国盛证券发布投资研究报告，评级: 买入。
今世缘(603369)
事件：公司发布2019年三季报。2019年前三季度公司实现营业收入41.13亿元，同比增长30.20%；实现归母净利润12.94亿元，同比增长25.75%；其中Q3营收10.58亿元，同比增长32.41%；Q3归母净利润为2.22亿元，同比增长28.32%。
国缘环比加速，产品结构持续优化。分产品看，2019Q3特A+类产品加速增长，Q3收入6.32亿元，同比增长57%（Q2增速44%）。其中四开对开深耕团购渠道，表现亮眼，带动流通渠道快速发展。2018年V系列上市后铺货良好，后续公司将围绕V3，V6打造新的增长极，以V9作为高端形象产品。特A类产品收入3.15亿元，同比增长18%。A类、B类、C类产品Q3同比下滑12%、15%和9%，特A以上产品占比持续扩大，产品结构提升明显。
苏南表现亮眼，南京徐州延续高增。2019Q3省内多点开花，实现营收9.78亿元，同比增长30%。苏南地区增速改善明显，第三季度营收1.69亿元，环比大幅加速（Q2增速9%，Q3增速40%），苏南地区经济发达，全国名酒竞争激烈，是地产酒品牌的洼地，公司在苏南实现高增验证营销模式的优越。南京，徐州大区维持高增，营收分别为2.43亿/0.87亿，同比增长44%/58%。南京市场作为省会，对周边有较强辐射作用，徐州处于四省交界处，是淮海经济区的核心区域，战略意义中大。徐州市场以洋河和徽酒为主，公司体量较小，未来有望保持高增速。省外方面，2019Q3公司省外营收0.78亿元，同比增长96%。2019年，公司把原有的“2+5+N”的策略，调整为“1+2+4”战略，进行重点区域的渠道精耕，山东地区目前正处于市场导入期，未来发展空间较大。
货折略有提升造成毛利率波动，营业税金率短期影响业绩增速。今年公司对于渠道的货折增加，造成毛利率略有下降，同时现金返利减少使得销售费用率同比下降2.8pct。此外，营业税金率同比小幅提升2.8ct，主要系补交历史遗留消费税，预计后续消费税补缴影响减弱；此外，管理费用率同比下降1.45pct。品牌渠道双轮驱动，目标五年翻两番。今年初公司提出“奋斗新五年，实现翻两番”的经营目标，即2023年营收150亿左右。2019作为开局之年表现良好，省内多点开花，南京，徐州，苏南等地实现爆发式增长。受益省内主流价格带升级，国缘在团购渠道大放异彩，2018年以来快速放量，V系列作为迭代产品有望成为新的增长极。省外寻找重点市场进行深耕，在小范围形成消费氛围后向周边拓展，期待公司省外市场打开局面，持续贡献增量。
盈利预测：维持“买入”评级，预计公司2019-2021年归母净利润分别为14.12/17.15/20.53亿元，对应EPS分别为1.13/1.37/1.64元，2019-2021年市盈率28.9/23.8/19.9倍。目标价38元，对应2020年28倍PE。
风险提示：高端酒价盘大幅波动；公司渠道开拓进度低于预期。
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