国内宏观周报：政策聚焦“宽信用”

主要观点

一、政策聚焦“宽信用”。周二，中央政治局会议召开，确认了宏观政策的边际调整，但整体政策转向力度低于预期。关于深入推进供给侧结构性改革，打好“三大攻坚战”、坚定做好去杠杆工作、把握好货币供给总闸门、坚决遏制房价上涨等提法，都基本延续了十九大以来的政策基调，走老路和大水漫灌的可能性大大降低。周五，国务院金融稳定发展委员会发布第二次会议公告，继续落实“宽信用”的政策工具。“在信贷考核和内部激励上下更大功夫”、“知错就改的要鼓励”等说法引人关注。周三，21世纪经济报道获悉，监管近日窗口指导部分信托公司等金融机构，在符合资管新规和执行细则的条件下，加快项目投放。政策敦促下，上半年表外融资猛烈收缩的情况也有望获得一定修复。

二、特朗普在中美贸易问题上步步紧逼，中国出手反制，周五晚间事态似有转机。

三、工业品价格狂欢延续，食品价格弱于季节性。本周南华工业品指数继续显著上扬，创去年4季度以来新高；螺纹钢期货结算价进一步拉升2.5%，创逾5年新高。农产品批发价格指数与上周基本持平，涨势仍弱于去年同期，引人关注的是，7月以来猪肉和鸡蛋价格上涨较快，均升至5个月左右新高。LME铜铝价格继续下挫，市场仍谨慎看待全球需求。

五、人民币汇率一度贬值突破6.9的心理关口，周末央行出手维稳，人民币料将显著升值，后跟随美元波动。周五晚间，央行宣布自下周一（6日）起将远期售汇外汇风险准备金率从零上调至20%，并将根据形势发展需要采取有效措施进行逆周期调节。消息发布后，离岸人民币短线暴涨500多点。除了提高做空人民币汇率的成本之外，这一手段具有很强的信号意义，表露了央行维稳人民币汇率的态度。尤其是这一轮人民币快速贬值，本就有政策上有意为之的原因，一旦政策态度发生转变，人民币贬值的势头也将能够得到有效控制。长期来看，人民币汇率的“超调”得到纠正后，将回归到跟随美元的波动之中。

一、实体经济：政策聚焦“宽信用”

1、工业生产

工业品价格再创新高。本周六大发电集团日均煤耗量大幅上扬，反映工业生产活动较为稳健（图表1）。南华工业品指数继续显著上扬，创去年4季度以来新高（图表2）。周二中央政治局会议召开，确认了宏观政策的边际调整，但整体政策转向力度低于预期。关于深入推进供给侧结构性改革，打好“三大攻坚战”、坚定做好去杠杆工作、把握好货币供给总闸门、坚决遏制房价上涨等提法，都基本延续了十九大以来的政策基调，走老路和大水漫灌的可能性大大降低。

周五，国务院金融稳定发展委员会发布第二次会议公告，继续落实“宽信用”的政策工具。与政治局会议基调保持一致，“重点研究进一步疏通货币政策传导机制、增强服务实体经济能力的问题”，提出了六大重点工作。最值得关注的两点是：“在把握好货币总闸门的前提下，

特朗普在中美贸易问题上步步紧逼，中国出手反制，周五晚间事态似有转机。本周美国商务部宣布将44家中国企业列入出口管制清单，对中国高科技企业加大封锁力度。随后，特朗普又宣称将对2000亿美元中国商品加征的关税税率由10%提高到25%。我们估算，在1.4的进口价格弹性假设下，这将减少中国出口700亿美元，而此前对500亿美元的征税将减少中国175亿美元出口，二者合计将令中国出口减少3.9%。8月3日下午，国务委员兼外交部长王毅在新加坡会见美国国务卿蓬佩奥之后表示，中美在大方向上达成一致，通过谈判解决问题。这令中美两国回到谈判桌上的希望复出，但对于中美贸易战的长期性市场仍保持警醒。周五晚间国务院发布公告称，将依法对自美进口的约600亿美元产品按照25%、20%、10%和5%四档税率加征关税，具体实施日期视美方行动而动。

2、上游价格

铜铝价格继续下挫，市场仍谨慎看待全球需求。本周煤炭价格走势继续分化，仍然受财政发力预期及钢价上涨带动，焦煤和焦炭期货结算价分别累计上涨0.6%和9.3%，动力煤价格受制于高库存，进一步下跌2.9%（图表3）。本周布伦特原油期货价格小幅回落1.45%，收于73.21美元/桶；WTI原油期货略跌0.29%，收于68.49美元/桶（图表4）。主要受到EIA原油库存意外增加和沙特等产油国产量增加的影响。本周LME铜、铝现货结算价再度分别下挫1.35%和1.9%，投资者对全球需求走向的担忧仍重（图表5）。本周铁矿石期货结算价小幅回落1.4%，供大于求态势下，铁矿石仍缺乏上涨动能（图表6）。

3、中游产品

钢价涨势不减，创逾5年新高。本周螺纹钢期货结算价进一步拉升2.5%，创逾5年新高（图表7）。旺季囤货、环保限产和基建投资需求上升预期，是主导钢价上涨的原因。本周主要钢材社会库存略增5.75万吨，相较过去两年同期小幅偏高，可能与强降水和高温天气导致需求放缓有关（图表8）。不过，近期钢材库存由厂内流向厂外，表明“金九银十”传统旺季及基建发力的预期下，部分贸易商和终端企业的囤货对钢价构成了支撑。唐山、江苏等地限产背景下，高炉开工率继上周骤降后进一步下降0.41个百分点至67%，多地钢厂检修、搬迁、整改。

4、下游地产

房地产调控定力十足，土地价格连续四月同比下跌。本周全国30大中城市商品房日均成交面积略有回落（图表11），上周100个大中城市土地供应面积也小幅走低，6、7月份全国土地供应节奏显著放缓（图表12）。中央政治局会议“坚决遏制房价上涨”的表态（之前是“遏制房价过快上涨”），体现了楼市调控不松动的政策基调，也是政策并非转向大水漫灌的重要标志。本周易居研究院发布的数据显示，7月所监测的40个典型城市土地出让均价连续四个月同比下跌，土地市场出现明显分化：一线城市土地成交量进一步萎缩、二线城市呈现降温趋势、三线城市则量涨价跌。周五，深圳版“房改”方案正式落地，未来深圳商品住房比例将仅占40%，保障和人才住房将覆盖绝大部分人才和中等偏下收入居民。深圳成为房地产长效机制的先行探索者。

5、食品价格

食品价格涨势放缓。本周农产品批发价格指数与上周基本持平，涨势仍弱于去年同期（图表11）。分项来看：蔬菜价格环比涨幅收窄至1.7%，猪肉价格涨幅收窄至1.4%，水果价格扩大跌幅至2.1%，鸡蛋价格继续较快上涨3%（图表12）。引人关注的是，7月以来猪肉和鸡蛋价格上涨较快，均升至5个月左右新高。

二、金融市场：央行出手稳汇率

1、货币市场

流动性极其宽松。本周公开市场共有2100亿元逆回购到期，央行连续第二周未开展公开市场操作，实现资金净回笼（图表13）。上周5000亿MLF投放后，流动性处于极度宽松状态，本周R007和DR007利率已下行突破7天逆回购利率，同业存单发行利率也大幅下行创2017年以来新低（图表14）。央行以宽货币促进宽信用的用意较为明确，当前的流动性环境已回到2016年10月央行收紧流动性以遏制金融套利之前的状态。

2、债券市场

本周国债收益率曲线陡峭化下行。1年期国债收益率进一步走低17.8bp，创2017年3月以来新低，10年期国债收益率小幅下行6.4bp，但尚未突破7月下旬创下的低点，表明近期政策稳增长意愿增强，对长债收益率下行构成一定阻滞（图表15）。考虑到政策调整后，财政支出和信贷投放的加快将令经济失速下滑风险得到纠正，在“宽货币”逐渐传导至“宽信用”的过程中，收益率曲线的陡峭状态或将得以持续。

宽货币向宽信用的传导尚未畅通。本周票据利率继续快速下行，影射银行信贷投放意愿仍较为疲弱（图表16）。这一点在城投债方面也有体现：7月以来中低等级（AA级）城投债收益率快速下行，但中低等级城投债净融资额仍在持续收缩（图表17、图表18）。也就是说，城投债的收益率下行更多受到资金面和政策预期驱动，而城投平台的整体融资状况可能尚未明显改善。

3、民币汇率

人民币汇率一度贬值突破6.9的心理关口。本周美元指数震荡走升，再度站上95，美元的强势表现有几方面的驱动因素：美联储会议称经济表现强劲，从而强化年内再加息两次预期；日央行称“打算在较长时间维持当前极低水平的短期和长期利率”，导致日元走弱；以及特朗普对中国步步紧逼，美国似乎更占上风，也成为提振美元的一个因素。在此背景下，人民币汇率进一步承压，离岸人民币对美元汇率一度突破6.9；CFETS人民币指数前半周继续走贬，后半周呈现反弹，反映后半周人民币对美元的贬值幅度受到一定控制（图表19、图表20）。

央行周末出手维稳，人民币料将显著升值，后跟随美元波动。周五晚间，央行宣布自下周一（6日）起将远期售汇外汇风险准备金率从零上调至20%，并将根据形势发展需要采取有效措施进行逆周期调节，以维护外汇市场平稳运行，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。消息发布后，离岸人民币短线暴涨500多点。除了提高做空人民币汇率的成本之外，这一手段具有很强的信号意义。2015年9月央行宣布对开展代客远期售汇业务的金融机构收取20%的风险准备金，在一定程度上帮助抑制了“811”汇改之后的恐慌情绪；2017年9月，在人民币汇率升值预期过于膨胀的情况下，央行又将外汇风险准备金征收比例降为0%，随即触发了人民币汇率的大幅回贬（图表21）。

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