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谢超 陈治中 黄亚铷 李瑾
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A+H策略前瞻
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我们前期所提及三大风险在本周逐步释放，一方面监管层的货币政策新表述证伪前期对政策过度乐观预期，另一方面油价供应偏紧叠加猪价上涨强化通胀预期，市场因担忧政策宽松节奏而大幅下跌。当前风险仍未兑现完毕，慎言激进加仓上车，我们强调的“保仓位”对不同投资者的含义有差别，未来关注4月经济数据和减税降费效果对市场方向影响。行业配置上，消费中可选优于必选，建议关注有政策提振预期的汽车，受益地产数据好转的地产后周期，养殖和医药；科创类重视科创板推出节奏提振估值，看好高景气的5G产业链，以及半导体、光伏新能源；金融维持推荐，保险受益保费增长，股份行业绩增长和息差稳定；周期关注受益油价上涨的相关产业链。港股方面，美国宏观经济1季度走强未能惠及新兴市场，因美元走强和通胀担忧打压股市资金面。加上A股调整港股外部压力短期继续增强，但南下资金保持流入且港股表现好于A股表明，港股市场受内地投资者情绪波动的影响较小，预计整理格局延续，短期内急跌风险较低。
北上资金保持净流出
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北上资金大幅净流出，4月23日~26日，北上资金净流出规模127.72亿元（前值-21.15亿元），净流出规模居前的行业是食品饮料、家电和非银行金融；南下资金净流出12.22亿港元（前值净流入36.32亿元），净流出规模较大的为汽车和计算机。本周AH溢价指数大幅收窄，溢价率下降3.59个百分点至124.75，但仍位于今年来较高水平。
大类资产表现
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人民币升值，原油上涨。十年期美债收益率环比下跌2.33%，报2.510%；美元指数上涨0.68%，报98.033；人民币兑美元上涨0.39%；伦敦现货黄金上涨0.67%，现货原油上涨1.89%，至65.21美元/桶；恒生指数下跌1.20%。
权益大势回顾
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从指数上看，上证综指下跌5.64%，上证50下跌4.92%，沪深300下跌5.61%，中小板下跌6.55%，创业板指下跌3.38%，中证500下跌6.92%，恒生指数下跌1.20%，恒生中国企业指数下跌2.19%。从PETTM来看，沪深300最新市盈率为12.69倍，估值位于历史水平36%分位；创业板（剔除温氏乐视）最新市盈率为162.23倍，估值排列于100%的历史分位；上证50最新市盈率为10.14倍，位于31%的历史分位；上证A股最新市盈率为13.64，估值位于23%的历史分位；中证500最新市盈率26.13倍，处于历史14%分位；恒生指数最新市盈率11.68倍，位于历史31%分位。从PB来看，创业板、中证500、上证A股、沪深300、上证50最新估值所处历史分位依次是34.23%、12.94%、19.73%、34.03%、27.41%。
行业比较概览
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本周中信一级行业上涨的有农林牧渔；而跌幅前五的有建筑、国防军工、煤炭、汽车、家电。估值方面，除去PE为负的传媒，PE低于历史10%分位的是：房地产(7%)、商贸零售(5%)、建材(3%)。PB率低于历史10%分位的是：商贸零售(4)、传媒(5%)、房地产（7%）、石油石化（7%）、银行（9%）。机构调研公司数量最多的前五个行业分别是电子元器件、机械、计算机、轻工制造、医药；调研公司数量最少的五个行业分别是房地产、非银行金融、钢铁、煤炭、餐饮旅游；近一月机构调研总次数最多的公司是苏宁易购（13次）。
风险提示
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1、美股波动加大；2、政策效果不及预期。
A+H 策略前瞻
本周，上证综指、中小板指、创业板指、恒生指数、恒生国企指数分别下跌5.64%、6.55%、3.38%、1.20%、2.19%，A股今年以来首次出现周度大幅下跌。上周五和本周监管当局对货币政策新表述，引发市场对于政策宽松程度和宏观流动性的担忧，市场出现普跌格局，必选消费和金融表现良好，两市成交额继续萎缩，融资融券余额保持稳定。港股方面，本周港股大盘继续震荡下行，恒指调整1.2%至29600点。美元加速走强如期削弱港股短期资金面，且A股调整也带来更多外部压力，港股在中资金融、地产的牵引下小幅下行。但南下资金保持流入且港股表现好于A股表明，港股市场受内地投资者情绪波动的影响较小，预计整理格局延续，短期内急跌风险较低。
北上资金大幅净流出，4月23日~26日，北上资金净流出规模127.72亿元（前值-21.15亿元），净流出规模居前的行业是食品饮料、家电和非银行金融；南下资金净流出12.22亿港元（前值净流入36.32亿元），净流出规模较大的为汽车和计算机。本周AH溢价指数大幅收窄，溢价率下降3.59个百分点至124.75，但仍位于今年来较高水平。
本周市场出现大幅下跌，我们此前多次强调的二季度三大风险开始部分释放。首先是对政策以及“国家牛市”的过度乐观预期，在上周的中央政治局工作会议以及本周国务院吹风会中被证伪，会议重提“结构性去杠杆”、“房住不炒”和“总闸门”，意味着不会重走大水漫灌刺激经济的老路。经济数据远没有去年年底那么悲观，预期货币政策像一季度那么宽松也是不现实的。其次是通胀压力对政策宽松的掣肘也在逐步体现，本周美国要求多个国家停购伊朗石油，油价上涨预期叠加猪价未来相对确定的上涨，使市场对于通胀的担忧有所增加，货币政策边际收紧的概率提升。当政策可能不再那么宽松，宏观流动性收紧将导致市场缺乏增量资金，限制行情纵深发展；同时，在基本面尚未稳固即变化政策宽松节奏，市场对于经济反弹的持续性仍有担忧，4月初期受PMI反弹刺激的周期上中游和前周期行业在本周跌幅居前。
往后看，我们所提及的政策预期差风险正在消化中，通胀风险尚未完全兑现，美股一季度的增速放缓但股指再创新高，风险仍在酝酿中。因此，当线性外推的趋势中断，流动性偏紧，市场风险正在释放之际，慎言激进加仓上车，但市场高估程度有限也限制了调整的空间，我们重申此前“保仓位”的含义：（1）对于险资等配置型交易者，短期兑现收益，确保仓位比18年要重；（2）对于公募等趋势型交易者，建议二季度无需再激进的加仓上车，持仓观望；（3）对于因质疑上涨无基本面支撑而踏空的投资者而言，趁二季度风险暴露，要确保仓位逐步增加。时间点上看，下周将公布4月份PMI以及节后将公布经济数据，届时减税降费效果如果良好，即使货币政策边际收紧被强化，但经济复苏信心增强将利好市场，因此该时间节点值得关注。
行业配置方面，随着年报和一季报窗口期结束，蓝筹白马业绩兑现完毕，中小创受财报压制期即将结束，市场当前缺乏明显的价值洼地，行业分化预计继续加大。我们建议：（1）消费：社零增速企稳，增值税下调总体利好消费，但可选优于必需。必需消费虽业绩高增，但因估值处历史高分位而吸引力下降；可选消费的汽车有政策提振预期，家电、轻工等受到地产数据好转支持；养殖景气度高，医药中成长性良好的创新药龙头同样值得关注。（2）科创：科创板推出临近，价值重估逻辑可能再起，有望取得相对收益。随着5G商用开始和通信基站快速增长，看好5G产业链业绩与估值齐升；同时看好下游需求有望回暖且受国家支持的半导体，以及处于行业回暖中的光伏新能源。（3）金融：维持推荐，首推保险，保费增长较好；其次是业绩良好，息差稳定且估值偏低的股份制银行。（4）周期：关注滞涨且受益原油价格上涨的相关石油石化产业链。
港股方面，虽然中资企业一季报密集发布证实一季度内地宏观经济表现和蓝筹企业盈利均好于预期，但投资者对于港股市场基本面的信心上升并不能完全抵消国际资金流入减少的影响。短期内，美元快速走强，油价反弹推升全球通胀风险，以及内地投资者的情绪反复对于A股和港股市场将继续产生负面影响，但港股市场的估值优势有望支持其短期表现好于A股，并避免短期急跌风险。
外围方面，美国1季度经济数据表现强于预期，配合能源价格上行推动美元加速走强。但通胀担忧削弱了投资者的风险偏好，而美元走强和通胀担忧也减弱了包括港股和A股市场在内的新兴市场的资金流入。预计2季度内，无风险利率下行和发达国家央行继续强化货币政策宽松预期对于风险资产表现的支持将会进一步减少，但中国股票在基本面和估值上的优势仍将继续凸显。
大势判断
周期跟踪
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黑色系方面，秦皇岛5500大卡动力煤为614.00元/吨（前值618.00元/吨），螺纹钢现货为4130.00元/吨（前值4100.00元/吨），热卷为4010元/吨（前值4030元/吨）。全国35个地区螺纹钢库存下降，本周为673.27万吨（前值709.09万吨）；主要建筑钢材生产企业螺纹钢库存204.15万吨（前值206.86万吨）。
化工大宗商品方面，PVC社会库存为58.66万吨（前值63.13万吨），上游库存为4.58万吨（前值4.95万吨）。PE社会库存为13.41万吨（前值14.72万吨），上游库存为3.18万吨（前值2.90万吨）。PP社会库存为15.91万吨（前值16.53万吨），上游库存为2.68万吨（前值2.46万吨）。
工业生产方面，截至本周五，六大发电集团日均耗煤量63.05万吨（前值61.59万吨）；水泥价格指数略有上升，为149.57点（前值149.30点）。截至本周五，唐山钢厂开工率上升，为62.2%（前值60.37%），全国高炉开工率上升，为70.58%（前值70.03%）。
大类资产
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本周股市方面，美股指数上涨、A股指数下跌。具体来看，纳斯达克指数上涨1.85%（前值上涨0.17%），标普500指数上涨1.20%（前值上涨0.08%），道琼斯工业指数下跌0.06%（前值上涨0.56%）。A股方面，创业板下跌3.38%，（前值上涨1.18%），上证综指下跌5.64%（前值上涨2.58%）。
其他大类资产方面，十年期美债收益率环比下跌2.33%，报2.510%；美元指数上涨0.68%，报98.033；人民币兑美元上涨0.39%；伦敦现货黄金上涨0.67%，现货原油上涨1.89%，至65.21美元/桶；恒生指数下跌1.20%。
权益大势
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本周A股日均成交量708.37亿股（前值760.62亿股）,日均换手率为1.43%（前值1.53%）。分板块来看，上证50日均成交额下降90.91亿元，中证500日均成交额下降177.76亿元，沪深300日均成交额下降158.21亿元，创业板指均成交额下降125.58亿元。
港股主板日均成交量132.49亿股（上周152.86亿股），日均成交金额961.08亿港币（上周为1024.43亿港币）。板块方面，中资金融地产板块走弱明显拖累大盘，除本地公用事业股外，其余行业板块均为调整。
从指数上看，上证综指下跌5.64%，上证50下跌4.92%，沪深300下跌5.61%，中小板下跌6.55%，创业板指下跌3.38%，中证500下跌6.92%，恒生指数下跌1.20%，恒生中国企业指数下跌2.19%。
从PETTM来看，沪深300最新市盈率为12.69倍，估值位于历史水平36%分位；创业板（剔除温氏乐视）最新市盈率为162.23倍，估值排列于100%的历史分位；上证50最新市盈率为10.14倍，位于31%的历史分位；上证A股最新市盈率为13.64，估值位于23%的历史分位；中证500最新市盈率26.13倍，处于历史14%分位；恒生指数最新市盈率11.68倍，位于历史31%分位。从PB来看，创业板、中证500、上证A股、沪深300、上证50最新估值所处历史分位依次是34.23%、12.94%、19.73%、34.03%、27.41%。
行业比较
分行业看，本周中信一级行业上涨的行业有农林牧渔；而跌幅前五的行业有建筑、国防军工、煤炭、汽车、家电。今年以来涨跌幅情况，2019年以来，中信一级行业涨幅前五分别是农林牧渔、食品饮料、非银行金融、计算机、家电；2019年以来涨幅后五分别是石油石化、银行、钢铁、电力及公用事业、建筑。
重要股东二级市场本周减持46.76亿（前值减持16.50亿），增持前三行业为机械（1.44亿）、电力及公用事业（0.64 亿）、国防军工（0.40亿）；减持最多的前三行业为非银行金融（-4.16 亿）、计算机（-5.15亿）、医药（-16.79亿）。本周增持比例最高的前十个股分别是*ST天马、梅雁吉祥、长城动漫、华中数控、登云股份、易世达、桂林三金、丹化科技、ST抚钢、长江证券，减持比例最高的前十个股分别是智飞生物、新疆火炬、特一药业、辅仁药业、千山药机、志邦家居、基蛋生物、万通智控、回天新材、上海雅仕。
陆股通本周净卖出127.72亿（前值净卖出7.19亿），从十大活跃个股所属行业看，净买入的行业为汽车（5.05亿）、机械（1.05亿）；净卖出前五的行业为房地产（-2.85 亿）、银行（-9.28 亿）、非银行金融（-17.75 亿）、家电（-21.98 亿）、食品饮料（-31.56亿）。
2019年3月27日至4月27日，机构（含证券公司、基金公司、保险及保险资管、私募、其他）共调研257家上市公司，机构调研公司数量最多的前五个行业分别是电子元器件、机械、计算机、轻工制造、医药；调研公司数量最少的五个行业分别是房地产、非银行金融、钢铁、煤炭、餐饮旅游；近一月机构调研总次数最多的公司是苏宁易购（13次）。
从PETTM历史分位来看，传媒行业PETTM为-150.73，除此之外目前位于1/4分位与1/2分位之间的行业有：家电（49%）、汽车（46%）、国防军工（44%）、电力设备（43%）、电子元器件（41%）、交通运输（38%）、银行（36%）、食品饮料（36%）、钢铁（33%）、纺织服装（32%）；目前低于1/4分位行业有：餐饮旅游（23%）、建筑（19%）、医药（17%）、轻工制造（15%）、煤炭（14%）、基础化工（10%）、房地产（7%）、商贸零售（4%）、建材（3%）。从PB角度来看，行业最新市净率位于1/4分位至1/2分位之间的行业有：计算机（46%）、电子元器件（39%）、医药（35%）、建材（34%）、非银行金融（29%）、钢铁（27%）。行业最新市净率位于1/4分位以下：纺织服装（25%）、机械（25%）、汽车（24%）、交通运输（24%）、建筑（22%）、国防军工（20%）、基础化工（18%）、有色金属（14%）、电力设备（13%）、煤炭（13%）、电力及公用事业（11%）、银行（9%）、石油石化（7%）、房地产（7%）、传媒（5%）、商贸零售（4%）。
未来一周需知
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光大策略团队
谢 超 北京大学经济学博士
首席策略分析师
陈治中 华南师范大学经济学硕士
主责海外和港股市场策略
黄亚铷 清华大学金融学硕士
主责行业比较与大类资产配置
李 瑾 北京大学统计学硕士
主责主题研究与投资组合
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