出品 l 观点财经
作者 l 橙子
排版 l 勤燐
以房地产起家的佳兆业如今已经拥有除房地产外的文旅、健康医疗、酒店餐饮、物业管理等业务板块，其主要盈利来源仍在房地产板块，香港联交所上市的佳兆业集团（01638）也一直是它众多板块上市公司中的主角。
3月31日，佳兆业集团披露2019年全年财报，数据很亮眼，全年营收创新高达480.22亿元（人民币），同比增长24.07%，毛利润达138亿元，同比增长24.27%，全年归母净利润45.94亿元，同比大增67%，账面现金流370亿元，较2018年增长了约140.76亿元。
但从其负债结构来看，佳兆业手头可能并没有那么宽裕，借新债还旧债的杠杆化运作逻辑，也或存较大经营性风险。
财务情况并没有那么健康
房地产行业一直是个高负债行业，合理的负债率有利于企业发展，但负债率过高，则会增加企业负债压力，不利于财务健康，尤其是在当前政策环境，以及对房地产行业的内外部融资收紧的背景下，资产负债率水平太高，无疑会加大房企的运营风险。
目前，房地产行业的平均资产负债率在60%-70%之间，除恒大、万科、碧桂园等千亿市值的头部房企资产负债率在80%以上外，其余大部分中小规模的房企平均资产资产负债率在60%左右。
不足200亿市值的佳兆业资产负债率从2014年-2018年一直维持在80%以上，2019年小有下降，资产负债率为79.44%，但仍高于行业平均水平，可见佳兆业的去杠杆进程并不理想，债务风险仍值得警惕。
而且佳兆业的多产业布局，跟大多数寻求多元发展未果的房企一样，变来变去房地产销售仍是主营业务外，多样化布局同样不理想。
根据最新财报数据，在佳兆业2019年的营收构成中，房地产销售达438.5亿元，占比超91%，其他酒店、物业管理、文娱餐饮等，贡献颇少。
可见佳兆业在业务构成上，对房地产业务依赖性极强，因此受政策及房地产行业大环境影响较大，再加上近80%的资产负债率，佳兆业整体运营风险可想而知。
现金流并没有想象中的好，借新还旧存隐患
再来看具体负债情况。
根据财报数据，佳兆业2019年借款总额为1172亿元，较2018年的1088亿元增加了84亿元，其中1年内到期的短期负债多达318.9亿元，较2018年增加了169.7亿元，同比增长近54%，账面现金虽然有370亿元，但其中有60.16亿元的受限资金，所以，其真正可支配现金流只有309.84亿元，并不足以完全覆盖短期债务，债务压力开始显现。
于是，佳兆业也开始玩起借新还旧的模式。
2020年1月8日，佳兆业发行了5亿美元（约合35亿人民币）的优先票据，票面利率高达10.5%；
7天以后，1月15日，佳兆业再度发行3亿美元（约合21亿人民币）的优先票据，票面利率为9.95%；
到2月13日，佳兆业又发行了4亿美元（约合28亿人民币）的优先票据，票面利率6.75%。
不到一个月，佳兆业先后发行了共计12亿美元（约合人民币84.4亿元）的优先票据，最高融资利息超过10%以上。
优先票据的利率定价跟发行主体的国际信用评级有关，评级越高，意味着偿债能力越强，可以获得更低的票面利率定价，融资成本也就更低。
一般票面利率超过7%，就可以认为是高成本融资，而佳兆业最高融资成本达10.5%，最低也在7%左右。
可见融资成本较高，在加重佳兆业负债情况的同时，也传达了市场对佳兆业偿债能力的担忧。
佳兆业本身的高负债率运作，也在印证市场的担忧，而这轮超过80亿人民币的债券，更像是为了偿还即将到期的短期债务。
这种借新还旧的模式，也在侧面反映佳兆业看似现金流充沛，实则囊中羞涩。
因此，这份漂亮的财报数据，背后所暗含的是佳兆业高资产负债率运作下的经营风险，需要通过借新还旧这种操作模式，来维持集团运转的困境，而佳兆业本身的多元发展似乎并不理想，逡巡不前的股价，也在表达市场对佳兆业投资价值的担忧。
这样的房企，在国内上百只房产股中，实在够不着我们对好公司的评价标准，而90后新董事郭晓群又能带动佳兆业走多远，时间会给予答案。
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