2018年6月13日，财经大V“市值风云”发布了一篇长达万字的文章，质疑雏鹰农牧涉嫌严重财务舞弊。当晚，雏鹰农牧发布公告，公司控股股东、实际控制人侯建芳及其一致行动人所质押的部分股票触及平仓线，可能存在平仓风险，股票自6月14日开始起停牌。
财务造假仅仅是个表象，没有公司会在经营蒸蒸日上的时候进行财务造假。造假之前，一定是经营出了问题。经营的事情，开始永远都是小事情；但问题没有解决，财务窟窿越来越大，不得不掩盖亏损。此时我们看到的不止应该是雏鹰农牧造假的手段，而是昔日的明星企业，因为什么经营上的失误，导致史上最长的强猪周期都没有挽救雏鹰，就需要做深入分析。
与其他养猪企业不同的地方只有两个：其一雏鹰开始尝试养殖高端生态猪；其二是雏鹰向下游进行一体化拓展。那么这两块业务到底带来了什么效益，我们逐一拆解分析。
1. 生态猪项目到底给雏鹰造成了多大的损失？
雏鹰农牧并没有在年报公告中单独披露生态猪的实际出栏量，而仅仅披露仔猪、商品猪、种猪的销售量，因此我们从成本端入手来推测。2011年1月签订生态猪投资协议，建猪舍预计1年，进猪到出栏要至少5个月，因此2011年三类出栏猪中不含生态猪。
假设：2012年以后的生猪部分业务头均营业成本保持不变。猪饲料成本要在生猪养殖全成本中占70%左右，2011年-2014年猪饲料原料是略有下降，因此假设成本不变是比较保守的合理假设。（2011年之后雏鹰不再单独披露每种出栏猪的成本）。
逻辑：按照2011-2016年报中披露的出栏量，计算如果出栏全部为非生态猪的成本。那么这部分与实际生猪养殖业务营业成本的差额，即为生态猪养殖增加的边际成本。
结论：生态猪在2013-2015年，产生的边际成本增量为0.63亿、1.57亿和2.16亿，损失在逐步扩大。2016年涉及处置非流动资产、调节折旧等财务造假，因此2016年数据不参考。
2. 像下游扩展渠道给雏鹰造成多大损失？
雏鹰向下游拓展主要目的之一在于推广生态猪（生猪养殖企业的下游为屠宰场，屠宰场按照统一价格收猪。因此如果没有自己的屠宰场就无法把生态猪推向终端）。
从上游来看，公司于2010年成立农贸公司，专门负责饲料原料的采购加工，节省成本，投资额达1.8亿元；从下游来看，公司2012年初拟投资2亿元建设生猪屠宰加工项目（当年Q3投产）、1.5亿元建设年储存10万吨冷鲜肉的冷链物流项目。从2012年起，在终端建立自己的“雏牧香”品牌上升为公司的长期战略选择，公司开始在终端开设专卖店。为了弥补增加终端店的坪效，公司在2012年披露增加业务范围，包括蔬菜、冷鲜肉、熟食等农产品、农副产品的销售。2013年，专卖店数量预计开到1000家，实际拓展了200家。除此之外2014年6月，公司增加生猪屠宰、预包装食品零售批发和新产品技术研发；7月，公司成立微客得，利用互联网思维，以游戏社交平台为主，依托粉丝经济吸引销售。第三方网络销售也在同步进行，公司甚至还收购了电竞俱乐部OMG。
除生猪养殖之外，公司的禽类养殖、物流、屠宰、终端销售专卖店、游戏平台和电竞均归于其他业务。禽类养殖在2012年仅仅占营收不到5%，随后更是逐年走低，后几项业务逐渐成为其他业务中的主要部分。
由下表可见，公司自2012年以来，其他业务毛利一直为负，随着规模的扩大损失也在不断扩大。除此之外，其他业务造成费用的增加也十分可观。两者加总，下游拓展产生的净损失在2014年最高达到6亿。
3. 两者加总产生净损失超出预期
2012-2016年，上市公司由于生态猪和下游渠道拓展，保守估计5年间损失至少26.3亿元营业利润，且不包含如果把损失投入到正常产能扩张中、而后获得利润这部分机会成本。这部分营业利润转化为正常产能扩张，则对应着至少200万头以上的产能扩张。如果雏鹰选择专注主业这条路，在2015年开始超长强猪周期时可以享受到量价齐升的福利。然而时光不可倒退，一代巨头陨落，只能为后来者带来教训与警醒。
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