一.國開行回應PSL暫停傳聞，仍嚴格執行有關棚改政策
25日中午，一則網傳信息說，各地PSL（抵押補充貸款）審批暫停，回收國開行總行，等待新政策。另據媒體報道，國開行總行回收了棚改項目的合同審批權限，此前在分支行可以簽訂的，現在必須總行審批，但並未暫停所有棚改項目，目前仍在進行中的項目依然繼續執行。此外，過去曾經貨幣安置為主的方式，今年以來多以實物安置為主。
PSL是指政策性銀行貸款，即國開行和農發行的棚改專項貸款，央行PSL投放是此類專項貸款的重要來源，約佔棚改貨幣化資金的80%左右。2014年開始，棚改貨幣化安置得到大力推廣，佔比從2014年的9%快速提高到2015年的28%，至2016年達到48.5%，2017年或達到60%。2018年棚改將開工580萬套，這一數據雖然較前期有所回落，但仍然是超過市場預期的一陣強心劑。棚改無疑是三四線城市去庫存的助推器，PSL的暫停審批幾乎意味著棚改貨幣化被一刀切叫停，市場上恐慌情緒蔓延，A股地產股版塊在下午重挫3個點。
晚間，國開行回應此傳聞稱，今年以來，開發銀行嚴格執行國家有關棚改政策，在國務院相關部委指導下，配合地方政府依法合規開展棚改融資工作。據國開行數據，截至5月末，開行今年發放棚改貸款4369億元，有力支持了棚改續建及2018年580萬套新開工項目建設。目前各項工作正在有序開展。
二.棚改僅為三四線回暖的催化劑，而非決定性因素
棚改由來已久，棚改主要有實物安置和貨幣安置兩種方式，相比於實物安置（拆房子補償房子），貨幣化安置的主要運作模式是將拆遷的房子以現金的方式來補償。
對於棚改的作用，我們的觀點較市場看法更為冷靜。棚改最早可追溯到2004年。2004年年底，李總理調任遼寧省委書記，一年三入莫地棚戶區，並將遼寧棚戶區改造列為遼寧省一號工程，以莫地棚戶區改造為始點，遼寧省集中式的棚戶區改造拉開序幕。
“遼寧模式”不能稱之為棚改貨幣化。在2014年，國開行棚戶區改造專項貸款進入大眾視野，進而推動地方政府積極推進棚改貨幣化工作。
若將棚改貨幣化看作是三四線城市市場回暖的主因，那麼2013年國家棚改專項進來後，市場理應上行。雖然2013年作為起點，貨幣化比例較低，但是數據顯示，2013年、2014年甚至2015年時，貨幣化安置比例不斷提升，市場無明顯起色。事實上，三四線城市經歷了從2010年下半年至2015年近6年的沉寂期，期間房價猶如一潭死水，未出現任何波瀾。
表：棚改的政策演變歷程
表：棚改拉動銷售測算總表
圖：2012~2017年棚改推動情況
因此可以認為棚改貨幣化不是三四線城市市場回暖最重要原因，理由有以下兩點：
01
其一、2015年開始的，我國實施了棚改三年計劃，即從2015年至2017年完成棚戶區改造1800萬套。2017年5月，國務院常務會議要求，針對目前一些地方棚改推進難度加大、配套建設滯後、融資困難等問題，要落實各項支持政策和地方責任，加大督查力度，管好用好棚改專項資金，完善水電氣熱路和教育、醫療等配套設施，提高入住率，在商品住房庫存量大、市場房源充足的市縣，進一步提高貨幣化安置比例，確保完成今年再開工改造600萬套的棚改任務。會議確定，實施2018年至2020年3年棚改攻堅計劃，再改造各類棚戶區1500萬套。1500萬套的棚改總量，每年的棚改量是500至600萬套，2018年是580萬套（2018年兩會也明確提出，啟動三年棚改攻堅計劃，2018年開工580萬套），按照棚改的這個力度推進，未來三年棚改將全部完成，即最遲在2020年，棚改貨幣化將全部完成，如果棚改貨幣化是主因，那麼棚改結束後，市場將何去何從？
02
第二、棚改目前推進的節奏是相對比較快的，棚改也取得了顯著成效。棚改越往後越難改，通過貨幣化的方式很難再推進，如果認為三四線城市的這波行情是由棚改貨幣化引致的，那麼這波行情是很難看長的。
但棚改加速三四城市的回暖，對三四線城市房地產市場的回暖具有催化劑的作用。這其中有個先後順序，市場沒有起來時，棚改貨幣化沒有能力從0到1把市場推起來，市場起來後，棚改貨幣化開始發揮作用，居民獲得貨幣化補償金後，支付能力有了一定的提升，購房的意願也將增強。即房價漲了之後，居民才有意向將棚改貨幣化獲得的資金投入房地產領域，房價未漲時，居民的購房意願不強，貨幣化的資金更可能用於汽車等的消費上。
簡而言之，棚改貨幣化發揮了催化劑的作用，並非是市場起來的原因，棚改的作用更大程度上是一個階段性的催化劑的作用，無法長期發揮作用。
三.三四線回暖為體系性修復
如果說三四線城市的回暖中，棚改貨幣化發揮的只是階段性催化劑的作用的話，那麼三四線城市回暖的真正原因在哪？
我們首先回顧2009年至2016年三四線的市場表現：2009年至2011年，全國房地產市場全面回暖，三四線城市土地供應大幅提升，土地供應規劃建築面積同比增幅多為100%以上，供應過量。大量供地之後，新區建設需要建設週期，項目配套不完善，需求下降，部分城市出現大量“鬼城”。並且大量房企進入三四線後被套牢，最後使房企和金融機構紛紛逃離三四線。我們稱2011年至2016年三四線的衰退為體系性衰退。
在經歷過體系性衰退後，本輪三四線市場回暖為體系性修復，主要原因有以下四點：
1
供給真空。2012年之後，土地市場成交情況惡劣，土地價格低，政府無力收儲，因此政府開始主動控制土地出讓量，因此三四線城市的供給呈較低水平。
2
一二線溢出效應。一二線城市土地供應減少之後，房企開始尋找三四線機會，同時金融機構在一二線調控政策後，也開始尋找三四線機會。尤其是在三四線市場回暖後，開發商、銀行、信託、政府等對三四線城市的態度發生扭轉，各方都積極投入三四線城市的房地產大軍中，對三四線城市房價有拉動作用。
3
供給質量提高。包括項目的質量與項目周邊生活配套的質量。得益於品質型規模房企的進入，三四線城市項目的質量較往年有大幅提升。基礎設施、商業等生活配套經過5年左右時間的建設，也日趨成熟。因此，無論是房屋的質量，還是房屋配套的質量都在提升。
4
居民支付能力和支付意願在增強。支付能力具有積累特性，一年勝過一年。當前三四線城市的經濟發展較快，即使是一般的打工收入水平也在提升，包括棚改貨幣化等都在一定程度上提升了購房者的支付能力。飽暖思美好生活，支付能力提高了，居民支付的意願也在不斷增強，當前的三四線城市處於良好的需求氛圍下。
各種因素的持續支撐下，三四線城市的回暖具有一定的持續性，可能會超過多數人的一致預期。並且，棚改的暫停也未必能對三四線城市體系性回暖造成較大影響。
圖：2009-201805三四線城市土地供應規劃建築面積（萬方）情況
圖：2017年三四線普通城市GDP及增速情況對比
圖：表：2018年三四線城市軌道交通計劃城市
閱讀更多 億翰智庫 的文章
