年初以來，港交所新股破發率接近8成，這在一定程度上削減了VC/PE機構的“IPO退出”回報。業內人士認為，一二級市場價差收窄無疑會促使投資人對一級市場的估值進行重新定位。長期來看，一級市場估值拐點來臨不可避免，而在這場估值調整中，中後期項目受到的衝擊將更大。
“新經濟”成重災區
年初以來，新股破發數量持續攀升，尤其是港股市場。數據顯示，截至10月18日，今年以來171家赴港上市企業中有132家破發，破發率高達77.19%，其中上市首日就慘遭破發的企業有53家，佔比高達30.99%。
“新經濟”企業成為這場破發潮中的重災區。9月27日，“新經濟投行”華興資本控股在港交所正式掛牌上市，上市首日即遭遇破發，當日收盤報24.7港元，較31.8港元的發行價大跌22.33%。此前，華興資本控股吸引了不少長線機構投資人進駐，3家基石投資人分別為螞蟻金服、雪湖資本和列支敦士登，認購金額分別為5000萬美元、5000萬美元和2500萬美元。
記者梳理發現，不止華興資本控股，近期在港交所上市的小米集團、美團點評等一眾“新經濟”企業紛紛跌破發行價，至今止跌跡象仍不明顯。截至10月18日收盤，小米集團的股價為12.34港元/每股，較17港元/每股的發行價下跌27.41%。10月18日，美團點評走跌1.79%，收於55港元/每股，這個價格較發行價已跌去超兩成。
對此，業內人士認為，今年4月底，港交所推出“同股不同權”新政，允許尚未盈利的生物科技企業赴港上市。在港交所上市的企業中，大部分都是新興互聯網科技企業。互聯網科技行業本身具有高成長、高風險的特性，加上目前市場增量資金短缺，投資者容易在股價表現不如意的情況下拋售，破發潮也就在所難免。
“IPO退出”收益縮水
業內人士認為，在新股破發率高居不下的大背景下，VC/PE機構二級市場的退出回報將受到一定衝擊。清科數據顯示，2018年上半年，VC/PE機構支持的中國企業在海外市場上市首日的平均賬面回報為3.94倍，而上市後20個交易日的平均賬面回報為3.71倍，也就是說，隨著時間的推移，VC/PE機構的賬面回報呈現下降趨勢。“港股2018年前三季度新股上市首日破發率達51%，而上市後1個月內破發率達81%。”安信證券諸海濱團隊表示。
一般而言，投資分為ABCD輪、戰略投資和Pre-IPO等，輪次越往後項目估值越高，這時進入的機構也就越難獲得理想的回報倍數。以小米為例，目前小米的市值為3000億元左右，約合430億美元，從當前的估值來看的話，小米集團D輪後進入的投資者想獲理想的回報顯然並不容易。
記者注意到，由於部分企業上市後股價未達預期，不少VC/PE機構已經出現浮虧。以欣銳科技為例，截至10月18日收盤，欣銳科技的股價為41.06元/股，低於2016年9月IPO前最後一次增資的價格。彼時8家機構投資者以2.5億元認購新增股份588萬股，每股發行價格為42.50元。
VC/PE機構對IPO退出的嚴重依賴被認為是新股破發牽動市場神經的重要因素。以PE市場為例，清科數據顯示，今年上半年，IPO退出222起，佔比37.4%，在所有退出方式中排名第一，其次為併購、股權轉讓、新三板掛牌、借殼和回購。
促使一級市場估值迴歸理性
二級市場股價走低也促使VC/PE機構對一級市場的估值進行重新定位。“現在不管是在香港還是美國上市的公司大多數都在破發。這非常直觀地影響著一級市場，首當其衝的就是中後期項目，特別是那些所謂高估值但商業模式不成立的公司。雖然這種估值下滑帶來的直接影響，還沒有徹底反映到早期階段的創業公司，但影響也一定會來。”經緯中國創始管理合夥人張穎在微博上表示。
“對於各行各業任何充分準備好的公司包括投資公司來說，資本階段性下滑和理性迴歸到來都是一件非常健康的事，也讓有所準備的投資機構能在低谷逆境中蓄力待發，尋找並支持那些真正優秀的創始人。”
易凱資本創始人兼CEO王冉也認為，在這場估值調整中，估值較高的中晚期項目是重災區。早期企業融資雖然也有估值泡沫，但畢竟離“最後一棒”距離還遠。在不少領域，國內創業項目的估值水平已經遠高於國外類似企業。“新入市的增量資金出現斷崖式下跌的時候，一級市場的企業估值一定發生調整。這種調整將不僅限於人民幣融資市場，美元融資同樣會受到影響。”
前海母基金執行合夥人靳海濤認為，VC/PE的價值最終需要在二級市場體現。隨著年初以來資金不斷的緊縮，一級市場估值的拐點到來不可避免。如果GP(普通合夥人)現在在估值問題上還缺乏清楚的認識、戰略理念以及果斷應對，不能及時避免風險，在不遠的將來或將面臨更大的挑戰。
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