近日，地產黑馬新城控股公佈了公司2019年業績。
數據顯示，2019年新城控股實現營業收入858.47億元，同比增長58.58%，歸屬於上市公司股東的淨利潤126.54億元，同比增長20.61%。
在合同銷售收入方面，公司銷售金額和銷售面積均取得了兩位數的增長，在地產百強榜中保住了第八位的排名。其中，合同銷售金額達2,708.01億元，同比增長 22.48%，銷售面積達2,432.00萬平方米，同比增長34.21%。
2019 年，在“房住不炒”的調控政策基調下，全國實現商品房銷售面積為17.16億平方米，同比下降0.1%；銷售額為15.97萬億元，同比小幅增長6.5%。對比行業數據來看，新城控股2019年銷售金額和銷售面積均達到兩位數的增長，表現可圈可點。而根據克而瑞信息集團(CRIC)統計數據，新城控股2019年度銷售金額位於行業第8位，與2018年排名持平。
然而，強勁的銷售增長數據與良好的業績表現並沒有給新城控股帶來多少信心。新城控股在年報中表示，將2020年銷售目標為2500億元，較2019年全年銷售大幅下調200億元，這讓眾多投資者頗感意外。與此同時，在年報公佈的同一天，公司聯席總裁袁伯銀宣佈辭職，這距離公司另一位聯席總裁陳德力離職僅僅一週的時間。
發生在2019年的創始人王振華醜聞事件，一度對新城控股的正常經營產生了嚴重影響，從公司的銷售數據及業績表現上看，以王振華之子王曉松為首的高管團隊似乎已經穩住了局面。但公司在取得了良好的銷售增長及業績表現情形下，卻主動大幅下調銷售目標的行為，又似乎是對未來的發展並沒有太大的信心。在一月之內，兩位總裁級高管的接連辭職，也讓市場對公司來發展多了一層擔憂。
種種跡象表明，黑天鵝事件所給新城控股帶來的衝擊並沒有完全過去，對於公司新任董事長王曉松來說，新城控股未來的路很長，但挑戰恐怕也會很多。
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地產開發業務承壓
銷售目標主動下調
新冠疫情的突如其來，讓房地產行業開年以來就受到了較大的衝擊。在此情形之下，眾多房企普遍謹慎設定了2020年銷售目標，以應對疫情對市場帶來的不確定影響。據機構統計，已公佈業績目標的房企2020年平均增速在10%左右。在此情形之下，新城控股大幅下調銷售目標的做法，似乎就顯得有些突兀，也讓不少投資者感到不解。
對此，業內人士分析，三四線城市去化壓力，疫情對公司商業綜合體的嚴重影響，應該是新城控股主動下調銷售目標的兩個重要原因。
在過去的一年，新城控股房地產開發業務實現銷售收入 803.22 億元，同比增加 58.00%。公司物業出租及管理業務實現營業收入 40.55 億元，較上年同比增加 83.19%。可以看出，儘管新城控股物業出租業務同比增速更高，但在新城控股營業收入中的佔比仍只有4.81%，地產開發業務仍舊佔據絕對主導地位。
圖片來源：新城控股年報
新城控股目前的地產開發業務分為住宅業務及綜合體銷售業務兩塊。2019年，公司住宅業務、綜合體業務分別實現銷售收入422.67億元和380.56億元，對應的毛利率分分別為25.6%和36.96%。對比前一年來看，這兩塊業務毛利率均出現下滑，其中，住宅業務毛利率同比大幅下滑8.69個百分點，並使得新城控股房地產開發整體毛利率下降4.5個百分點。
圖片來源：廣發證券
城市能級較低成為新城控股住宅業務銷售下滑的首要原因。年報數據披露，新城控股三四線城市銷售金額佔比在2019年已超過60%，二線城市佔比下降至32.8%。近兩年以來，隨著國內三、四線城市銷售去化壓力的不斷增加，新城控股住宅業務毛利率已經持續第三年出現下滑。
圖片來源：新城控股年報
西南證券統計數據顯示，新城控股自2017年開始，拿地面積和金額開始激增。其中，2017年佔比面積達到1218.6萬平方米，總地價達到893.55億元。2018年則是新城控股拿地峰值，總地價達1112.17億，權益地價達752.41億。可以看出，新城控股在2019年黑天鵝事件發生以前，一直採取較為激進的拿地策略，較高的土地成本，以及不斷趨緩的房價，也讓新城控股住宅業務開始承壓。
圖片來源：西南證券
在地產開發業務中，新城控股採用“住宅+商業“雙輪驅動模式，通過商業地產帶動住宅業務增值。隨著商業地產品牌“吾悅廣場”快速發展，新城控股商業地產開始步入到快車道。
2019年，新城控股新開業吾悅廣場21座，開業數創下歷年新高，公司綜合體銷售業務收入達到380.55億元，佔比也從2018年42.4%上升至2019年45.1%。在非冠疫情持續影響下，商業地產市場受到了最直接的衝擊。在零售業中短期前景並不明朗的前提下，新城控股較高的商業地產銷售比重，也就意味著公司2020年銷售將比普通以住宅為主的房企承受更大的銷售壓力。
不只是商業地產的銷售，從在商業地產出租業務上，新城控股同樣面臨整體租金下調壓力。新城控股年報中預測，疫情對於公司商業地產租金收入影響將達到5億元，這無疑也將影響到公司物業出租業務的收入及毛利率水平。
因此，業內人士認為，新城控股主動調低銷售目標主因並非是對2020年銷售缺少信心，公司存在諸多現實問題才是促使公司做出這一決定的根本。此外，公司高管的接連辭職，又給新城控股未來的發展增加了更大的不確定性因素。
/ 02 /
高管接連辭職
未來利潤堪憂
3月30日晚間，新城控股發佈公告稱，公司董事兼聯席總裁袁伯銀因個人新事業發展需要正式辭職。繼陳德力辭任聯席總裁後，新城控股又一大將選擇離職而去。
圖片來源：新城控股公告
僅僅在10天之前，新城控股主管商業管理事業部的聯席總裁陳德力離職。針對這一事件，節點財經曾發文《新城控股：原董事長醜聞曝光，聯席總裁突然離職，股價低迷機構撤資》進行報道。
在陳德力辭職之前，新城控股原設有三個聯席總裁席位，分別由梁志誠、陳德力和袁伯銀擔任。其中梁志誠負責新城傳統住宅業務開發，陳德力先後負責商業地產開發及商業地產管理業務，袁伯銀主要負責公司額內部管理及人力資源。
短短一週之內，新城控股兩位總裁級別高管離職，引起了輿論的強烈關注。
節點財經曾在《新城控股：原董事長醜聞曝光，聯席總裁突然離職，股價低迷機構撤資》一文中推測，陳德力的離職或許是因為對公司未來發展並不樂觀，公司針對高管的股權激勵方案難以兌現有關。
王振華醜聞事件之後，為了穩定公司高管團隊，新城控股2019年11月推出了新的一期股權激勵方案。
資料數據顯示，這一股權激勵方案業績考核指標為：2019—2021 年公司扣非後歸母淨利潤較 2018 年增長分別不低於 20%、70%和 120%，對應的扣非後歸母淨利潤分別約為 91 億元、129 億元、167 億元。
但從新城控股給出的2020年銷售目標上看，公司對2020年的發展似乎並不樂觀。如果公司銷售收入如期下滑，公司地產開發業務毛利率又處於下降趨勢，公司2020年扣非淨利潤較2018年增70%的考核指標顯然很難達成。
此外，新城控股2019年淨利潤中仍有超過20%以上比例來自公司投資產房產公允價值變動收益。在整個房地產市場走勢已經出現下行壓力的情況下，新城控股鉅額的投資性房產是否會有公允價值損失，也為新城控股未來的利潤表現增添了新的不確定性。
公司2019年年報顯示，投資性房地產公允價值變動損益為26.47億元，佔公司2019年度126.54億元淨利潤總額的比例達到21%。
圖片來源：新城控股年報
目前，投資性房地產的會計計量主要有成本法和公允價值模式兩種。其中，成本法記賬的投資性房地產每年需計提折舊，公允價值模式下則不計提折舊或進行攤銷，公允價值與原賬面價值之間的差額計入當期損益。
新城控股選擇公允價值模式來進行計量，如此一來，公允價值增加的部分不僅體現為公司利潤，還可以增厚公司淨資產。然而，公允價值計量本是一把雙刃劍，一旦房價進入趨勢性下跌，投資性房地產公允價值將顯著下降，這對於投資性房產貨值高達682億元的新城控股來說無疑將是一場災難。
此外，新城控股在2019年將45.24億元的利息支出採取了資本化處理，這相當於減少了年度的財務費用支出。如果將這45.24億元的利息支出費用化處理，將讓公司淨利潤減少近三分之一。
圖片來源：新城控股年報
可以看出，公允價值變動收益和利息支出資本化處理大大提振了新城控股2019年的淨利潤表現，但這也變相增加了公司未來利潤表現的壓力。
業內人士認為，股權激勵業績指標難以達成或許只是新城高管離職的一個因素，少主與老將之間的工作磨合問題，可能也是另外一個因素。
出生於1987年的新任董事長王曉松，能夠真正與眾多老臣密切合作，還有待進一步觀察，也將決定著新城控股未來幾年發展的成敗。截止目前，新城控股雖然將銷售目標降低，股權方案本身但仍然對扣非利潤增長保持著很高的增長要求。從這一點來看，公司的戰略發展思想似乎並不清晰。在此情形之下，公司高管的接連辭職現象也就不難理解。
/ 03 /
財務槓桿大幅收縮
拿地減少地產黑馬恐將失速
作為地產行業的一匹黑馬，新城控股這些年規模與利潤增速在行業遙遙領先，這與公司負債率的不斷攀升與激進的拿地策略密不可分。但在王振華黑天鵝事件後，新新城控股就迅速停止了拿地動作，並開始轉讓、出售部分項目以求快速回籠資金。
資料顯示，2019 年7月底開始，新城控股為確保流動性安全，累計轉讓了 24 個項目公司的全部或部分股權，獲得資金118.56億元。在債券發行方面，19年下半年之後，新城控股及港股上市的新城發展的債券就處於暫停階段。
在全力回籠資金、防止可能出現債務危機這一大策略下，新城控股2019年現金流入淨額同比增長超過十倍達到435.8億元。
圖片來源：新城控股年報
與此同時，新城控股財務槓桿也實現了大幅收縮。年報數據顯示，截止到2019年年末，新城控股淨負債規模由250億下降至101億元，淨負債率由49%下降至16%。
圖片來源：廣發證券
從償債能力角度來看，截止至2019年底，新城控股共持有現金639.4億元，短期債務306.02億元，現金短債比率達到2.08，公司的短期的償債壓力也得到進一步降低。
然而，新城控股的平均融資成本卻在增加。年報數據顯示，截至2019年12月末，新城控股有息負債741億元，整體平均融資成本6.73%，較2018年同期提升了0.26個百分點，較2017年同期5.32%的平均水平更是大幅上升。業內人士指出，在去年公司實控人王振華因涉及負面事件後，多家評級機構將新城控股列入負面觀察名單，公司的融資難度和融資成本顯然仍在深受這一事件影響。
此外，對房企來說，過低的財務槓桿也就意味著公司未來發展的儲備與動力的不足。新城控股為了確保債務的安全，不得不大幅降低了公司土地儲備的力度，這無疑將對公司未來的業績增長帶來影響。
對地產開發商來說，拿地銷售比指標（年拿地支出金額/年銷售收入金額）是反應的是企業拿地的積極程度。克而瑞研究中心統計數據顯示，百強房企拿地銷售比值為0.34。新城控股年報數據披露，2019年全年公司新增土儲總建面2508.5萬方，新增土儲總價607.4億元，對應的拿地銷售比為0.22，明顯低於百強房企平均水平。
圖片來源：廣發證券
由於地產企業採用的是預售證模式，對地產公司的年報業績來說，當下的業績往往代表的是兩、三年前的銷售情況的體現。而地產公司未來的發展，則與公司的土地儲備、項目開工密切相關。從這一點來看，新城控股土地儲備的下降，也就意味著公司未來業績增速難言樂觀。如此來看，作為近幾年地產界最黑的黑馬，新城控股恐怕要在未來幾年失速。
內容來源： 節點財經
撰寫 | 詠春
