编者按：11月15日-19日，“不止于前，不止所见”恒天财富2018荣耀年会在西双版纳洲际度假酒店盛大开启。来自恒天财富全国各地的尊享客户、众多金融界权威人士、恒天财富高管团队、优秀理财师等超过千人齐聚西双版纳，共享了本次大会的干货奉送、私密的圈层互动、订制的风情旅游、热情的草坪晚宴等贴心环节设置和服务。
11月17日，荣耀大会下半场，九信资产总经理白斌受邀出席大会，并做了关于不良资产的主题分享。在中国经济处在L型底端，逆经济周期的大环境下，如何谋得经济周期性调整带来的特殊投资机会？
详见以下发言实录：
我国经济近几年增长放缓，如果把现阶段的经济发展比喻为一个L型，那么现在中国现处于L型底端。在此情况下，涌现出一个比较好的周期性投资机会——特殊机会投资，本次分享主要围绕特殊机会投资中的不良资产投资展开。
特殊机会投资的前世今生
特殊机会投资：因为经济周期性调整，流动不善等原因导致公司或资产被错误定价所产生的投资机会，这是西方国家对不良资产的定义。这个行业在美国等发达国家存在了很多年，我们经常可以听到海外有一种基金叫做秃鹫基金，它就是在做不良资产投资。
目前我们所提到的不良资产，主要是指金融机构不良资产，如银行、金融资产管理公司等金融机构持有的不能按期、按量全额回收的债权资产。我国的特殊投资机会大部分都是围绕银行展开的。
银行的贷款没有按照贷款约定期限回收足额的本息，就会产生不良。
不良资产的成因
首先是宏观经济不稳定，经济动荡起伏。其次，就是企业过度负债，经营管理不善，效益差。再次，就是社会信用环境差，企业故意逃税债。另外一点，就是部分金融机构的金融风险防范意识薄弱。
到2017年3季度末，全国的不良资产余额达到1.64万亿，不良资产率为1.74%。不良资产余额和不良资产率是评估不良资产的两个非常重要的概念，这两个指标在国内是监管层一直非常重视的风险指标。不良资产余额，是指资产里到底有多少逾期债权，有多少不良资产。不良资产率，则是指这些不良资产占它的总贷款比重是多大。
从时间轴来讲，不良资产的发展经历了四个阶段。
第一阶段的标志性事件是从1999年四大资产管理公司成立，这是行业正式规模化、标准化的发展。中国长城、信达、华融、东方四大资产管理公司成立主要的目的，是对接四大国有大型银行的不良，改善这四家银行的财务状况。它们也成为中国第一批正规化、规模化处置不良资产的机构。
第二阶段的标志性事件是2008年四万亿经济刺激计划，这是整个不良资产行业的发展拐点。M2货币的市场供应量在上升的时候，整个不良资产行业的在下降。不良资产的规模是随着经济向好的趋势逐步下降的，所以不良资产本身存在逆周期的属性。
第三阶段是商业化剥离。不良资产量在2011年到2014年这个阶段发生了抬头，一些股份制商业银行为了能够登陆资本市场，向投资者展现它健康的财务指标，在上市之前进行了大量的不良资产的剥离。一直到今天，整个不良资产的规模都有比较大的上升。这一阶段的上升就是宏观经济持续的低迷，市场本身的增量不良资产开始出现。
第四阶段是市场化剥离。这一阶段主要的成因就是银行在完全市场经济的情况下，通过它的风险收益的判断释放贷款形成的不良，它有相对公允的市场价格。目前真正意义上的市场化不良资产投资浪潮是从2014年之后开始的。
不良资产主要业务模式
第一是收购处置。通过收购或受托的方式对企业的不良债权资产进行管理和处置，最终实现最大化的现金回收。
第二是市场的热门业务，叫债转股业务。 把一些暂时出现困境、其股权还有价值的企业债权转为股权，通过资源整合、降低负债水平、优化现金管理、提供管理输出等方式实现股权的升值，再通过IPO或并购重组方式卖出。
第三是收购重组业务。在不良资产收购过程中，会产生一些受托、委托型的业务，比如说一些破产重整、破产清算这一类相关的业务。
第四是托管代理业务。通过对企业进行托管清算和重组，不良资产的经营机构可通过接受政府部门和企业的委托，为金融机构提供托管清算和重组服务。
不良资产的参与主体
这个行业的壁垒还是相对比较高的，是它是高度资金密集型的一种投资方式，资金门槛相对很高。这导致了整个行业参与的主体相对比较少。目前参与主体有两个阵营：一个是国有阵营，一个是社会资本阵营。国有阵营通常是指我们说的四大资产管理公司，他们是国家授权的全国性的金融资产管理公司。另外一种就是根据银监会相关的政策，每个省可以允许成立一到两家地方性的金融资产管理公司，我们叫地方版的AMC，它的业务一般受限于本省内的不良资产批量转让业务。
除此之外，还有社会资本在参与。本土的像九信资产，外资的资产管理公司像摩根等都在中国收购和处置相应的不良资产。
不良资产的处置方式
不良资产的处置方式呈现多元化。过往的不良资产，银行处置方法基本上就是核销，或者是拍卖一些抵押物。随着市场主体不断的增加，尤其一些高度灵活、高效的民营管理人参与之后，不良资产处置过程中就出现了债务重组、不良资产证券化，债转股，不良资产基金等多种方式参与到不良资产整个的处置过程中，行业出现新的变化。
新一轮的资产可以说更具有市场投资价值。从投资角度来看，四大资产管理公司已经成为通道来使用，银行成为真实的交易对手。另外，资产包的规模越来越大，它的好处是资金相对充分的机构会把一些小的竞争对手排除，尤其能排除一些区域性的小的竞争者。
我个人把不良资产分为两个类型，一个叫股东引导型，一个叫企业引导型。 如果企业债务人自身已经没有在产业链的存在价值，或者是未来没有重整盘活的价值，把它定义为企业引导型。如果这个企业本身是因为短期流动性的问题，企业经营不错，但是由于现金管理不好导致过度负债，或大股东替别人互保被牵连，或挪用企业帐上资金进行非主业投资，比如房地产和从事高利贷的，对企业通过重组等后续安排而谋取的投资增值，是股东引导型。
特殊投资机会的获利模式
不良资产投资分为两块，第一块我们叫传统的NPL资产，就是传统的银行信贷资产；第二块就是权益类的资产，其中一部分我们是企业引导型的债务人，另一部分就是股东引导型的。
在投资NPL资产过程中，聚焦属地化区域。不良资产有很强的属地的特征，我们讲股权投资投行业，不良资产实际上投的地域。因为企业给银行提供的抵押物来自当地，这些不良资产对应的抵押物最终的解决消化还是在当地。另外，目前投资不良资产偏重抵押类资产。
坚持中小包的订制化。投资不良资产可以到银行去选，银行可以按照你的方案组成一个包供你进行转让交易，这叫订制化资产包。银行推出的大额资产包，主要是通过和解请求、债权转让、诉讼拍卖、上市并购、破产重整各种各样的方式进行解决。
特殊投资机会的行业未来展望
纵观整个市场增量，随着监管压力不断的增大，预计未来三到五年全国不良资产的供应量将达到三到五万亿。
就政策层面，供给侧结构性改革过程中不断出台不良资产相关的文件。
利用属地化信息优势，获取信息不对称差价。房地产整个价值的差异就是来自信息不对称。
从不良资产投资角度来看，更加注重价值的挖掘、资源的协同能力、产业整合的投行能力。
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