在電子行業的黃金10年，立訊精密抓住產業鏈重構的時代機遇，率先入局、果斷破局、慎重轉局，演繹出一段波瀾壯闊的崛起故事（具體見>>>“迭代”立訊精密：從富士康門徒到蘋果的親密夥伴）。未來10年，能否及時轉局，從一個強勢走向另一個強勢，不斷擴大戰果？
正文字數|4424字 預計閱讀|12分鐘
撰 文 | 尹曉琳
責 編 | 尹曉琳
雖是長坡賽道，但是電子行業帶有明顯的週期性，因此，階段性收官和轉局能力對於立訊精密而言尤為重要。
正如《粟裕傳》中所說：在戰役指揮中，組織轉移是一個值得深思熟慮的問題，它不僅關係到與下一步作戰任務的銜接，而且直接影響戰役本身的成果。戰役打得好，如果轉移不當，也會轉勝為敗；反之，戰役進行得不順利，但轉移得當，就可以減少損失，改變不利態勢。
2017年之後，蘋果手機銷量增速下降，供應商企業的業績增長大多受到壓制，唯有立訊精密是個例外。它憑藉跨品類的精密製造能力，在蘋果產業鏈中不斷蠶食其他廠商的份額，實現高增長。
如今，立訊精密已經到了一箇中大規模的體量，從收入、利潤、市值來看，都離“中大型企業”的邊界點越來越近了。未來10年，立訊精密能否及時轉局，從一個強勢走向另一個強勢，不斷擴大戰果？
01
達摩克利斯之劍與蘋果依賴症
雖然蘋果的巨量訂單帶來了營收，但“蘋果依賴症”猶如達摩克利斯之劍，始終懸在蘋果供應鏈企業頭上。與蘋果業務的高度綁定，會否制約其未來的增長？自從立訊精密市值衝破2000億，這一爭論一直存在。
一方面，製造業大部分都有周期性折價。立訊精密的下游消費電子，是一個產品品類眾多、週期性又很明顯的行業。蘋果用海量訂單改造了供應商，將其打造成自己的產品車間，一旦某款產品市場反響不好，立馬反饋到供應鏈企業，業績隨之下降。
曾經的蘋果聲學組件供應商瑞聲科技就是例子。隨著智能手機整體出貨量的下滑，以及來自競爭對手的蠶食，瑞聲科技在2017年丟失了蘋果聲學第一大供應商的“光環”，次年便終結了連續8年的增長勢頭，進入業績黑暗期。
事實上，立訊精密也親歷過類似的警示。2016年，由於iPhone7銷量不佳，蘋果業績低迷，產業鏈小夥伴紛紛躺槍，立訊精密的業績增速也慘遭變臉。
不少人認為立訊精密觸碰了邊界，但從後視鏡看，彼時的天花板對於立訊精密而言，更像是前行路上的一次轉局契機。正是在2016年，立訊精密開始佈局收購國內微電聲產業的龍頭企業臺灣美律，逐步切入聲學，次年實現了業績翻盤。
“關鍵是你選擇在蘋果供應鏈裡面去承擔一個什麼樣的角色，你要做什麼樣的東西？確實蘋果對立訊的營收貢獻很大，但是也要看到立訊的產品線是非常全的，它不斷擴張產品線，加深跟大客戶的關係。”華創證券電子分析師熊翊宇說。
2019年，立訊精密營業收入625.16億元，其中第一大客戶的銷售額佔比55.43%。當年累計出貨AirPods近4000萬部，AirPods Pro近600萬部，此外立訊精密還參與了iPhone11的馬達、聲學等零部件的供貨組裝。
熊翊宇分析，對於電子供應商而言，蘋果是最好的客戶。第一，蘋果的產品定位高端，單品價值最高。Counterpoint Research的數據顯示，2018年手機行業的全部利潤中，蘋果一個品牌的佔比高達64%。
“蘋果的技術研發跟產品體驗都走在行業最前沿，它能夠通過前期大量的研發去實現產品性能的突破，而安卓客戶更多是一種跟隨，安卓機的價格要比蘋果機低很多，這就要求廠商對於供應鏈的成本管控非常嚴格。如果你做安卓機的供應鏈，就必須把每一分錢都算得很精細，多一分可能廠商就不找你了，它會找那些報價更低的供應商去做。所以安卓的很多供應商其實不怎麼賺錢，毛利率是顯著低於蘋果供應鏈的。”熊翊宇說。
那麼對於立訊精密而言，它是否真的非常依賴蘋果？“我覺得其實不完全是，蘋果代表了供應鏈的最高要求，蘋果對於立訊的培養，讓它具備了一系列靈活的能力，能夠憑藉自己在蘋果培育的優勢，逐漸打通其他的一些客戶，而且不只侷限在消費電子領域，還包括通訊業務、汽車電子、可穿戴設備，不斷拓展客戶邊界。”熊翊宇分析，“行業內其實有一種說法，如果你能通過蘋果的認證，那麼大部分電子終端企業的認證都是沒有問題的，只是你願不願意去做、去賺更低毛利的東西而已。”
02
穩態與錨點
立訊精密為何總能卡位景氣領域？變量使得未來難以預測，但是好在，也有一些對於未來趨勢起著至關重要作用的“穩態”。把握好相對“穩態”，就像一艘船航行在浪潮洶湧的大海上，找到了自己的錨點。對於立訊精密而言，大客戶就是錨點，立訊精密需要做的是從大客戶的變化中尋找趨勢。
目前，立訊精密的“穩態”仍然是蘋果。在硬件方面，蘋果每款產品的銷量都遙遙領先第二名。比如Apple Watch佔據市場一半份額，2019年銷量接近3000萬隻；AirPods在二代後成為爆款，2019年系列產品售出接近6500萬套，僅一款產品收入就達到特斯拉營收的一半。究其原因，iPhone已經將蘋果“抬”成一個在全球擁有10億用戶的品牌，新產品即便只有10%的轉化率，也會出現爆款。
立訊精密以蘋果為錨點，追隨身位領先的強勢者，迭代自己參與新週期的能力。
“電子行業變化迅速，新技術的出現一定會帶來老技術的淘汰，如果你的產品生命週期太短，有可能現在投入大量的資本去做產線，過兩年行業突然不用這個東西了，那麼你的投資就會形成巨大的浪費，所以前期都要去做一些前瞻的判斷。立訊精密在這方面有一個很大的優勢，就是在過去10年中，它和大客戶蘋果積累了非常好的關係。”熊翊宇說。
原因在於，立訊精密非常願意主動去幫客戶降低成本。“在這個過程中，蘋果越來越器重立訊精密，後來在開發新產品的時候，會提前跟立訊精密一起做研發。立訊在過去多年中積累的優勢，剛好在這兩年從量變走到質變，能夠更快地拓展新產品。”
此外，熊翊宇指出，電子製造業企業普遍存在路徑依賴，“立訊精密從最底層的連接器做起，當它把底層技術積累得足夠深，經驗足夠豐富之後，再去做由點及面的拓展，會比較迅速一點。這就是為什麼立訊精密能夠在新產品出來的時候做出迅速響應，它的成長基因就是如此。”
這種“路徑依賴”類似軟銀董事長孫正義提出的“時光機器理論”。孫正義發現不同國家處於不同的發展階段，那些發達國家驗證過的經驗，過一段時間後，相當程度上可以照搬到其他國家。比如上世紀90年代，美國互聯網產業如火如荼，而同時期的日本，網絡才剛剛出現。於是孫正義帶著在美國積攢的互聯網經驗殺回日本，這樣就彷彿坐上了時光機，擁有了上帝視角，更容易看清未來的演化方向。
03
終局與動能
立訊精密常常被拿來與富士康對標，如今富士康的增長几乎停滯了，原因是富士康始終聚焦於做組裝業務。
“富士康的核心能力是人力成本管理優勢，它能夠把120萬人管理得很好，但這也是極限了，所以富士康能夠做代工行業的老大，把很多對手都擠下去，但是因為沒法提升毛利率，邊界無法繼續擴大。”熊翊宇認為。
那麼立訊精密的邊界在哪裡？是不是當它做到富士康的體量，或者說做到某個比例的時候，它就不再成長了？
“富士康母公司鴻海2019年利潤是275億人民幣，其中大部分來自蘋果，2019年立訊精密的利潤是47億元。我們認為立訊精密當前的體量仍然還有很大空間，當然這只是簡單地從下游需求的角度去推算，事實上我們覺得立訊精密是有可能突破邊界的。”熊翊宇分析，“只要它的客戶沒有放棄成長，立訊的成長就沒有停滯。”
對於未來10年的立訊精密，我們可以從三個方向來看。
一是智能手機。5G換機大年即將到來，立訊精密有望憑藉成本和垂直整合優勢，在高端機領域進一步強化優勢。由連接器到聲學再到無線充電、LCP天線、線性馬達、攝像頭模組——類似“單客經濟學”所追求的用戶全生命週期價值，立訊精密的“單機價值量”正在不斷提高。
二是創新產品。消費電子的創新不會止步於智能手機，受益於5G技術突破，IoT設備將百花齊放。相關零部件及成品的機會將屬於那些在高度競爭中脫穎而出的優秀廠家。
以蘋果的可穿戴式產品為例，AirPods出貨量保持高增長，機構普遍預計2020年出貨量為0.85-1億部, 並將在2021年銷量過億；Apple Watch續航痛點得到解決，已打開長期成長空間，可能會複製無線耳機的高增長。
也許在2021年，AirPods會達到生命週期的最高銷量，就像2013年的iPad和2016年的iPhone那樣。但電子行業的創新永無止境，新的產品還會源源不斷地被設計和製造出來，會更小、更輕、更精密。而立訊精密從零件、模塊到系統方案均已完成整體框架搭建，並已實現核心產品的佈局。
三是立訊精密在通訊業務以及汽車電子業務的提前佈局。當下，立訊精密的通訊和汽車電子業務佔比還不到15%，但每年保持40%左右的增速。
立訊精密董事長王來春說：“通訊業務正在如預期發展。目前公司的數據中心產品領域，光模塊產品已經有量的突破，雖然每月只有2000萬的收入，但不斷增長、且市場巨大，成長可期。”
汽車電子也是如此。“新能源車的技術突破，將會帶來產業結構的改變，尤其是特斯拉這種行業鯰魚的存在，正加速顛覆傳統汽車的生產模式和供應鏈。立訊精密在這一塊早早做了一些佈局。”熊翊宇說。
無論是通訊還是汽車業務，其產品製程、自動化工藝與技術將越來越多地借鑑消費電子的先進模式與經驗。這對於立訊精密而言似乎又是“時光機”般的機遇。
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“很多人從價值投資的理念出發，判斷立訊精密做的並不是一門好生意。客觀來講，立訊精密的商業模式確實不是最好的，首先相對重資產投入，其次毛利率和淨利潤不高，以毛利率和ROE去推導護城河的話，並不是很強。但並非只有高毛利的公司才是好公司，立訊精密是一家有自己阿爾法的公司，它的定位非常清晰——硬件配合供應商，緊緊追隨強勢者迭代。”熊翊宇分析。
“黃金10年”結束，“掘金10年”開啟，中國製造業需要立訊精密，也需要更好的立訊精密。張維迎曾說，中國過去40年的經濟發展主要靠“套利型企業家”推動，經營、技術都借鑑別人。這不是一個貶義詞，而是時代使然。如今，那些勇於進取的“套利型企業家”正在往“創新型企業家”躍遷，攻堅勝利者如任正非，野心優雅的王來春則仍在Move。
在由工業經濟向知識經濟的轉型途中，立訊精密實現了低成本、高端化、網絡化、親密化。未來，當從1到N的規模擴張達到瓶頸之後，它能否真正切入價值鏈上游的關鍵材料和元器件領域，尋求毛利率水平的提升？王來春說過，立訊精密的願景是成為中國“航母級精密製造企業”。長坡之上，道路漫長，值得我們拭目以待。
素材來源：中歐商業評論
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