華泰證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
海天味業(603288)
業績符合預期， Q3 收入+16.85%，歸母淨利潤+22.84%海天味業發佈 2019 年三季報， 2019Q1-Q3 實現營業收入 148.24 億元，同比增長 16.62%； 實現歸母淨利潤 38.35 億元，同比增長 22.5%；實現扣非後淨利潤 36.38 億元，同比增長 23.78%。其中， Q3 單季實現收入增長 16.85%，歸母淨利潤同比增長 22.84%， 業績符合預期。我們持續看好公司長期發展空間， 預計公司 2019-2021 年 EPS 分別為 1.96 元、 2.32 元和 2.70 元，維持“增持”評級。
蠔油保持高增， 調味醬增速逐季回升
分產品來看， 2019Q1-Q3 醬油收入 86.78 億元， 同比增長 13.76%； 調味醬收入 17.65 億元， 同比增長 9.21%； 蠔油收入 25.45 億元， 同比增長20.33%。 Q3 醬油產品穩健增長；蠔油繼續保持高速增長態勢， 成功擴展大單品品類集群； 調味醬通過結構及規格優化、 加大力度對市場渠道進行調整等策略， 收入增速逐季回升（ 19H1 調味醬同比增長 7.48%）。
渠道下沉穩步推進，區域均衡發展
分渠道來看， 19Q1-Q3 東部/南部/中部/北部/西部地區分別實現收入 30.01億元/29.43 億元/28.51 億元/36.57 億元/16.33 億元， 分別同比增長14.41%/12.23%/20.22%/10.11%/26.00%。報告期內， 公司共淨新增 693家經銷商，其中東部/南部/中部/北部/西部地區分別增加 98 家/36 家/132 家/283 家/144 家。 19Q1-Q3 公司渠道下沉穩健推進， 期末經銷商數量較期初增長 14.01%， 中西部地區發展速度較快，未來區域發展將更加均衡。
費用率下降， 盈利能力持續提升
19 年前三季度公司淨利率為 25.9%，較去年同期提高 1.24 個百分點；毛利率為 44.5%，同比下降 1.18 個百分點，毛利下降的主要原因在於：毛利率相對較低的蠔油產品增長較快，佔比提高； 包材及食品添加劑價格等原材料價格上漲； 技改導致資本性開支有所增加， 19Q1-Q3 購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金較去年同期增加 3.24 億元。 19 年前三季度銷售費用率為 11.6%，同比下降 2.59 個百分點，主要由於部分經銷商選擇產品自提方式，運費支出金額較去年同期減少所致；管理費用率為1.5%， 同比提高 0.11 個百分點。
19 年經營目標保持高增， 維持“增持”評級
19 年是公司第三個五年計劃的開局之年， 19 年公司營收目標為同比增長16%，淨利潤目標為同比增長 20%。 我們認為公司作為調味品行業的龍頭，有望繼續保持領先優勢，不斷提升市佔率，同時發力中高端結構升級。綜上，預計公司 2019-2021 年 EPS 分別為 1.96 元、 2.32 元和 2.70 元， YOY 分別為 21%、 18%和 17%。 可比公司 2020 年平均 PE 估值水平為 33 倍， 由於公司長期保持穩健增長且具有較強經營壁壘，給予一定估值溢價， 根據 2020年 48-49 倍 PE 估值，目標價 111.22-113.54 元，維持“增持”評級。
風險提示：食品安全問題，原材料價格波動的風險，產能消化風險。
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