基本要点
混业经营成为大势所趋：随与美国金融业混业经营的发展模式不同，我国金融机构实行的是分业经营体制，不同类别的金融机构，如银行、保险、证券、信托等业务范围相互分离，市场化和政策类金融业务相互分离。虽然分业经营模式有利于不同金融机构进行风险隔离，但是随着金融市场的不断发展壮大，市场对于多元化的金融产品需求日益旺盛。单一的金融产品往往不能满足客户全方位的金融服务需求。在这一背景下，各类金融机构间的业务协同合作领域不断扩大，金融行业实质上转向混业经营的时机已经成熟。对于我国商业银行业来说，混业经营一方面能够大幅提升规模效应，降低金融产品的改造成本，能够更好地为消费者提供一站式服务。另一方面也能够大幅提升商业银行的经营范围，让商业银行进入其他经营领域，增加业务种类，间接降低金融产品的运营、研发成本，实现风险和收益的互补，形成业务协同，实现品牌外溢效应。
国内银行杠杆率高于国际水平：国内商业银行过去几年整体杠杆率略高于国际银行。自2016年以来，随着国内金融市场去杠杆政策逐渐深化，国内商业银行的整体杠杆倍率呈现下滑趋势。而从国际银行走势来看，受盈利驱动整体仍处于加杠杆通道，但整体杠杆倍率仍普遍低于国内商业银行。国内银行业平均ROE在2009年-2018年都保持12-22%的水平，而美国银行业的ROE虽然自2008年金融危机后逐渐恢复，当仍然低于国内商业银行，最新披露的2017年有较明显下降至ROE为11.75%。
传统信贷VS多元化经营：在2008年之前美国银行业的非息收入占营业收入比重在40%以上，而在金融危机后有所下降，一直维持在30%-35%的水平，近年来持续下降，2018年年末非息收入占比为28.11%。而国内商业银行随着近几年多元化金融业务的深化，非息收入占比持续提升，根据2019Q1银监会披露的数据，商业银行非息收入占比仅25.83%，同比提高1.35个百分点。此外，国内商业银行的非息收入主要来自手续费收入，而美国交易性收入贡献度较高。最近几年随着金融交易的扩大和综合金融业务的布局（如基金、租赁、保险等子公司），投资性和其他业务收入的占比也在快速提升。
对公信贷为主VS消费信贷称王：经济增长模式的差异决定了国内外商业银行在信贷投放策略上的不同：我国经济增长主要由投资驱动，因此商业银行多以企业贷款为主，占比高达60%以上；而个人贷款占比近年来虽然有所提升，但是仍主要以住房按揭贷款为主。而在以消费驱动经济的欧美发达国家中，零售消费贷款是商业银行信贷的重点支持对象，因此在信贷结构当中的个人贷款占比较高
国内银行不良率略高于国际水平：2018年美国银行不良贷款率为0.99%，同比下降0.21个百分点，处于较低水平。而我国商业银行不良贷款率1.83%，同比增加0.09个百分点，略高于美国。美国商业银行资产质量较优的原因是自2008年金融危机后，美国对不良资产的确认和计提比较严格，对资产风险的把控也比较谨慎。而中国不良资产处置的主要模式采用了资产剥离的方式，由银行将不良资产批量转让给资产管理公司，以快速化解不良贷款，但实际上未完全化解掉银行体系聚集的风险。自2018年伊始，我国银监会同样要求各银行将90天以上的逾期贷款计入不良，严格管控不良资产。在不良资产的来源上，两国银行业表现出很大不同：国内银行的不良集中在制造业、批发零售业等对公领域，而美国的不良却主要产生自个贷领域，尤其是个人住房按揭抵押相关的贷款。
结论：展望2019年，虽然资产质量压力仍存，但是在2018年拨备增厚和对逾期90天以上贷款全额计提不良的前提下，2019年上市银行的不良率整体趋势平稳。在经历了一季度的信贷高增驱动业绩之后，我们认为下半年随着宏观经济压力增大，经济政策有望重启逆周期调节，通过进一步减税降费、释放流动性来提升市场活力，带动板块业绩持续增长。预计2019全年业绩增长区间在7%左右，而优质中小行业绩弹性更大。当前股价已经充分反映了市场对于经济周期下行的悲观预期，对应的2019年PB平均估值已经不足0.85倍，逼近历史大底，具有极高的安全边际。个股方面，国有大行兼具估值优势和业绩支持，在市场配置当中以其低估值、高股息、稳业绩成为震荡市环境下的优选品种，工行、建行仍是必备品种。中小行方面，平安银行、招商银行零售特色明显，业绩弹性较大，在当前时点也是增配良机。
风险提示：宏观经济下行压力加大或使商业银行资产质量承压，资本市场行情下跌或使板块估值水平承压。
1
中外银行标杆对比
1.1
经营环境比较
与美国金融业混业经营的发展模式不同，我国金融机构实行的是分业经营体制，不同类别的金融机构，如银行、保险、证券、信托等业务范围相互分离，市场化和政策类金融业务 相互分离。在我国1995年的《商业银行法》中明确规定：商业银行不得在境内从事信托投资和证券经营业务，不得进行非自用不动产投资和非银行金融机构、企业投资，国家另有规定的除外。虽然分业经营模式有利于不同金融机构进行风险隔离，但是随着金融市场的不断发展壮大，市场对于多元化的金融产品需求日益旺盛。单一的金融产品往往不能满足客户全方位的金融服务需求。在这一背景下，各类金融机构间的业务协同合作领域不断扩大，金融行业实质上转向混业经营的时机已经成熟。
对于我国商业银行业来说，混业经营一方面能够大幅提升规模效应，降低金融产品的改造成本，能够更好地为消费者提供一站式服务。另一方面也能够大幅提升商业银行的经营范围，让商业银行进入其他经营领域，增加业务种类，间接降低金融产品的运营、研发、营销成本，实现风险和收益的互补，形成业务协同，实现品牌外溢效应。为了验证分析国内外商业银行在经营发展路径上的不同选择，我们选取了全球范围内最具有代表性的6家商业银行进行全方面的对比分析，以此来对国际银行业发展趋势进行前瞻性解读。
1.2
行情比较
截止到2019年5月28日，我们梳理了最近五年全球标杆银行在资本市场当中的行情表现如下：可以看到的是，在国内A股市场，优质大行作为权重蓝筹股走势相当强劲，以招商银行和工商银行为代表的商业银行涨幅分别达到313%和106%，大幅跑赢市场指数。而在以科技类企业为主导的香港市场和美股市场，仅有以综合金融为代表的摩根大通录得125%的累计涨幅，其次为花旗集团的45%。而汇丰银行和富国银行5年股价累计涨幅均未超过10%，明显跑输市场指数。我们认为这主要跟当地市场投资者风格偏好有关，美国和香港市场投资者更加偏好成长性比较高的科技类企业，而国内A股市场投资者则对周期、消费类企业更为青睐。
1.3
估值比较
从市净率估值角度来看，选取的样本银行2019年估值水平普遍在2倍PB以下。其中，招商银行凭借在零售业务上的竞争优势，估值达到1.63倍，排名居首；摩根大通和富国银行估值均在1倍PB以上，分别为1.53倍和1.89倍；汇丰银行、工商银行和花旗银行估值水平接近，均在1倍PB之下。
从历史估值来看，过去五年时间里，6家样本银行整体估值区间在0.56-1.87倍之间。其中，富国银行估值区间为1.18-1.78倍PB，估值中枢为1.53倍，处于较高水平。其次是招商银行1.34倍PB，但是估值区间弹性相对更大。工商银行和富国银行目前股价对应的估值水平已经逼近历史底部区间，相对安全边际较高。
2
中外银行对比分析
2.1
业绩指标
营收利润对比
6家样本银行最近五年整体营收增长相对平稳，体现了银行业的经济稳定器作用。按照2018年营收规模排序，分别是工商银行（1127.45亿美元）、摩根大通（1041.58亿美元）、富国银行（831.49亿美元）、花旗银行（652.86亿美元）、汇丰控股（512.05亿美元）、招商银行（362.16亿美元）。营业利润方面，6家银行由高到低分比为：工商银行（540.84亿美元）、摩根大通（407.64亿美元）、富国银行（270.23亿美元）、花旗银行（234.45亿美元）、汇丰控股（164.71亿美元）、招商银行（155.33亿美元）。
从业绩波动性来看，招商银行近五年来的的营收增速和利润增速相对更优，最近两年的营业利润增速保持在两位数的较高水平，体现了深耕零售业务的竞争优势。而汇丰控股在过去五年当中由于全球化布局受到的商誉计提减值和出售海外亏损业务等因素影响，业绩波动较大。总体上看，国内的金融机构由于业务布局以国内市场为主，且经营结构以传统信贷业务为主，业绩增速相对平稳。而海外金融机构在全球化布局和混业经营的条件下，业绩波动性明显较大。以2018年最新的营业利润增速排序，分别为招商银行（17.75%）、汇丰控股（15.01%）、摩根大通（13.55%）、富国银行（3.50%）、花旗银行（3.01%）、工商银行（2.58%）。
营收结构对比
从2018年中外样本银行最新的营收结构来看，我们可以看到在我国商业银行执行分业经营监管的体系下，国内的商业银行盈利仍以传统信贷业务为主，工商银行和招商银行的利息净收入在总营收中的占比均在65%以上；而国外商业银行中，由于实行混业经营模式，所以从盈利结构来看更加均衡，非息收入占比更高。例如，汇丰控股重视跨境交易和股权并购业务，在营收结构当中的投资净收益占比高达16.7%；而富国银行通过零售小微金融业务优势完成优质客户积累后，通过商业并购进一步转向资产管理和证券化业务，在非息手续费收入方面的盈利占比逐渐提升，达到35.3%，领先同业。花旗集团和摩根大通作为综合金融标杆企业，其在传统信贷、证券投资以及中间业务方面的布局更为均衡。
从历史角度来看，在2008年之前美国银行业的非息收入占营业收入比重在40%以上，而在金融危机后有所下降（交易性收益减少所致），一直维持在30%-35%的水平，近年来持续下降，2018年年末非息收入占比为28.11%。而国内商业银行随着近几年多元化金融业务的深化，非息收入占比持续提升，根据2019Q1银监会披露的数据，商业银行非息收入占比仅25.83%，同比提高1.35个百分点。此外，国内商业银行的非息收入主要来自手续费收入，而美国交易性收入贡献度较高。国内商业银行的非息收入中，绝大部分由手续费及佣金贡献。最近几年随着金融交易的扩大和综合金融业务的布局（如基金、租赁、保险等子公司），投资性和其他业务收入的占比也在快速提升。
我们观察样本银行的非息收入结构发现，中国商业银行手续费及佣金收入占据很大一部分，招商银行有76.63%，而工商银行有95.22%。而对于美国商业银行来说，除了手续费收入之外，交易性收入也占据不小的比例，其中，汇丰控股的交易账户收入最高，有39.40%，其次是花旗银行（35.57%）、摩根大通（21.61%）、富国银行（2.03%）。
盈利能力
银行业作为重资产运营行业，其相对于传统实体企业来说具有高杠杆属性。无论是国内银行还是国际银行，都是以资产驱动负债的形式来实现盈利。从6家样本银行的资产负债率来看，均保持在90%左右，差别不大。其中，以2018年的资产负债率排序分别为：汇丰控股（92.41%）、招商银行（91.94%）、工商银行（91.53%）、摩根大通（90.22%）、花旗银行（89.72%）、富国银行（89.61%）。整体上看，国内商业银行过去几年整体杠杆率略高于国际银行。自2016年以来，随着国内金融市场去杠杆政策逐渐深化，国内商业银行的整体杠杆倍率呈现下滑趋势。而从国际银行走势来看，受盈利驱动整体仍处于加杠杆通道，但整体杠杆倍率仍普遍低于国内商业银行。
从资产负债表来看，美国商业银行的杠杆率低于国内银行，原因可能在于：（1）海外对银行业的监管尤其是对资本的要求一直较国内领先，因此美国银行业的资本充足率也较国内银行要高；（2）美国银行业历史上多次并购增加了商誉，降低了总体杠杆水平，而国内银行的资产构成中商誉和无形资产占比很小。不过美国商业银行的表外业务规模却是远远大于国内银行，尽管庞大的表外业务能够为其带来丰厚的非息业务收入，但也增加了隐性的偿付压力、扩大了银行整体的风险敞口。
从净息差对比情况来看，国内商业银行的净息差虽然呈现稳中向上态势，但相对国际银行来说绝对数并不占优，我们认为这主要同国内外的金融信贷投向行业不同所致。欧美发达国家是消费驱动型社会，而中国是资驱动模式。因此，国内商业银行信贷主要投向工商业企业、欧美发达国家则是个人贷款占比过半。具体的资产配置结构，我们在下一节将重点介绍。
美国商业银行净息差水平明显高于国内银行。根据FDIC披露的数据计算，自2000年以来美国银行业的净息差始终保持在较高的位置，基本上都在3%以上（2008年除外2.96%）。而国内商业银行的净息差水平则稍显逊色，2010年以来（银监会官方数据仅从2010年开始披露）在2.2-2.8%之间，尤其是2014年央行开启降息周期之后，行业净息差连续三年呈现下降态势，拉大了与美国银行业的差距。
中美商业银行净息差的差距来自负债成本的差异。我们通过拆分中美两国部分商业银行的资产端收益率和负债端付息率，发现国内商业银行资产端收益率还略高于美国的商业银行，不过负债端成本的差距却成为导致息差表现不如美国的主要原因。2018年A股上市银行中，负债成本最低的是四大行和招商，计息负债付息率平均在1.6-1.9%的水平，但依旧高于美国商业银行，如JP摩根0.82%，最高花旗也仅有1.77%。美国商业银行较低的负债成本推测与美国银行业一直保持超低的存款利率以及金融危机以来存款占比的上升有关，此外联邦基金利率维持在较低水平也是重要原因。
国内银行业平均ROE在2009年-2018年都保持12-22%的水平，不过自2016年以来有轻微下降（风险成本上升、利润增长承压）、2018年降至19.30%。而美国银行业的ROE自2008年金融危机后逐渐恢复，2017年有较明显下降至11.75%，尽管与中国商业银行相比较低，但仍拥有可观的股东回报水平。从ROA来看，2011年以来中国银行业的总资产收益率一直在1%以上，不过近几年持续下降，截止到2018年年末，中国商业银行ROA为1.12%，美国银行业则大体维持在1%以下，波动较大。
从样本银行数据来看，2018年6家样本银行ROE排序依次是招商银行（15.79%）、工商银行（13.36%）、摩根大通（12.68%）、富国银行（11.11%）、花旗银行（9.09%）和汇丰控股（7.29%）。汇丰控股和花旗银行波动较大，招商银行和工商银行存在微弱下降趋势，而摩根大通及富国银行变化不大。6家样本银行的总资产报酬率差别不大，招商银行3.33%的ROA排名首位，紧随其后是工商银行（2.78%）、花旗集团（2.54%）、摩根大通（2.45%）、富国银行（2.25%），而汇丰控股排在末位，仅有1.54%。从趋势来看，除工商银行ROA有小幅下降，其余银行均为波动上升。
2.2
资产指标对比
从资产规模来看，截止到2018年年末，工商银行以4.04万亿美元高居榜首，且这五年来工商银行都是远超于其他银行，并逐步稳定上升。接下来是摩根大通2.62万亿美元、汇丰控股2.56万亿美元、花旗银行1.92万亿美元、富国银行1.90万亿美元，最后以招商银行9828.84亿美元暂居末位。整体来说，除工商银行外的5家样本银行资产规模比较稳定。
资产扩张增速方面，各家银行都在-10%到20%之间波动。2018年，花旗集团增速最高，有4.07%，其次是摩根大通（3.51%）、招商银行（1.98%）、汇丰控股（1.44%）、工商银行（1.09%），最后是富国银行仅有-2.86%，是这6家银行中唯一的负增长。
资产结构方面，对于商业银行来说，在资产配置方面主要分为：信贷资产、同业拆借和投资类资产三大类。中国银行业普遍以贷款投放为主，占比超过50%。例如，招商银行占比55.6%，工商银行占比54.3%。而欧美银行业在混业经营体制下，资产配置更加均衡，尤其是投资类资产的占比普遍超过30%。从6家样本银行2018年资产结构来看，花旗银行投资类资产占比40.6%最高，其次是汇丰控股（35.8%）、摩根大通（35.5%）、富国银行（29.9%）；而国内的样本银行招商银行（28.4%）、工商银行（27.4%）均未超过30%。
信贷资产：经济增长模式的差异决定了国内外商业银行在信贷投放策略上的不同：我国经济增长主要由投资驱动，因此商业银行多以企业贷款为主，占比高达60%以上；而个人贷款占比近年来虽然有所提升，但是仍主要以住房按揭贷款为主。样本银行中，工商银行对公贷款占比达61.1%，对公贷款的投放行业以交通运输（12.3%）、制造业（9.0%）、租赁和商业服务（6.8%）为主；个人贷款中，住房按揭贷款占比高达29.8%。招商银行侧重发展零售业务，是国内银行业当中为数不多零售贷款占比超过公司贷款比例的银行之一。2018年招商银行的个人贷款占比49.3%，其中，住房按揭贷款占比23.6%，其次是招行的招牌业务信用卡贷款，占比也高达14.6%；而对公贷款的行业分布与国内银行业基本一致，房地产（8.0%）、交通运输业（7.3%）、制造业（7.2%）位居前三。
与国内不同，在以消费驱动经济的欧美发达国家中，零售消费贷款是商业银行信贷的重点支持对象，因此在信贷结构当中的个人贷款占比较高。我们这里用美国三家样本银行及汇丰控股的数据举例说明。2018年四家大型银行的个人贷款和企业贷款基本占比相当，花旗银行及汇丰控股的房屋贷款占据较高，分别为15.1%和26.5%。另外，信用卡贷款仍占据一定比例，摩根大通占比最高，有20.6%。
投资资产：受国内监管制度约束，我国商业银行在投资类资产的配置上相对保守，以政府类债券（含国债、地方债、政策性金融债以及公共实体发行的债券）为主，合计占比在60%左右。而美国商业银行得益于发达的直接融资市场，能够配置的资产种类明显丰富许多，除了普通的债券外，还包括MBS、ABS、权益工具、衍生品等，且政府类债券在其中占比相对较低。
负债结构： 无论是中国还是美国的商业银行，负债端都主要依赖存款（占比都在70%以上），但近几年却呈现出不同的变化方向：（1）国内商业银行近几年存款占比逐渐降低，2016年降至70.10%，主要由于同业负债（含同业存单在内）的增加所致，之后在回归传统信贷的政策导向下有所抬升。截至2018年末，国内银行业存款占比为71.99%；（2）美国商业银行的存款占比则持续上升，2018年达到77.28%，推测与金融危机后监管强化、商业银行夯实核心负债有关。
而从6家样本银行负债结构来看，以存款占比排序依次是工商银行（84.4%）、富国银行（75.7%）、招商银行（71.4%）、摩根大通（62.2%）、汇丰控股（61.8%）、花旗银行（58.9%）。招商和工行的同业拆借资金较多，而其余美国银行债券融资较多。
存款增速方面，2018年工商银行以6.01%排名第一，依次是花旗银行5.56%、招商银行3.08%、摩根大通1.85%、汇丰控股-1.01%、富国银行-3.73%。除花旗银行在稳步增长外，其余5家银行均有下降趋势，可能与当前国际经济环境不乐观有关。
贷款增速方面，2018年摩根大通以5.79%排名第一，排序依次是招商银行（5.03%）、工商银行（3.14%）、花旗银行（2.63%）、汇丰控股（0.05%），而仅有富国银行为负增长，增速为-0.38%。同样，资产端2018年招商银行、工商银行、汇丰控股及花旗银行有不同幅度下降，而富国银行及摩根大通基本保持微增趋势。
资产质量对比
不良贷款率：2018年美国银行不良贷款率为0.99%，同比下降0.21个百分点，处于较低水平。而我国商业银行不良贷款率1.83%，同比增加0.09个百分点，略高于美国。美国商业银行资产质量较优的原因是自2008年金融危机后，美国对不良资产的确认和计提比较严格，对资产风险的把控也比较谨慎。而中国不良资产处置的主要模式采用了资产剥离的方式，由银行将不良资产批量转让给资产管理公司，以快速化解不良贷款，但实际上未完全化解掉银行体系聚集的风险。自2018年伊始，我国银监会同样要求各银行将90天以上的逾期贷款计入不良，严格管控不良资产。
以样本银行为例，2018年不良贷款比率的排序依次为工商银行（1.52%）、招商银行（1.36%）、汇丰控股（1.36%）、富国银行（0.67%）、花旗银行（0.52%）、摩根大通（0.47%）。其中，自2015年至2018年，汇丰控股、富国银行及招商银行都基本稳步下降，这3家公司资产质量优秀，风控把握能力强。花旗银行2016年年中有明显增高至1.97%，后回落并持续下降。而工商银行这4年间不良贷款比例基本持平。
在不良贷款生成方面，样本银行量级分化较为严重。其中，工商银行近年来不良贷款生成压力较大，不良贷款余额最高，达到342.5亿美元。而其余银行不良贷款生成多呈下降态势，不良贷款余额也多在百亿美元之下。由高到低依次是汇丰控股（133.2亿美元）、招商银行（78.1亿美元）、富国银行（64.9亿美元）、摩根大通（46.1亿美元）、花旗银行（35.4亿美元）。
在不良资产的来源上，两国银行业表现出很大不同：国内银行的不良集中在制造业、批发零售业等对公领域，而美国的不良却主要产生自个贷领域。我们选取了富国、摩根、工行、招行为代表性银行，其中美国的两家银行以Nonaccrual loans当作不良贷款。2018年工行的不良贷款中，对公贷款的贡献比例为82.8%左右，尤其是来自制造业和批发零售业这两个行业（合计占比均超过50%）。同样的，招商银行公司贷款占70.4%，以制造业（35.0%）和批发零售业（12.8%）最高，而零售贷款占29.6%，其中以信用卡贷款（11.9%）和小微贷款（8.7%）最高。与国内不同的是，美国两家银行的不良贷款均主要来自零售领域，尤其是个人住房按揭抵押相关的贷款，在富国银行和摩根大通分别占比达63.%和70.1%。
2.3
资本充足率
资本充足率方面：两国大银行的核心一级资本率旗鼓相当，2018年工行和招行的核心一级资本充足率分别为12.98%和11.78%，而国外四家大银行也在11-14%的水平，不过总的资本充足率上则是国外银行更胜一筹，除摩根大通外其余三家均在16%以上（其中汇丰控股更是高达20%），而工行和招行只有15.39%和15.68%，表明美国商业银行在资本工具的应用上更为丰富和灵活。
3
经验借鉴
近几年中国的政府和银行机构始终坚守不发生系统性风险的底线，采取各类措施来化解信用违约风险、提升银行风险抵御的能力：
（1）金融去杠杆：从国外银行的发展经验来看，金融系统的高杠杆属性在宏观经济下行周期内容易造成信用风险积聚，继而引发系统性风险。我国商业银行作为金融体系的支柱行业，承担着稳定社会经济、支持实体融资的重要任务，其自身的稳定安全始终需要摆在第一位。在2014年以来，虽然监管政策对于金融产品创新有所放宽，带来影子银行创新工具大发展，但同时也造成了资金在金融体系空转，杠杆风险提升，实体企业融资成本上升等一系列问题。因此自2017年底，随着资管新规政策的正式出台，标志着金融系统去杠杆进入到实质性规范阶段。我国商业银行的发展趋势逐渐向着回归传统信贷，收缩表外非标资产的方向转型，对化解系统性风险起到积极作用。
（2）夯实资产质量：过去几年随着宏观经济下行压力加大，实体经济企业经营发展承压。而商业银行作为实体经济最重要的融资对象，无论是信贷资产和债券资产均面临着不良贷款攀升和信用违约风险加大的压力。为此，监管层在2018年一方面通过定向降准释放增量资金的方式呵护市场流动性环境，降低企业资金压力；另一方面通过推动商业银行加大不良资产清收、处置力度，来提升商业银行资产质量。自2018年以来，国内商业银行在监管指导下逐渐加大对不良资产的计提力度，对逾期90天以上的信贷资产全额计入不良，充分计提不良拨备，夯实了存量资产压力。同时，对新增信贷加大审批风控力度，调整信贷投放结构，有效控制信贷风险。
（3）拓宽资本金补充渠道：受资管新规影响，国内商业银行的再融资需求提升。根据国际通行的巴塞尔协议，要求商业银行的资本充足率最低要求8%，而我国监管政策在此基础上附加2.5%的储备资本要求，为10.5%。目前我国商业银行资本充足率13.64%，相对于国际大行来说处于中游，但是从资本构成结构来看 ，我国商业银行相对国际大行来说，过于依赖二级资本补充工具，而对一级资本的补充渠道相对受限，制约了商业银行的规模扩张。为此，为了解决支持实体经济和提升风险抵补能力，近两年来监管层也开始出台一系列政策支持商业银行多渠道补充一级资本。包括诸如可转债、优先股、永续债等一系列创新型资本补充工具发行规模逐渐扩大，有力支持了商业银行的经营发展。
展望2019年，虽然资产质量压力仍存，但是在2018年拨备增厚和对逾期90天以上贷款全额计提不良的前提下，2019年上市银行的不良率整体趋势平稳。在经历了一季度的信贷高增驱动业绩之后，我们认为下半年随着宏观经济压力增大，经济政策有望重启逆周期调节，通过进一步减税降费、释放流动性来提升市场活力，带动板块业绩持续增长。预计2019全年业绩增长区间在7%左右，而优质中小行业绩弹性更大。当前股价已经充分反映了市场对于经济周期下行的悲观预期，对应的2019年PB平均估值已经不足0.85倍，逼近历史大底，具有极高的安全边际。
组合方面，建议投资者采用大行打底，中小加持的策略。国有银行虽然面临经济周期下带来的信贷质量压力，但在宽松的市场流动性环境和防范化解金融风险的政策导向下，整体信用风险暴露处于可控范围。在市场利率维持下行的预期下，国有大行持续稳定的股息分红对价值投资者的吸引力显著提升。目前，国有大行的平均股息率5.18%，在全部A股上市公司当中稳居前列，长期配置价值凸显。建议投资者关注低估值、高股息、业绩边际改善的建设银行。
中小银行当中，我们长期看好侧重零售消费业务发展的优质银行，在经济周期下行背景下能体现出较强的抗周期性，同时能在消费升级的大环境下具备广阔的市场空间。建议投资者关注优质零售龙头招商银行、零售科技先锋平安银行、消费金融代表宁波银行和南京银行、普惠金融标杆常熟银行。
