華創證券發佈投資研究報告，評級: 強推。
索菲亞(002572)
事項：
公司於2020年3月24日發佈2019年年度報告。2019年全年實現營業總收入76.86億，同比增長5.13%；實現歸母淨利潤10.77億元，同比增長12.34%。實現基本每股收益1.18元。公司擬向全體股東每10股派發現金紅利5.50元（含稅），送紅股0股（含稅），不以公積金轉增股本。
評論：
單季度收入增速提升，業績表現超預期。Q4單季度公司營收23.75億，同比增長7.69%，較三季度單季度增速（+2.42%）提升；Q4單季度歸母淨利潤3.58億，同比增長33.79%，較三季度增速（+1.87%）也有明顯提高。我們認為公司四季度收入端增速提升主要原因在於公司持續推進衣櫥聯動營銷，衣櫃向櫥櫃轉換帶單率提升，帶來櫥櫃訂單在四季度集中釋放；業績端同比快速增長原因一是公司費用率管控成效顯著，盈利能力提升；二是同期基數較低（降價促銷、門店調整、扶持經銷商等引起）。總體上公司業績超我們之前預期，預計隨公司持續推進渠道多元化與全覆蓋建設，公司業績有望持續改善。
毛利率微降，淨利率提升，盈利能力改善。公司2019年毛利率37.33%，同比-0.24pct，淨利率14.24%，同比+1.05pct。我們認為公司毛利率同比微降主要因產品及渠道結構導致，2019年公司衣櫃及配件業務收入同比+1.90%，毛利率同比+0.46pct至40.49%；櫥櫃及配件收入同比+20.14%，毛利率同比+0.56pct至28.54%；傢俱家品收入同比+28.98%，毛利率同比-8.65pct至15.98%；木門收入同比+18.76%，毛利率同比+4.06pct至15.85%。期間費用率方面，公司繼續大力開拓市場，人工費用增加，致銷售費用率同比+0.38pct至9.96%；總部寧西基地廠區建設完善，湖北生產基地擴建及河南生產基地投入使用使得折舊費用、長期待攤費用上升導致管理費用同比增4.41%，管理費用率同比-0.06pct至7.69%；銀行存款利息收入減少導致財務費用率同比+0.01pct至0.33%。
渠道持續拓展，客單價穩步提升。截止2019年12月31日，索菲亞全屋定製擁有經銷商1500多位，專賣店2501家（較年初淨減少9家），大家居店面216家（較年初增118家）；司米櫥櫃經銷商833家（較年初增111家），專賣店845家（較年初增23家）；“索菲亞”木門經銷商超560家，獨立店227家（含在裝修店面）融入店逾470家；“華鶴”木門經銷商150家，專賣店163家（含在裝修店面）。客單價方面，公司定製衣櫃及其他配套櫃類客單價同比增長5.8%至11592元/單（出廠口徑價格，不含司米櫥櫃、木門）。
持續看好公司產品升級渠道優化，維持“強推”評級。我們持續看好公司渠道、產品、品牌等方面綜合發展實力。由於“新冠”疫情影響，我們調整公司盈利預測，預計公司2020-2022年歸母淨利潤分別為12.03、13.35和14.81億元（原預測值分別為12.09、13.66和18.18億元），對應當前市值PE分別為14、12、11倍。考慮到公司較強的品牌力與市場開拓能力，維持公司26元/股目標價，對應2020年20倍PE，維持“強推”評級。
風險提示：宏觀經濟下行導致需求不振，定製傢俱行業格局發生重大變化。
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關鍵字: 伴隨成長的中國味品牌 漸顯 人生第一份工作
