中信证券发布投资研究报告，评级: 买入。
云天化(600096)
2019年前三季度公司实现归母净利润1.34亿元，同比+62%，主因期间费用同比减少，资产处置收益增加及所得税减少。公司是国内磷肥龙头，具备矿肥一体化优势，长期看有望受益于磷产业景气度提升；高负债率持续改善，看好公司未来健康发展。维持公司2019-2021年EPS预测为0.24/0.37/0.47元，维持目标价9.0元及“买入”评级。
前三季度同比增长，贸易贡献营收增量。2019年前三季度公司实现营业收入410.85亿元，同比+11.89%；实现归母净利润1.34亿元，同比+62.12%。公司营收增长主因贸易业务规模同比增加。主要产品中，磷铵销量332.5万吨，同比+1.64%；销售收入76.81亿元，同比-2.22%；复合肥销量同比-5.40%，销售收入同比-1.65%；尿素销量同比+2.76%，销售收入同比+1.43%。
产品价格走弱，毛利率同比下滑。2019年前三季度公司销售毛利率12.71%，同比-2.27pct。公司盈利能力下滑主因前三季度化肥需求环境偏弱，公司单质肥料销售价格均出现下滑。磷酸一铵销售均价2099元/吨，同比-6.03%；磷酸二铵均价2389元/吨，同比-3.29%；尿素均价1837元/吨，同比-1.34%。
费用率同比减少，净利率逆势上行。2019年前三季度公司销售净利率0.40%，同比+0.08pct。在毛利率下滑的背景下，公司净利率逆势上行一部分得益于经营管理效率提升带来的费用率下降。前三季度公司销售费用率4.64%，同比-0.38pct；管理及研发费用率2.74%，同比-0.44pct；财务费用率4.51%，同比-0.80pct。同时资产处置收益的增加以及所得税的大幅减少也为公司贡献业绩。
经营性现金流充沛，高负债问题边际改善。公司积极解决高负债问题，资产负债率2019年逐季下降，三季度进一步下降至88.54%。公司经营性现金流充沛，前三季度实现经营性活动现金流净额30.71亿元，同比+45.7%。同时考虑到公司资本支出高点已过，预计未来资产负债率有望持续下行，存在较大改善空间。
风险因素：磷肥需求下降；产品价格大幅下跌；财务费用大幅提升。
投资建议：公司是国内磷肥龙头，具备矿肥一体化优势，长期看有望受益于磷产业景气度提升；高负债率持续改善，看好公司健康发展。维持公司2019-21年归母净利润预测为3.37/5.31/6.76亿元，对应EPS分别为0.24/0.37/0.47元。维持目标价9.0元（对应2020年24倍PE）及“买入”评级。
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