文：明德Hill；來源：價值成長

今天有機會給您介紹一個插上物聯網翅膀的傳統制造業企業----金卡智能，近幾年它抓住物聯網廣泛應用的巨大商機，贏得市場領先地位，或將處在價值啟動前夜。文章比較長，但不燒腦，有興趣可以一閱，嫌長的，直接等待看下篇文章的估值和投資建議。

金卡智能，這是一家以居民用燃氣儀表和工商業流量計製造為主業的製造業企業，簡單來說就是你家廚房安裝的燃氣表和工廠裡使用天然氣計量用的計量器具。

下面就讓我帶您走進這家公司。

01天燃氣行業分析

燃氣儀表行業是傳統制造業，從天然氣使用開始變已經存在200多年了，之所以引起本人的重視，是這個行業發生了一些重大變化：一個是中國的燃氣市場開始進入高速增長期，另一個是燃氣儀表開始成為物聯網應用一個分支。

所以我們的分析要從兩個行業著手，一者天然氣行業的發展趨勢和儀表行業的市場空間，二者燃氣儀表行業和物聯網行業融合發展帶來的新商機。

(一)天然氣行業發展趨勢和燃氣表的市場空間

1）國家環保和能源政策對天然氣的影響。

眾所周知，我國在發展過程中遇見了經濟社會發展和環境惡化的重大矛盾，因為環境汙染尤其大氣汙染已經成為一個重大的社會問題，“三大攻堅戰”之一就是汙染防治，這已經成為黨和政府的基本治國理念。

與此同時，天然氣卻是優質高效、綠色清潔的低碳能源，正因如此，近年來我國政府加大推廣天然氣的應用。國家明確逐步將天然氣培育成為我國現代清潔能源體系的主體能源之一。

從2014年開始，我國的天然氣行業發展走上了快車道。根據發改委等13部門聯合下發的《加快推進天然氣利用的意見》的相關要求，我國天然氣發展總體目標為2020年、2030年天然氣在一次能源消費結構中的佔比力爭達到

據金卡智能2018年報披露，目前全球天然氣消費量佔一次能源消費別來超過23%，而我國僅7.8%，隨著國家加快推進天然氣在城鎮燃氣、工業燃料、燃氣發電、交通運輸等多領域的大規模利用，以及大力治理大氣汙染的一系列政策的出臺及落地，未來天然氣消費量增長空間巨大，天然氣行業或將已步入黃金髮展期。

另外，據國家統計局公佈的數據顯示，在監測的338個地級及以上城市中，城市空氣質量達標的城市僅佔35.8%，未達標的城市超過6成，佔比64.2%。未來的環保治理的任務艱鉅，天然氣的應用政策沒道理髮生根本性的轉變。

2）城鎮化提升將對天然氣的需求產生巨大的拉動

根據我國的發展目標，到2020年城鎮化率要達到60%左右，戶籍人口城鎮化率達到45%左右。要知道，中等發達國家這一指標達到85%，這就說明中國的城鎮化率還有極大的提升空間。

無論從國家對燃煤的限制政策還是從居民的生活質量提高的需求來講，天然氣都是城鎮化過程中最經濟環保的清潔能源，隨著城鎮化的進程，我國天然氣行業消費空間巨大。

同時值得注意的是，目前我國城鎮化水平較低，由於城市規劃擴張過快，導致部分城區發展不平衡，大量的舊城危房、城中村亟待改造，Wind數據顯示，2014年到2018年我國各類棚戶區改造開工 2912萬套，改造數量逐年遞增，2018年開工數量達到626萬套，天然氣普及將伴隨著率城鎮化率和城鎮化水平的同步提高。

總之，無論是天然氣的巨大應用前景還是城鎮化催生的天然氣消費增長都必將帶動居民用燃氣儀表的需求爆發式增長。

3）工商業企業能源結構的調整對天燃氣需求巨大

依據國家的政策來，工業企業要按照各級大氣汙染防治行動計劃中的規定淘汰高汙染燃料。鼓勵重點工業領域用

並且，國家發改委最近提到，2019年將大力推進能源節約和高效利用，加強天然氣產供儲銷體系建設，按照“以氣定改”原則有序實施煤改氣等措施。

從工業企業管理者的角度分析，明德個人瞭解到的情況是從2017年以來，不光新建企業，原來環評通過的煤氣發生爐也明確要求停用，改為清潔能源，這一塊的增量市場巨大。而天然氣無論是管道輸送、交易還是企業使用都必需使用流量計來計量。

4）天然氣消費量快速增長，必將帶動燃氣儀表需求的快速增長。

2018年我國天然氣表觀消費量2,803億立方米，同比增長18.1%，約佔一次消費能源總量的7.8%，距離第一步 “到2020年，天然氣佔一次能源消費的比例力爭達到10%”的實現還有兩年的時間，時間緊任務重。

明德從事的是鋼管制造行業，參與燃氣公司的管道供應，從京津冀地區“煤改氣”工程的實施進度來看，“任務相當艱鉅”，2017年和2018年都沒達到政府規定的目標。據中國石油集團經濟技術研究院發佈的《2018年國內外油氣行業發展報告》預測，2019年環保政策將繼續推動國內天然氣需求快速增長，全國天然氣消費量預計達到3080億立方米，增速11.4%。屆時，國內天然氣產量將穩步增長。而第二步目標，到2030年進一步提升到15%，其需求會穩步釋放。

小結：能源是人類賴以生存永恆的絕對“剛需”，不管社會進步到多高的智能水平，也離不開能源的利用。從能源的增量角度，無論從長期還是短期來看，天然氣行業的消費量增加是確定性最大的能源品種之一，這是由其清潔特性、成本和儲量所決定的。天然氣的廣泛應用必然帶動燃氣表的巨量需求增長，這是最大的確定性，因為儀表對於天然氣來說是不可或缺的，沒有儀表沒法結算數量，無法交易。

(二)物聯網發展趨勢和物聯網燃氣表的迭代升級帶來的需求放量

1）國家把物聯網作為國家戰略性新興產業，未來的市場空間數以萬億計。

物聯網作為我國戰略性新興產業，正在進入深化應用的階段，物聯網與傳統產業、現代信息技術的融合滲透，催生出新的業態和行業應用，在加快經濟發展方式轉變、促進傳統產業轉型升級、服務社會民生方面發揮著越來越重要的作用。

另外，據中國移動披露的2018年半年度報告，2018年上半年中國移動物聯網智能連接數達到3.84億，比2017年底增加1.55億， 物聯網收入同比增長46%，2018年底物聯網連接數已突破5億，增速驚人。中國電信率先建成了全球最大的網絡，實現城鄉全覆蓋， NB-IoT基站數量超過40萬個，服務超過8000家客戶，承載1億物聯網連接。中國聯通也在2018年5月宣佈已完成30萬個NB-IoT 基站升級工作。

這也能說明，大物聯網正在蓬勃發展，萬物互聯的時代正在來臨。

2）物聯網+燃氣表將會給燃氣企業帶來巨大的優勢

公用事業行業在向數字化運營轉型升級的同時，也在推行業務精細化管理，如何運用現代化經營的理念和技術手段提升企業效益是所有公用事業企業面臨的核心問題，也是市場經濟內在的邏輯。

其中，NB-IoT作為一種低功耗廣域物聯網通信技術，因具備上行容量大、覆蓋區域廣、穿透性能強等特點，特別適用於遠程抄表場景，在各地政府智慧城市建設政策推動下，預期智慧燃氣、智慧水務建設將率先實現物聯網智能終端的大規模接入，加速萬物互聯時代的到來。

總結：不光NB-IoT網絡，隨著5G的快速推進，必將會大大提升物聯網的速度和準確性，物聯網燃氣表將成為燃氣表和流量計的深刻趨勢。

1）燃氣儀表的現狀和需求分析

據估計，目前我國存量民用燃氣表1.5億臺，大量的城市居民尚在使用沒有任何智能模塊的普通機械式燃氣表，其中不乏像上海、深圳這樣的超一線城市，而目前存量的智能燃氣表當中，又以IC卡智能燃氣表為主，IC卡智能燃氣表一定程度上解決了抄表難的問題，但已無法滿足當今時代對信息化建設和數字化運營的需求，物聯網智能燃氣表集計量與數據採集功能於一體，實現了企業、設備、人的信息暢通，更好地服務於燃氣企業經營的需求。

就智慧公用事業應用領域而言，物聯網系統平臺通過接入智能終端，集成遠程抄收、價格管理、在線監控等功能，結合移動互聯網應用，實現了物流、信息流、資金流在供應商、企業資產、人員、設備、客戶之間的雙向傳輸，打破信息孤島，實現信息化與工業化的深度融合，為傳統企業注入活力，激發企業自主創新精神，打造企業可持續發展能力。

但是這裡有一個風險需要說明，相比IC卡表，物聯網表價格高一些，一般來說會受到C端客戶的抵制，但是隻要對B端燃氣公司有利，其實C端基本是反對無效，因為作為公共事業單位，即使是競爭的也存在局部壟斷，所以為了自己的降本和管理利益，燃氣公司完全有能力有意願來推動。

同時國家強制的力量將會起到決定性的作用。2018年8月3日，國家發改委發佈了《油氣管網設施公平開放監管辦法(公開徵求意見稿)》，首次明確將推進天然氣能量計量提上日程，該《辦法》指出，天然氣管網設施運營企業接收和代天然氣生產、銷售企業向用戶交付天然氣時，應以熱值和體積為計量標準，以熱量作為貿易結算依據，在國外示範效應和國內政策引導下，預期熱式計量將在我國得到逐步推廣。

另外2019年2月，河北省住建廳等五部門聯合印發《關於加強燃氣安全和燃氣企業監管工作的通知》，要求燃氣公司進一步提高信息化管理水平，強制使用物聯網表，分年度確定更換安裝任務計劃。這是一個重要信號，預示著國家對物聯網燃氣表的推過已經成為國家和政府行為。

結論：天然氣行業發展市場空間廣闊，隨著5G的深入應用，物聯網因為管理效率的優勢更是大勢所趨，燃氣表智能化將乘風而起。其增長的基本邏輯是天然氣的廣泛應用本身需求量大、城鎮化進程將會帶來巨大的需求、現有城市和鄉村傳統表向物聯網表改造的存量增長空間等三個方面。當然毫無疑問，誰家的物聯網燃氣表的技術領先、市場份額大誰將是最大的受益者，是最有前景的投資標的。

以上我們從天然氣、物聯網行業對燃氣儀表的前景進行了基本的分析，作為投資我們還是需要落實到個股上來。

02燃氣儀表主要企業簡況

依據金卡智能的投資者問答和年報披露的情況來看，其主要競爭對手分別是新天科技、先鋒電子、威星智能等幾家企業，各家企業均具有相當的特色，下面我們先從各家企業的基本財務數據進行一下分析。

這是以上幾家公司2018年的基本數據。我們可以很直觀的發現，從營收規模、淨資產收益率、營業收入增長率和負債率等幾個重要指標來看金卡智能在同行業具有明顯優勢，所以下面我們把分析重點放在金卡智能上。

03金卡智能成長性分析和商業模式

（一）燃氣儀表行業主要廠商的增長速度分析

從主營收入規模來看，新天科技和威星智能能達只能到金卡智能的40%，然而新天科技水錶3.02億，佔比25.3%，燃氣表和工商業流量計及系統總共才有3.51億，佔比40%，實際只有金卡智能的20%多。而威星智能雖然銷售規模增速比金卡智能還略高，但是淨利率太低，增速不快，至於先鋒電子只有金卡智能的14%，所以稱金卡智能為燃氣錶行業的龍頭企業應該是比較客觀的，尤其主營收入的增長和淨利潤的增速比較協調。

需要注意的是金卡智能2017年增長是翻倍的，而2018年僅增長了20%，有一個原因是在報告期內處置了克州華辰能源公司給深圳燃氣，減少了4900萬收入，而2017年全年是6900萬。

還有幾個方面也說明了金卡的優秀：

1）金卡智能有一個比較明顯的優勢是其軟件及信息服務佔比已經連續兩年超過40%,說明其軟件和信息化服務以及物聯網雲平臺的優勢開始體現，年報披露已經有700餘家客戶，粘性開始提高。

2）金卡智能已經形成規模優勢，而且競品營收低於其60%，說明其市場佔有率高，在這個領域裡沒有人絕對有威脅的對手。而且其毛利率明顯高於競品，客官您可能要問了，毛利率高的原因何在呢？彆著急，明德會在其護城河中做出說明。

3）這個公司是居民用戶和工商業用戶通吃，其中工商業流量計和蒼南儀表已經形成了雙寡頭局面，兩家企業佔到市場70%的份額。

三家主要競爭對手的情況來看，威星智能的增長速度上比較快，利潤水平偏低，有一種可能是要用低價衝擊金卡智能的份額，這是金卡需要當心的。4月份威星智能公告股東會決議，決定向銀行借貸10億，未知其目的何在，當前其負債率不高，賬上現金也算充裕，貸款是準備擴產還是加大對客戶的賒銷力度？明德認為需要對威星智能給與足夠關注。

寫到這裡我看了看金卡智能的一季報，主營收入4.46億，增長18%，淨利潤1.08億，增長22.54%，扣非淨利潤0.97億，增長13.4%，特別是現金流大幅度增長178%，說明預收賬款已經到位，後面增長確定性比較大。

（二）投資金卡智能的商業邏輯（生意模式）

公司作為國內燃氣儀表行業的絕對龍頭企業，在這個賽道上（長長的坡厚厚的雪）中體現出了巨大的優勢和宏偉的佈局，近五年以來主營收入複合增長率28%，作為傳統制造業，這個成長性還不錯，但是作為物聯網這樣的新經濟來說，其實一般般的水平而已。

投資金卡智能的主要邏輯在於他的巨大成長空間，未來明德認為有四個雙擊點值得您仔細閱讀，這是投資他的核心邏輯，務必請仔細閱讀。

1）第一個雙擊點在於天然氣廣泛應用必然增加燃氣儀表的需求。

2）第二個雙擊點在於智慧城市、物聯網的深入應用必然增加存量普通燃氣儀表的更新換代。即便國家沒有補貼，燃氣公司也有降低管理成本和提升管理效率的迫切需求。因為金卡智能是行業龍頭肯定受益最多，這兩點前文第一部分已有論述，不再贅述。下面要講的才是乾貨。

3）第三個雙擊點在於海外市場的拓展空間巨大。2018年海外銷售2961萬，僅佔收入的1.45%，但是同比增長了208.89%。這將帶給我們巨大的想象空間。

公司一邊通過各種展會、博覽會等廣泛宣傳，或者獨立投標，或者依託國家一帶一路發展戰略及華為公司海外戰略佈局，開拓海外市場；一邊積極申請各個國家、組織的認證，為進一步拓展海外市場提供准入資質。

目前已經小有成效，2018年通過英國業務連續性管理體系BCMS認證和Commercial Product Assurance認證，為公司產品質量和風險管控、信息資源管控提供可靠的保證，也為進一步拓展海外市場提供准入資質。

報告期內，公司通過5個國家型式評價認證，新增14個海外智能燃氣表試驗局項。子公司天信儀表氣體渦輪、腰輪流量計通過韓國KTC認證，併成功簽署4,500,000 -5,000,000 歐元訂單，TEC體積修正儀通過歐盟MID認證，為國內首例獲得歐洲市場準入的同類產品。

特別值得一提的是金卡和華為的深度合作將帶來比較大的想象空間。金卡在國內方面不僅通過了中國電信、中國聯通的認證，還通過了中國移動OneNET認證合作伙伴。2018年公司物聯網系統管理平臺“能源雲”獲得華為技術最高級別的Validated認證，表明公司”能源雲“系統性能、穩定性、特別是信息系統安全性（已通過公安部信息系統安全等級保護三級備案 ）符合國際水平，華為的Validated認證，從信息安全層面符合國際水平，對提升公司物聯網整體解決方案的核心競爭力具有重要意義，非常有利於公司藉助華為的海外佈局和客戶渠道，開拓全球市場，打造公司國際知名度。

從年報披露的情況來看，相應的配套海外認證的研發投入不斷增加，這可以理解為海外拓展的措施保障。已經開始發生業務的有荷蘭、韓國、巴基斯坦等國家，2018年成功中標南美民用表及巴基斯坦流量計檢定裝置項目。

目前全球天然氣消費量佔一次能源消費比例超過23%，遠高於國內7.8%的水平，但燃氣表智能化水平卻相對較低，存量市場規模及智能化升級改造空間潛力巨大。相信隨著一帶一路和華為的5G市場拓展，未來海外市場具備相當大的提升空間，這是其第三個雙擊點。

4）物聯網燃氣行業流量入口的佈局讓金卡智能具有了互聯網企業的屬性。金卡智能2018年報披露，公司形成了智能表具感知、智能網絡傳輸、智能數據採集、智慧燃氣運營，並延伸到面向終端用戶SaaS雲服務的業務體系架構，實現了設備到人的端到端的貫通，不斷建立和完善具備狀態全面感知、信息高效處理、應用便捷靈活特徵的智慧公用事業服務系統。

這就是公司的另一個優勢，突破傳統機械儀表製造行業侷限，佈局智能燃氣SaaS雲服務。從免費試用來拓展客戶，隨著粘性的提高，收費是水到渠成的。公司的設想是依託與華為的深度合作，把握燃氣物聯網流量入口，將開啟全新的盈利模式，實現公司的轉型升級。這一步的運作是通過收購北京銀證、增資易聯雲來實現的，前文有述。公司積極拓展軟件及SaaS雲服務業務，保持快速發展態勢，尤其雲服務，收入保持翻倍增長，下游拓展500多家客戶，其中200多家付費，預計未來隨著智能表的廣泛應用客戶數量、付費客戶數量、單客戶ARPU均將提升，共同驅動收入高速增長。這一輪操作，從免費拓展提高粘性到收費，體現出了管理層的互聯網思維，是典型的互聯網企業商業模式，公司的業務悄然轉向TMT行業變化。2019Q1披露，易聯雲正在開發針對燃氣行業的大數據系統，未來掌握了產業鏈上下游的數據流，將會實現流量變現。對於一家服務燃氣公司的供應商來說，話語權比較弱，其市場地位的改變也許是從物聯網雲平臺和大數據系統開始的，

5）還有就是公司在水務方面的拓展有望成為另一個增長點，但是考慮到水錶行業的競爭水平，暫時不做過高期望。

小結：公司敏銳的發現行業發展趨勢提早佈局NB表、積極開拓海外市場、打造依託物聯網的全新商業模式，特別是幾個方面的協同發展，剝離了非主營業務（指燃氣公司，後面有述），然後收購軟件和雲服務等公司，環環相扣，相互促進，節省了時間，補足了短板，追上了行業趨勢，可以給燃氣公司提供整套解決方案。明德認為這些都十分具有前瞻性，體現出管理層寬廣的視野和宏大的戰略能力。

以上四個方面只要實現任意兩個目標就有衝擊十倍的機會。我彷彿聽見巴老在我耳邊低語：時間是投資者的好朋友！

另一方面：金卡智能不光是燃氣儀表的大哥大，更是智能燃氣表的龍頭

從這個表格可以看出來，無論智能表還是工商業流量計金卡智能的銷售數量都具有絕對的優勢，有幾個情況也需要引起我們足夠關注：

1）IC卡出現了負增長，智能表的應用將成為趨勢；

2）新天科技的燃氣表即使都是智能表，其份額也不過達到金卡的20%，應該不足為患；

3）先鋒電子可能已經被擠到了大燃氣集團的邊緣化產品中，以價格戰為生了，形勢堪憂，基本不會對金卡帶來太大威脅；

4）新天科技的流量計規模雖然不大，但是2018年翻番增長，2019Q1又增長了48%，主要是因為收購了上海肯特工商業智能流量計公司所致，這個公司主要客戶是在水務系統，燃氣系統幾乎沒有涉足，不用過多的關注，關於流量計倒是需要關注蒼南儀表，其份額略微高於金卡；

5）不僅IC卡表增速很快，威星智能的遠傳燃氣表增長更是迅猛，雖然基數不大，但是恐怕是能給金卡智能帶來大麻煩的主兒，如果考慮到其主要客戶集中在大燃氣集團，那麼相信金卡智能自有禦敵之策。

同時我們還發現，這家公司藉助首先上市的優勢，收購的幾家公司現在來看質量不錯，提高了利潤，補了短板，形成協同，打下了公司十年維度的成長基礎。最具代表性的當屬：1.

（三）管理層的優秀素質。

一般來講，任何一家公司在本行業達到相當份額之後的成長擴張最可靠的方式就是上下游的延伸，金卡智能也不例外，上市之初，公司利用超募資金收購了幾家燃氣公司，包括車用燃氣，開始介入天然氣運營，這個市場雖然很大，可是競爭激烈，屬於重資產企業，相比五大燃氣集團來講，並不是公司的優勢。

所以公司2015年開始重新審視戰略安排，決定迴歸儀表行業並完善軟硬件實力從而打造公用事業智能整體解決方案提供商，並於2015年底著手收購北京銀證、華思科及天信儀表。民用燃氣表及工商業流量計兩手都抓，集中佈局智能燃氣解決方案提供商，於2016年10月開始剝離加氣站相關業務。首先剝離石嘴山星澤燃氣45%股權，繼而剝離華辰能源、華辰車用兩塊業務。

我們認為這正是楊斌作為企業家的睿智之處，錯了馬上就改，集中主業，做大做強，特別是收購的幾家公司，其盈利能力和協同能力，相當不錯，明顯區別於一般的上市公司的行為。這一系列的動作，我們可以判斷出管理層的戰略非常的清晰，行動也非常的果斷，顯示出優秀的企業家該有的素質。

當然管理層的判斷比較偏主觀，其優劣好壞也並不是我們投資這家公司的最主要的因素，因此需要我們後面進一步的分析公司基本面的情況來看。

以上幾個方面呢，就是投資金卡智能的核心邏輯。細心的朋友也應該能從中看出篩選出這家公司的邏輯是自上而下一步一步選出來的。

那麼這家公司的競爭優勢以及價值幾何呢？敬請期待下一篇文章。

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