文：恆大研究院 任澤平 馬家進 華炎雪 梁穎
事件
中國一季度GDP同比-6.8%，2019年四季度為6%。
3月規模以上工業增加值同比-1.1%，1-2月為-13.5%。
1-3月固定資產投資（不含農戶）同比-16.1%，1-2月為-24.5%。
1-3月地產開發投資同比-7.7%，1-2月為-16.3%。
3月社會消費品零售總額同比-15.8%，1-2月為-20.5%。
一季度全國居民人均可支配收入8561元，同比名義增長0.8%，實際下降3.9%；人均消費支出5082元，同比名義下降8.2%，實際下降12.5%。
解讀
一、做好較長時期經濟衰退的準備，加快啟動以“新基建”領銜的擴大消費投資內需的一攬子方案
1、中國在抗擊疫情和恢復生產方面走在全球前列，勝利來之不易，代價沉重。
一季度GDP同比增速-6.8%，三駕馬車均創歷史新低，遠超2003年非典和2008年國際金融危機。3月數據加快恢復，部分原因是1-2月基數太低。
3月規模以上工業增加值同比下降1.1%，降幅較1-2月收窄12.4個百分點，環比增長32.13%。1-3月固定資產投資（不含農戶）同比下降16.1%，降幅較1-2月份收窄8.4個百分點。3月社會消費品零售總額同比下降15.8%，降幅較1-2月收窄4.7個百分點。3月出口同比下降6.6%，降幅較1-2月收窄10.6個百分點。一季度全國居民人均可支配收入實際同比下降3.9%，人均消費支出實際同比下降12.5%。
2、做好較長時期經濟衰退的準備，現在面臨的情況類似於2003年非典和2008年國際金融危機的疊加。
復工不等於復產，復工率達到80%的行業很多復產率不到30%。一季度全國工業產能利用率67.3%，較上年同期下降8.6個百分點。金融脆弱性和經濟停擺，二季度經濟反彈很可能落空。
現在歐美疫情仍然十分嚴峻，“長尾特徵”明顯，印度、巴西等仍然在爆發早期，世界主要經濟體全部中招，各國封國封城，全球經濟基本停擺。4月IMF《世界經濟展望》預測，2020年全球經濟收縮3%，其中美國、歐元區和日本GDP分別下降5.9%、7.5%和5.2%，中國經濟增速降至1.2%。中國很難獨善其身，一季度出口同比下降13.3%。
疫情何時結束，流行病專家有的認為夏季、有的認為跨年，不確定性很大，確定的是經濟將較長時期深度衰退。
3、民營中小企業及其就業是現在最困難的群體，紓困企業和困難群眾是當務之急。
在規模以上工業企業中，一季度國有控股企業增加值同比下降6.0%，私營企業下降11.3%，差距很大。規模以上企業還是最好的群體，是各種政策能夠照顧到的群體。民營企業貢獻了中國經濟的“56789”：50%以上的稅收、60%以上的GDP、70%以上的技術創新成果、80%以上的城鎮勞動就業、90%以上的企業數量。
根據近期對北京上海深圳餐飲商戶的大數據統計，營業率才20-30%。紓困企業和困難群眾是當務之急。
經濟面臨“節儉悖論”，經濟衰退時期，個體減少開支增加預防性儲蓄，是理性選擇；但對於整個社會，總需求減少，陷入惡性循環。因此，紓困企業和居民，擴大內需，重要而迫切。
4、在抗擊疫情和百業蕭條的背景下，中國數字經濟再次展現出了強大競爭力。
一季度信息傳輸、軟件和信息技術服務業增加值同比增長13.2%，在線辦公、在線會議、在線教育、新零售等保障人民群眾生活和生產運轉發揮了巨大作用。一季度社會消費品零售總額同比下降19.0%，全國網上零售額同比只下降0.8%。3月高技術製造業同比增長8.9%，其中計算機、通信和其他電子設備製造業增長9.9%，工業機器人增長12.9%，展現了中國數字新基建的巨大優勢，數字產業化、產業數字化的巨大前景，是少有的亮點。後疫情時代將極大催生數字經濟的繁榮發展，新基建、新經濟就是中國的未來，將引領新一輪產業革命和大國競爭。
而且，美國也出現數字經濟的逆勢大增，截至4月11日當週，美國524.5萬人初次申請失業補助，過去4周累計總數超2200萬人。但是亞馬遜在3月招聘10萬名倉儲和快遞員工後，4月再次宣佈額外招聘7.5萬人，並提高員工時薪，將倉儲工人的加班費提高一倍。此外，亞馬遜和奈飛等股價連續多日再創新高，科技股推動美股上漲。
5、面對美國部分政客將國內疫情嚴重甩鍋中國、去中國化，中方最好的應對是做好自己的事情，這是根本。
美國政客將疫情大流行甩鍋中國，美國新冠疫情加重可能將惡化中美經貿關係，改變世界秩序，對此我們要有清醒認識和準備。3月19日，美國總統特朗普在新聞發佈會中提及“中國病毒”，汙名化中國，誤導民眾和輿論，隨後又甩鍋民主黨、世界衛生組織（WHO）並停止資助WHO。美國商務部部長羅斯在中國疫情爆發後不僅不給予同情，而且認為中國疫情有助於製造業迴流美國。還有部分政客要求對中國索賠，威脅如果中國不給予賠款，美國將考慮用中國持有的美國國債抵債。
我們應在鞏固疫情控制成果的同時，兼顧復工復產和擴大內需，幫助企業在中國安心生產生活，成為全球疫情大流行的避風港。面對歐美疫情大流行、印度疫情快速爆發的混亂局面，只要中國做好自己的事情，相信全球企業會作出理性選擇。
6、不管大家怎麼去炒作中美脫鉤，對企業而言是很理性現實的，我們只要做好自己的營商環境，尤其數字新基建。
讓企業成本降低、感到安全、賺到錢是硬道理。根據摩根斯坦利公司的調研，這次疫情讓全球跨國企業認識到下一階段的產業更依賴數字基建，中國恰巧在5G、數據中心等加大投入，商業基礎設施優勢進一步擴大而非削弱。
新基建是兼顧短期擴大有效需求和長期供給側改革的最有效辦法，最有力的抓手，利國利民的國策。以工代賑，啟動“新”一輪基建。從需求側，新基建有助於擴大有效需求，穩增長和穩就業，服務於消費升級，更好滿足人民美好生活需要。從供給側，新基建有助於擴大有效供給，釋放中國經濟增長潛力，為中國創新發展特別是搶佔全球科技創新至高點創造基礎條件。
要啟動新的一輪基建關鍵要有“五新”，新領域、新地區、新主體、新方式、新內涵。把好事辦好，讓“新基建”真正起到穩增長、補短板、調結構、促創新、惠民生的重大作用。
7、在抗擊疫情和全球經濟危機的各種競爭性方案中，以“新基建”領銜的擴大消費投資內需的一攬子方案最終勝出
4月17日中央政治局會議指出，要以更大的宏觀政策力度對沖疫情影響。積極的財政政策要更加積極有為，提高赤字率，發行抗疫特別國債，增加地方政府專項債券，提高資金使用效率，真正發揮穩定經濟的關鍵作用。穩健的貨幣政策要更加靈活適度，運用降準、降息、再貸款等手段，保持流動性合理充裕，引導貸款市場利率下行，把資金用到支持實體經濟特別是中小微企業上。
會議強調，要積極擴大國內需求。要釋放消費潛力，做好復工復產、復商復市，擴大居民消費，適當增加公共消費。要積極擴大有效投資，實施老舊小區改造，加強傳統基礎設施和新型基礎設施投資，促進傳統產業改造升級，擴大戰略性新興產業投資。要調動民間投資積極性。要支持企業出口轉內銷。要著力幫扶中小企業渡過難關，加快落實各項政策，推進減稅降費，降低融資成本和房屋租金，提高中小企業生存和發展能力。
中央政策明確，各地紛紛加碼，後面關鍵是實施。尊重規律，儘快重啟經濟，讓經濟轉起來，循環起來，活下去，重燃希望。宏觀上是數據，微觀上是多少家庭的悲歡離合。
二、一季度GDP同比-6.8%，數字經濟逆勢增長
一季度GDP同比-6.8%，較去年四季度大幅下滑12.8個百分點，自1992年公佈季度數據以來首次負增長，降幅遠超2008年國際金融危機時期。一季度名義GDP同比-5.3%，較去年四季度下滑12.7個百分點。分產業看，第一、二、三產業增加值同比分別為-3.2%、-9.6%和-5.2%，較去年四季度分別下滑6.6、15.4和11.8個百分點。第三產業降幅小於第二產業，新興服務業是主要支撐。其中，一季度信息傳輸、軟件和信息技術服務業增加值增長13.2%，拉動GDP增長0.6個百分點。與互聯網相關的經濟表現活躍，電子商務、在線學習、遠程問診等發展較快。金融業增長6%。此外，3月份，高技術產業增加值增長8.9%，比1-2月份大幅回升了20多個百分點；3D打印設備、單晶硅、多晶硅和智能手錶等產品，繼續保持較快增長。
三、工業生產環比恢復，行業冰火兩重
3月工業增加值同比-1.1%，較1-2月大幅收窄12.4個百分點，環比增長32.1%。一季度工業增加值累計同比-8.4%，較去年全年下滑14.1個百分點。3月發電量同比-4.6%，降幅較1-2月收窄3.6個百分點；挖掘機銷量同比11.6%，比1-2月回升48.6個百分點；六大發電集團耗煤量恢復至去年同期80.0%的水平。此外，出口交貨值同比3.1%，比1-2月回升22.2個百分點。
中上游行業和高端製造業生產恢復較快，而汽車和勞動密集型產業低迷。41個大類行業中僅16個行業增加值保持同比增長，612種產品中有227種產品同比增長。1）3月計算機通信等電子設備和醫藥製造業工業增加值同比分別為9.9%和10.4%，分別較1-2月回升23.7和22.7個百分點。集成電路和工業機器人等高技術產品同比分別為20.0%和12.9%，分別較1-2月回升11.5和32.3個百分點。2）採礦業同比4.2%，較1-2月回升10.7個百分點。黑色、有色金屬冶煉及壓延加工業同比分別為4.1%和2.8%，分別較1-2月回升6.1和11.3個百分點。鋼材和水泥產量同比分別較1-2月回升3.3和11.2個百分點。3）汽車生產同比-22.4%，降幅較1-2月收窄9.4個百分點。SUV和轎車產量同比分別為-44.0%和-44.8%，分別較1-2月變化-2.7和5個百分點。此外，紡織業和橡膠塑料製品業同比負增長，均為-5.5%。
四、投資環比恢復，但仍大幅負增長
3月固定資產投資（不含農戶）當月同比-9.5%，降幅較1-2月收窄15個百分點。一季度固定投資累計同比-16.1%，較去年全年下滑21.5個百分點。分地區看，一季度東部、中部、西部、東北地區同比分別為-12.3%、-27.8%、-10.8%、-14.2%，降幅分別較1-2月收窄7.9、4.9、14.2和4.7個百分點。分投資主體看，一季度民間固定資產投資累計同比-18.8%，降幅較1-2月僅收窄7.6個百分點，仍是主要拖累。
五、房地產投資顯著恢復，但銷售和資金壓力大
受房企線上銷售和加大折扣力度的影響，前期被抑制的住房需求逐步釋放，3月全國商品房銷售面積同比-14.1%，降幅較1-2月收窄25.8個百分點。一季度全國商品房銷售面積同比-26.3%，較去年全年下滑26.2個百分點。1）3月各地方政府陸續出臺支持政策，包括適當降低預售條件等；2）售樓部陸續開放，根據住建部數據，4月1日全國售樓處復工率達92.73%；3）房企運用線上看房、網上售房、加大銷售折扣力度等手段，推動銷售復甦改善。
3月房地產投資同比1.1%，較1-2月回升17.4個百分點；一季度房地產投資累計同比-7.7%，較去年全年下滑17.6個百分點。1）樓盤逐步復工復產，新開工、竣工增速降幅均收窄，施工面積同比為正支撐房地產投資。3月新開工面積、施工面積、竣工面積同比分別為-10.5%、2.6%和-0.9%，3月施工面積環比增長3.4%。2）庫存去化速度有所放慢，3月商品房待售面積同比增長2.1%，較1-2月上升0.7個百分點。未來地方土地供應力度加大、加快期房竣工、老舊小區改造等，將支撐房地產投資，但疫情對居民購房需求、房企資金的衝擊仍未消除。
六、製造業投資低迷
3月製造業投資當月同比-20.6%，降幅較1-2月收窄10.9個百分點；一季度製造業投資累計同比-25.2%，較去年全年下滑28.3個百分點。分行業看，下游設備、消費品製造業投資降幅較大，醫療和計算機行業投資降幅較小。一季度農副食品、紡織、金屬、通用設備、專用設備、汽車、鐵路船舶航空航天和其他運輸設備、電氣機械製造業投資下滑幅度均大於製造業投資整體；醫療和計算機行業投資累計同比分別為-11.9%和-10.2%，好於製造業投資整體。一季度高技術產業投資同比-12.1%，其中高技術製造業、高技術服務業投資同比分別為-13.5%和-9.0%，均顯著高於製造業投資整體。
雖然2月以來緩解企業融資及稅費壓力的貨幣財政政策持續出臺，但消費和出口疲弱，企業營收和利潤大幅下滑，企業投資意願不強。一季度消費累計同比-19.0%，較去年全年下降27個百分點；出口累計同比-13.3%，較去年全年下滑13.8個百分點。1-2月規模以上工業企業營業收入和利潤總額同比分別大幅下降17.7%和38.3%。
七、基建投資回升明顯，政策加碼，各地紛紛發力“新基建”
3月基建投資（含水電燃氣）同比-8.0%，降幅較1-2月收窄18.9個百分點；一季度基建投資累計同比-16.4%，較去年全年下滑19.7個百分點。1）去年3月發改委項目審批加快、財政支出增速大幅提高、專項債提前下達併發行，基建投資持續反彈、基數較高。2）3月全國鐵路項目陸續復工，但施工強度偏弱。截至3月5日，鐵路在建項目的復工率為77.8%，近四分之一項目尚未復工；截至3月15日，仍有2個湖北地區項目和6個東北、西北寒冷地區項目因氣候未復工。分行業看，一季度水電燃氣業累計同比2.0%，較1-2月回升8.4個百分點；鐵路運輸業為主要拖累，投資累計同比-28.6%，降幅較1-2月僅收窄3.1個百分點，落後於基建投資整體。
隨著4月全面復工、近期專項債發行提速、各省重點項目陸續開工，基建投資後續有望加速回升。1）專項債發行繼續提速，截至3月27日，全國發行地方債規模達15291.97億元。3月31日國務院常務會議確定再提前下達一批地方政府專項債額度以帶動擴大有效投資。2）基建項目在專項債投向中佔比提高， 今年一季度軌道交通、產業園區、環保水利等基建項目佔地方專項債比重大幅提升至70%以上。3）當前全國鐵路里程距離“十三五”目標仍有差距，或加碼鐵路投資。截至2019年末中國鐵路營業里程超13.9萬公里，但距離《鐵路“十三五”發展規劃》中2020年全國鐵路營業里程達到15萬公里的目標仍有差距。4）各省重點項目陸續集中開工。2月至今各省陸續推出並集中開工一批重點項目，如4月15日安徽省集中開工270個總投資額超1500億的重點項目，隨著施工項目數量和強度的提升，基建投資有望加快。5）新基建加速啟動，廣東、浙江、上海、江蘇、四川等紛紛加碼新基建，5G基建、特高壓、城際高速鐵路和城際軌道交通、充電樁、大數據中心、人工智能、工業互聯網七大領域共同發力。
八、就業形勢嚴峻，居民收入下滑，制約消費
3月社會消費品零售總額名義和實際同比分別為-15.8%和-18.1%，降幅分別較1-2月收窄4.7和5.6個百分點，反彈力度較弱。一季度消費累計同比-19.0%，較去年全年下降27個百分點。從消費品類看，餐飲消費繼續惡化，商品消費中的非必需品消費持續負增長。餐飲和商品消費同比分別為-46.8%和-12.0%，降幅分別較1-2月擴大3.7和收窄5.6個百分點。建築裝潢、傢俱和家電音像消費同比分別為-13.9%、-22.7%和-29.7%；化妝品、金銀珠寶和服裝消費同比分別-11.6%、-30.1%和-34.8%；汽車、石油及製品消費同比分別為-18.1%、-18.8%，居民活動尚未恢復到正常水平。從消費區域看，城鎮和農村消費增速分別為-15.9%和-15.1%，分別較1-2月回升4.8和3.9個百分點。
就業形勢嚴峻，居民收入下滑，制約消費反彈。一季度全國居民人均可支配收入8561元，名義和實際同比分別為0.8%和-3.9%，分別較2019年下降8.1和9.7個百分點，創歷史新低。低收入人群所受衝擊更大，一季度全國居民人均可支配收入中位數是平均數的83.0%，去年同期則為84.3%。3月城鎮調查失業率為5.9%，雖較2月的6.2%有所下降，但仍處於歷史高位；一季度城鎮新增就業人數229萬人，同比下降29.3%。2020年中國應屆高校畢業生874萬，就業市場供需缺口巨大。
九、歐美疫情大流行，出口形勢嚴峻
3月出口同比-6.6%，降幅較1-2月收窄10.6個百分點；進口同比-0.9%，降幅較1-2月收窄3.1個百分點。出口降幅收窄主因復工復產推進，前期積壓的出口訂單陸續交付。一季度出口累計同比-13.3%，較去年全年下滑13.8個百分點。對各經濟體的出口出現分化，“一帶一路”沿線國家和地區出口佔比持續攀升，東盟成為最大貿易伙伴。3月對東盟、日本和中國香港出口同比分別為7.7%、-1.4%和-12.6%；對歐盟、美國出口同比分別為-24.2%和-20.8%。海外疫情促進醫藥、醫療器械出口，3月1日至4月4日全國口罩和防護服出口額分別為77.2和9.1億元人民幣，遠高於上年同期的25.7和3.8億元。
一季度進口累計同比-2.9%，較去年全年下降0.2個百分點。分產品看，農產品、機電產品和高新技術產品進口同比分別為17.4%、4.5%和8.4%，分別較1-2月上升12.3、11.9和13.8個百分點；大宗商品進口同比-6.4%，較1-2月下降21.4個百分點。其中，原油進口量價齊跌，進口金額同比-9.8%，較1-2月下降27.3個百分點；大豆進口量跌價升，進口金額同比-14.7%，較1-2月下降18.7個百分點。
疫情全球大流行、世界經濟衰退，出口形勢嚴峻。多國已將封城、停工、居家防疫等措施延長至五月，大幅抑制生產和需求。3月全球綜合PMI（39.4%）較2月下行6.7個百分點，創2009年以來新低；美、歐、日製造業PMI分別為49.1%、44.5%和44.8%。此外，美國部分政客甩鍋中國，惡化中美經貿關係。
十、貨幣政策發力，社融信貸大增，但短融佔比高
3月社融存量同比11.5%，為2018年9月以來新高。3月新增社會融資規模5.16萬億，同比多增2.2萬億，1-3月合計新增社融11.08萬億，同比多增2.47萬億。財政貨幣政策全面發力，助力社融超預期，當月增量創歷史新高。從社融結構看，信貸加速投放、企業債放量發行、政府債同比多增，構成主要支撐。新增人民幣貸款3萬億，同比多增1萬億。表外融資新增2208億，同比多增1385億。新增股票融資197億，同比微增75億；新增企業債券融資9953億，同比大幅多增6407億，達到歷史高點。新增政府債券6363億，同比多增2951億。從信貸結構看，企業信貸仍是主要支撐，但內外需衝擊下企業中長期投融資意願不強，短期融資佔比仍處高位。新增企業貸款2.05萬億，同比多增9841億。其中短期貸款、中長期貸款、票據融資分別多增5651億、3070億、1097億。
3月M2同比10.1%，較2月大幅上升1.3個百分點。3月央行定向降準釋放長期資金，銀行加大信貸投放及債券購買力度，財政加大對實體經濟支持，共同帶動M2增速回升。從結構來看，3月企業存款增加3.2萬億，同比多增1.3萬億，主要因企業貸款多增派生存款。居民存款增加2.4萬億，同比多增1.5億，線下消費、購房活動尚未完全恢復，同時3月股市下跌、分流效應減弱。財政存款減少7353億，環比多減7561億，推升M2增速回升。非銀金融機構存款減少1.4萬億，同比多減2989億。M1同比增速5%，回升0.2個百分點，實體交易性需求逐步恢復。
十一、CPI高位放緩，油價暴跌，PPI通縮
3月CPI同比4.3%，較2月回落0.9個百分點；環比-1.2%，較2月大幅下滑2個百分點。復工復產加快、交通物流暢通以及保供穩價措施發力，供給快速恢復；疫情衝擊經濟和信心，需求下滑。食品和油氣價格下跌拖累CPI環比由正轉負。食品中，豬肉價格由於生豬調運逐步暢通、屠宰企業復工復產、各地陸續加大儲備肉投放力度，環比下降6.9%；鮮菜價格由於時令蔬菜上市量增加、物流運輸成本下降，環比下降12.2%；雞蛋、水產品和鮮果價格由於市場供應充足，環比分別下降5.1%、3.5%和0.2%。非食品中，受國際原油價格波動影響，汽油、柴油和液化石油氣價格環比分別下降9.7%、10.5%和4.3%。
3月PPI同比-1.5%，降幅較2月擴大1.1個百分點；環比-1.0%，降幅較2月擴大0.5個百分點。疫情全球大流行，歐美主要經濟體陷入經濟衰退，外需疲軟，內需不振。國際大宗商品價格下行，石油和天然氣開採業環比下降17.0%，擴大6.0個百分點；石油、煤炭及其他燃料加工業環比下降7.8%，擴大3.4個百分點；有色金屬冶煉和壓延加工業環比下降3.5%，擴大2.0個百分點；黑色金屬冶煉和壓延加工業環比下降1.9%，擴大0.5個百分點。
十二、PMI回升，反應復工復產加快，但內外需疲軟
3月製造業PMI為52%，較2月大幅回升16.3個百分點。PMI指數是環比變化，3月PMI大幅回升僅反映經濟活動較2月快速恢復。分項來看：1）復工復產推進，生產略有恢復。PMI生產指數為54.1%，大幅回升26.3個百分點。2）內外需疲弱。新訂單和新出口訂單指數分別為52.0%和46.4%，分別回升22.7和17.7個百分點。進口指數48.4%，連續21個月處於榮枯線以下。3）價格持續下跌，通縮風險加劇。原材料購進和出廠價格指數分別為45.5%和43.8%，分別下滑5.9和0.5個百分點，價格下跌導致企業利潤增長持續承壓。4）企業預期環比改善，但產成品庫存仍然積壓。生產經營預期指數為54.4%，上升12.6個百分點。原材料和產成品庫存指數分別為49%和49.1%，分別上升15.1和3個百分點。產成品庫存積壓反映需求雖有好轉但仍然疲弱。5）大中小企業均有改善，但中小企業仍然困難。大中小型企業PMI指數分別為52.6%、51.5%和50.9%，分別回升16.3、16.0和16.8個百分點。
3月非製造業商務活動指數為52.3%，較2月回升22.7個百分點。1）服務業恢復弱於製造業，生活性服務業更為困難。服務業商務活動指數51.8%，回升21.7個百分點，其中生活性服務業商務活動指數50.2%，低於服務業總體指數1.6個百分點，住宿餐飲、旅遊、居民服務、文化體育娛樂等行業受疫情影響較大。2）建築業恢復較快，反映復工進展和基建預期。建築業商務活動和新訂單指數分別為55.1%和48.4%，回升28.5和24.6個百分點。從勞動力需求和市場預期來看，建築業從業人員指數和業務活動預期指數分別為53.1%和59.9%，回升20.8和18.1個百分點，企業復工人數環比增長，信心有所恢復。
