，歸母淨利潤3.59 億元、同比增52.26%，扣非淨利潤3.09 億元，同比增40.24%， EPS0.97 元。淨利增幅較大主要為公司加強費用管控、費用率下降以及政府補助、公允價值變動淨收益增加等。
分季度看，19Q1~19Q3 單季度收入分別同比增長8.88%、14.38%、21.28%。19Q3 收入增速有所上升，主要為電商、美容院渠道銷售增長提速貢獻；歸母淨利分別同比增25.27%、37.67%、150.62%，19Q3 淨利大增主要為去年同期受投放節奏影響致銷售費用率高基數以及政府補助、公允價值變動淨收益增加等。
Q3 電商渠道增速環比改善，線下CS、百貨增長穩健，美容院獲益新品提速增長
分渠道來看：19Q1~3 電商渠道同比增20%、較19H1 同比增約10%提速；CS 店同比增約10%、與19H1 相當；百貨同比增約25%，仍保持較快速增速、但較上半年有所放緩；美容院進一步提速至30%左右，主要獲益新增口服液產品線。
分品牌來看：主品牌丸美銷售佔比繼續提升，中檔護膚品牌春紀及彩妝品牌戀火等小品牌仍處於調整期。
19Q1~Q3 毛利率持平、費用率降幅較大，銷售旺季備貨致存貨增多毛利率：19Q1~3 毛利率同比下降0.25PCT 至67.95%，總體持平。
分季度來看，19Q1~19Q3 毛利率分別為66.40%(+0.10PCT)、70.06%(-0.84PCT)、66.98%(+0.07PCT)。
費用率：19Q1~3 期間費用率同比下降5.63PCT 至36.20%，其中銷售、管理+研發、財務費用率分別為30.18%(-4.82PCT)、7.47%(+0.20PCT)、-1.46%(-1.01%)，銷售費用率下降主要為公司加強控費，財務費用率下降主要為本期銀行存款利息收入增加。
分季度來看，19Q1~19Q3 銷售費用率分別為20.52%(-2.91PCT)、36.27%(+0.56PCT)、32.16%(-13.84PCT)，19Q3 銷售費用率同比大幅下降主要為投放節奏影響及公司加強費用管控；管理費用率分別為6.58%(+0.30PCT)、6.84%(-1.16PCT)、9.02%(+1.59PCT)；財務費用率分別為-0.66%(-0.45PCT)、-1.60%(-1.43PCT)、-2.04%(-0.99PCT)。
其他財務指標：1)19 年9 月末存貨較年初增加34.53%至1.74 億元，主要由於為銷售旺季備貨，庫存商品，包裝材料增加。存貨週轉率為2.57。
2)應收賬款較年初較少44.41%至161.13 萬元，主要由於本期收回客戶貨款。應收賬款週轉率為537.32。
3)2019 年前三季度公司經營性現金流量淨額同增10.84%至2.84 億元，現金流量狀況良好。
知名本土中高端眼部護理品牌，品牌形象出色助力全渠道銷售我們認為：1)公司主品牌為知名本土中高端眼部護理品牌，進入19 年雙十一預售首日眼部護理榜單前十，公司起家於CS 渠道，優質的品牌形象使得公司CS 店增速總體高於行業平均；近年加碼電商渠道、貢獻重要增長動力，19Q3 提速增長、提升發展信心；近年推出高端日本進口系列，進一步提升品牌形象，在線下百貨等渠道銷售良好、在百貨渠道總體承壓背景下公司百貨渠道銷售仍保持較快增速；美容院渠道為公司特色渠道，近年來持續提速增長、發展態勢良好。
2)公司春紀、戀火等小品牌與公司定位/品類存差異，目前仍處調整中。
3)近年公司毛利率總體平穩、未來加大電商直營拓展有望帶來毛利率提升。
4)公司營銷效率提升，逐步轉型新型營銷方式，減少電視廣告投放，預計19 年銷售費用率有所下降。
我們看好公司在中高端眼部護理領域建立的品牌口碑，未來加強拓展高端進口日本酒系列及口服液系列、符合中高端品牌形象定位、有望助力各渠道良好發展。因電商渠道增長、費用下降超預期，我們上調公司19~21 年原EPS1.26 /1.50/1.77 至1.34/1.58/1.83 元，未來三年淨利複合增速為21%，對應19 年PE 53 倍，維持“增持”評級。
風險提示：終端零售疲軟；高端產品力不及預期；營銷投入效果不及預期；電商直營拓展不及預期；次新股股價波動風險。
烽火通信(600498)：業績短期承壓 5G進程加速有望帶來增長新動力
類別：公司 機構：上海申銀萬國證券研究所有限公司 研究員：朱型檑/唐宗其 日期：2019-11-01
投資要點：
公司發佈2019 年三季度報告。前三季度實現營業收入177.75 億元，同比增長2.32%；歸母淨利潤6.19 億元，同比下降1.86%。單三季度來看，實現營業收入57.90 億元，同比下降6.28%；歸母淨利潤1.92 億元，同比增長16.88%，業績略低於預期。
營收增速同比放緩，隨5G 建設到來有望逐步加速。營收同比放緩預計是目前處於4G 和5G 的疊加期，5G 承載網的大規模招標尚未開啟。自下半年起，運營商5G 投資有望逐步加速，公司三季度陸續中標移動2019 年25G 無源波分彩光設備、運營商100GDWDM/OTN 設備、移動2020 年GPON 設備採集業務，運營商的採購需求將帶動公司通信系統業務逐步放量，未來仍長期看好5G 為通信設備商帶來的增量空間。
費用端降本增效持續推進，毛利率環比有所改善。鞏固研發保障技術優勢。公司期間費用率持續改善，單季度銷售費用率及管理費用率較去年同期分別有所減少。單三季度毛利率24.78%，第二季度為17.72%。公司持續投入研發以滿足運營商建網需求。本季度研發支出7.47 億，同比增長6.96%，公司10G 速率G.metro 前傳設備通過聯通驗收，新型OLT、ONU 產品功能持續優化，U3LA 光纖通過電信、聯通採集測試，研發效果顯著。
烽火星空有望為公司提供持續增長動力。子公司烽火星空19 上半年淨利潤1.92 億元，同比高增250.56%，業績亮眼。網絡可視化行業今年呈快速增長趨勢，政府公安對網絡安全建設高度重視。可比公司中新賽克19Q3 營收同比增長28.51%，歸母淨利潤同比增長16.52%，全年高增趨勢明顯。烽火星空作為公安大數據領域龍頭，公司不斷向垂直行業深化佈局，有望為公司帶來新增長點。
下調盈利預測及評級。考慮到公司三季度業績增長略低於預期，我們下調盈利預測同時新增21 年盈利預測，修改前我們預計19/20 年淨利潤為11.5/15.2 億元，修改後我們預計19/20/21 年淨利潤為9.5/11.5/13.8 億元，對應估值32/27/22 倍，從“買入”下調至“增持”評級。
風險提示：5G 承載網進程不達預期。
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