一、 回顧與展望
本週發佈的1、2月經濟數據全面走弱，新冠疫情下，經濟活動暫停帶來的負面影響已經顯現。今年經濟增速很大程度上取決於復工復產的進度，根據目前海外疫情進展和國內輸入病例數量的變化，經濟活動回到疫情前的活躍度可能還需要較長時間。但我們依然認為，疫情對經濟的影響大概率上仍舊是一次性衝擊。大部分行業的長期投資價值受損有限。
海外疫情方面，本週新增確診數據和新增死亡仍在大幅上升，週四數據大幅跳升後，週五、週六數據仍維持在較高位置。美國、英國等國家對新冠的重視程度顯著提升，發達國家疫情的拐點可以期待。目前來看，不發達國家後續仍存在疫情爆發的可能。這些國家檢驗能力、醫療應對能力和社會統籌能力不足。後續的變數，除疫苗和藥物外，在於對於疫情的全球聯合應對措施。在中國、美國等國疫情控制住後，全球攜手對抗疫情非常必要，但能否成行更多地取決於美國的態度：是選擇獨善其身還是重新擔負起領導角色。
本週全球市場依舊大幅震動，美國標普500指數跌幅將近15%，跌幅較前幾周繼續擴大，近一個月跌幅超過30%，跌幅超過了2007-2009年和1987年，與1929年開始的大蕭條跌幅相當。我們可以多讀關於危機的紀實與分析，伯南克的研究為我們提供了很好資料。歷次危機的共同點在於，銀行資金為“有毒資產”提供槓桿支持，在加槓桿過程中累積風險，在去槓桿階段導致了向下的螺旋效應。本次危機對比2008年的次貸危機，不同點在於出問題的基礎資產不同，一個是房地產及其衍生品，一個是股市。前者非標屬性明顯，價格變化不易觀測，與其掛鉤的衍生產品價格變化同樣不易觀測，加之金融機構陷入過深，對問題的發現不及時、進度慢，導致波及面廣、危機時間長；本次危機的主角是股市，公開交易信息透明，量級上不及前次，因而雖然下跌的劇烈程度更大，在持續時間上可能會更短。當然，我們也需要密切關注經濟領域內是否有其他問題浮出。債務問題、股市與經濟的下跌螺旋等問題都值得關注。
本週後半周，股市下跌導致的各類資產被無腦拋售行為有所緩和，美元指數高位企穩，黃金恢復上漲，美債收益率恢復下行，非美股市跌幅趨緩。美股下跌在很大程度上由流動性危機推動。本次危機中，美聯儲的救市措施積極而迅速，這有別於此前的危機中美聯儲的行為（1929年、2008年），在接近0附近的政策利率下，即便傳導路徑有障礙，最終流動性的外溢效果也不可忽視。往後看，基礎資產的自身質量是最為關鍵的因素。過去幾年，部分公司的回購行為使得這些公司抗風險能力下降，財務槓桿的修復可能需要一些時間。最為關鍵的是，在全球疫情爆發的背景下，投資者的悲觀情緒在蔓延，傾向於以當前時點的速度和加速度進行線性外推，事後看來這種外推並不理性。
在當前時點，我們仍舊看好國內債市和股市的投資價值。一方面，國內的疫情防控卓有成效，顯示我們強大的應對公共危機的能力，人民幣計價的資產理應享受一定的估值溢價，因此跌幅小於國外可比資產合情合理；另一方面，從絕對估值角度出發，全球0利率仍然是所有資產估值的錨點，長期內有明顯的、較高確定性收益的資產一定是好資產。
二、宏觀經濟觀察
海外宏觀
IMF：準備好調動1萬億美元貸款能力用於抗擊疫情；呼籲全球提供貨幣、財政和監管支持；為防止疫情對經濟造成長期損害，有必要出臺額外的財政刺激措施。
根據國際勞工組織最新評估，新冠肺炎疫情大流行造成的經濟和勞工危機可能致使全球失業人數增加近2500萬。到2020年底，收入減少將在8600億美元-3.4萬億美元之間。
渣打發表研究報告指出，從美國新冠肺炎病例上升的情況估計，美國遲早會出現意大利式停工，因此渣打已將美國今年經濟增長預測由原來的1.7%調低至-0.3%，估計第二季及第三季的個人消費及商業活動會大幅縮減。
美聯儲15日將利率降至0-0.25%區間，並推出7000億美元的大規模量化寬鬆計劃，以保護經濟免受病毒影響。美聯儲還將銀行的緊急貸款貼現率下調了125個基點，至0.25%，並將貸款期限延長至90天。
美聯儲宣佈，恢復商業票據融資機制，而上一次使用該工具還要追溯到2008年金融危機時。財政部將向美聯儲提供100億美元的信貸保護，這些資金將來自財政部的外匯穩定基金，除非延期，商業票據融資機制將於2021年3月17日終止。
美聯儲：正在建立一級交易商信貸便利機制，該機制將於3月20日起生效，到期時間最長90天；這一舉措使一級交易商可以支持市場運轉；一級交易商信貸便利的利率將向貼現利率看齊；該機制將使用至少6個月。
自3月18日起，美國暫停全球大多數國家的所有常規簽證服務。美國總統特朗普簽署第二輪新冠病毒救助法案，為美國應對新冠肺炎疫情推出一攬子經濟援助計劃。該方案重點包括免費開展新冠病毒檢測等。美聯儲將啟動一項計劃為貨幣市場共同基金提供支持—“貨幣市場共同基金流動性便利”。
美聯儲與加拿大央行、英國央行、日本央行、歐洲央行和瑞士央行宣佈協同行動，提高貨幣互換額度，進一步增加流動性。歐洲央行和其他主要國家的央行進行的7天期美元操作頻率從每週提高至每天。美聯儲稱，互換安排將從3月23日啟動，至少持續到4月底。
美國3月紐約聯儲製造業指數跌至-21.5，創2009年3月以來新低，並刷新紀錄最大降幅，預期4.4，前值12.9。
美國3月費城聯儲製造業指數驟降至-12.7，創紀錄最大降幅，預期10，前值36.7。
美國3月14日當週初請失業金人數28.1萬，預期22萬，前值21.1萬。
英國央行再度降息15個基點至0.1%。英國央行：將債券購買計劃規模增加2000億英鎊至6450億英鎊；擴大定期融資機制規模；今天宣佈的資產購買將會盡快完成，英國央行將在適當的時候向市場發佈進一步的指導意見。
德國2月PPI同比降0.1%，預期升0.2%，前值升0.2%；環比降0.4%，預期降0.1%，前值升0.8%。
德國將允許銀行動用資本緩衝以應對病毒影響，從4月1日起降低資本緩衝要求，至少直至今年12月，並將當前逆週期資本緩衝比例從0.25%降低至0%。
澳洲聯儲將基準利率下調25個基點至0.25%。
瑞士央行維持政策利率於-0.75%不變，維持存款利率於-0.75%不變。瑞士央行：預計2020年經濟錄得負增長，去年12月預期為1.5%-2%；挪威央行降息75個基點至0.25%；冰島央行將關鍵利率降低50個基點至1.75%，並將逆週期緩衝比例從2%調降至0%。
巴西央行將基準利率下調50個基點至3.75%；墨西哥央行將基準利率下調50個基點至6.5%。
南非央行下調回購利率50個基點至5.75%；突尼斯央行將基準利率調降至6.75％；埃及央行將隔夜存款利率降至9.25%，此前為12.25%，埃及央行將借貸利率降至10.25%。
沙特央行將回購利率及逆回購利率均下調75個基點；阿聯酋央行宣佈降息，將存款單利率下調75個基點；卡塔爾央行調降存款利率50個基點至1%，調降貸款利率100個基點至2.50%；巴林央行宣佈將貸款利率下調至1.70％；約旦央行將基準利率下調100個基點；印尼央行下調基準利率25個基點至4.5%，將借貸便利利率下調25個基點至5.25%；馬來西亞央行將法定存款準備金率從3%下調至2%；越南央行宣佈將再融資利率下調100個基點至5%；斯里蘭卡央行調降關鍵貸款利率25個基點至7.25%，調降長期存款利率25個基點至6.25%；巴基斯坦央行將關鍵利率調降75個基點至12.5%；菲律賓央行下調基準利率50個基點至3.25%，並同意放鬆對銀行監管的部分要求。
日本央行維持利率在-0.1%不變，維持國債收益率目標在0%附近不變，但下調經濟評估。日本央行：受疫情影響，日本經濟活動可能繼續維持疲軟。
日本央行採取進一步寬鬆行動，將ETF年度購買目標增加6萬億日元至12萬億日元，將日本房地產投資信託基金（J-REITs）購買目標提升至1800億日元。調整企業債、商業票據購買操作，將會購買更多的企業債、商業票據直至九月末；引入新的企業貸款方案，新的貸款項目利率為0%，期限為一年。
韓國央行在緊急政策會議上宣佈，將關鍵利率降低50個基點至0.75%。韓國央行：將以寬鬆立場執行貨幣政策；需要降低病毒對經濟增長和通脹的影響。
2019年韓國對外直接投資同比增長21%，為618.5億美元，創下1980年開始進行相關統計以來的最高值。
國內經濟
中國1-2月規模以上工業增加值同比降13.5%，2019年12月為增6.9%。從環比看，2月份，規模以上工業增加值比上月下降26.63%。
中國1-2月份全國固定資產投資（不含農戶）同比下降24.5%，其中民間固定資產投資同比下降26.4%。2月份固定資產投資（不含農戶）環比下降27.38%。
中國1-2月房地產開發投資同比下降16.3%，其中住宅投資7318億元下降16%。1-2月份商品房銷售面積同比下降39.9%，其中住宅銷售面積下降39.2%。
中國1-2月社會消費品零售總額同比名義下降20.5%（扣除價格因素實際下降23.7%）。其中，除汽車以外的消費品零售額下降18.9%。
國內政策
中央政治局會議分析國內外新冠肺炎疫情防控和經濟形勢，研究部署統籌抓好疫情防控和經濟社會發展重點工作。會議要求，毫不放鬆抓緊抓實抓細各項防控工作，加強疫情防控國際合作。加快建立同疫情防控相適應的經濟社會運行秩序，積極有序推進企事業單位復工復產，努力把疫情造成的損失降到最低限度。國家領導人在會上強調，武漢市要逐步推進復工復產，湖北省其他地區要穩妥有序解除管控措施。
國務院領導人表示，當前疫情在全球擴散蔓延，國際市場大幅震盪，宏觀政策協調機制要跟蹤世界經濟金融形勢變化，認真分析對我國發展帶來的影響，及時研究充實應對之策，加強“六穩”工作，優化擴大內需、推動開放的政策組合，促進經濟回升和就業大局穩定。
發改委將與有關部門一道，突出抓好六個方面消費工作：第一，全力保障吃穿用基本消費。第二，培育壯大新型消費、升級消費。第三，重振文旅和餐飲消費。第四，擴容提質養老、托育等服務消費。第五，全面推廣健康消費。第六，著力釋放三四線城市和農村市場消費潛力。
發改委：下一步將重點從有積極擴大有效需求及促進消費回補等五方面來促進經濟增長；預計全年物價走勢將呈前高後低的態勢，不存在全面上漲的基礎；擴大地方政府專項債券規模，抓緊準備專項債券項目；加快5G網絡、數據中心等新型基礎設施建設進度；將會同有關部門進一步充實完善穩定和擴大居民消費的政策預案。
商務部：將會同有關部門進一步研提促進汽車、傢俱、家電等重點商品消費的政策措施，促進汽車限購向引導使用政策轉變，支持引導各地制定獎補政策，鼓勵企業開展電子產品以舊換新。
工信部發布支持中小企業應對新冠肺炎疫情指引，設立3000億元專項再貸款，支持金融機構向疫情防控重點保障企業提供優惠貸款，中央財政按企業實際獲得貸款利率的50%進行貼息；對納稅人運輸疫情防控重點保障物資取得的收入，免徵增值稅。
統計局：隨著國內疫情防控成效顯現，復工復產加快推進，疫情的影響二季度會逐漸減弱，二季度比一季度會有明顯回升，下半年經濟會更加穩健。
3月LPR報價出爐：1年期品種報4.05%，上次為4.05%；5年期以上品種報4.75%，上次為4.75%。央行貨幣政策委員馬駿：LPR暫時不變並不代表貸款利率也保持不變，2月一般貸款利率為5.49%，較2019年12月下降25個基點，降幅明顯超過同期1年期LPR的降幅，2月LPR下降的效果將在3月份有所體現，即3月份貸款利率有較大概率會繼續下降。
據21世紀經濟報道，近期監管部門已下發要求，明確2020年全年專項債不得用於土地儲備、棚改等與房地產相關領域，同時新增了應急醫療救治設施、公共衛生設施、城鎮老舊小區改造等、京津冀協同發展等國家重大戰略領域項目。
疫情相關
民政部：簡化優化審核審批程序，及時受理低保申請，確保所有受疫情影響收入下降、符合條件的困難群眾都能納入低保範圍；進一步細化臨時救助的類別和情形，重點救助新冠肺炎患者及受影響家庭。
由軍事科學院軍事醫學研究院陳薇院士領銜的科研團隊自抵達武漢以來，就集中力量展開在疫苗研製方面的應急科研攻關，3月16日20時18分，陳薇院士團隊研製的重組新冠疫苗獲批啟動展開臨床試驗。
科技部生物中心主任張新民表示，法匹拉韋已完成臨床研究，顯示出很好的臨床療效；已正式向醫療救治組推薦，建議儘快納入診療方案。
上海疫情防控發佈：疫苗研發取得良好進展，mRNA疫苗領域，已啟動靈長類動物毒理和藥效預實驗，預計4月中旬臨床試驗；病毒樣顆粒（VLP）疫苗領域，小鼠免疫實驗已產生特異性抗體；初步結果顯示羥氯喹治療有效且更安全，在“上海方案”中治療性藥物列首位。
復旦大學附屬華山醫院感染科主任張文宏教授發文稱，按照當前全球的抗疫情況，本場疫情在今年夏天結束基本已經不可能。如果意大利和伊朗的疫情繼續向縱深演化，那麼新冠的跨年度疫情風險越來越大。
北京：所有境外進京人員，均應轉送至集中觀察點進行14天醫學觀察，費用自理。廣東：所有從國外入境來粵的中國籍旅客，以及在來粵之前14天內有過韓國等19個國家旅居史的外國籍旅客，都要居家或集中隔離醫學觀察14天。上海：3月20日零點起，有24個國家旅行或居住史的，一律隔離14天。
總結分析
3月18日召開的政治局常務委員會分析國內外新冠肺炎疫情防控和經濟形勢，研究部署統籌抓好疫情防控和經濟社會發展重點工作。會議指出“要以省域為單元推動經濟社會秩序恢復；低風險地區之間的人員和貨物流動，必要的健康證明要做到全國互認，不得再設置障礙，不對人員採取隔離措施”，中央對於復工復產的堅決態度已經比較明確。目前全國已實現新增本土確診病例、疑似病例零報告，新增病例主要都是海外輸入型，疫情防控態勢已經扭轉。但是隨著海外疫情的蔓延，我國經濟的外需動力必然會受到一定程度的負面衝擊，此時迅速恢復國內正常生產生活拉動內需既是經濟發展的合理訴求，也是社會就業壓力陡增的客觀要求，因此我們看到從中央到地方都在大力推動復工復產和消費迴歸。經濟大省江蘇省表示不能以任何理由搞過度防控，不能以任何手段阻礙人員和貨物正常流動，也不能簡單沿用原來嚴格防控時的復工標準；疫情中心湖北省也按照“分區分級、分類分時、科學靈活”的原則，聚焦汽車、電子等重點支柱產業，加快推進全省企業復工復產；還有許多地方政府通過“週末2.5天假”、“投放億元消費券”、“景區門票下調”、“住宿買一送一”等方式鼓勵老百姓走出門消費。從根本上來看疫情具有外生性，其並沒有消滅經濟增長要素和降低全要素生產率，相信在切實有效控制境外輸入病例擴散的基礎上，復工復產節奏會進一步加快，整個社會的活力也會得到修復。
3月20日公佈的最新貸款市場報價利率（LPR）結果顯示，1年期LPR4.05%，5年期以上LPR4.75%，均與上月持平。中央一直強調金融企業為實體企業提供資金時要降成本，而LPR下調似乎是比較符合政策要求的舉措。市場不斷有預期央行下一步會採取降低存款基準利率的貨幣寬鬆措施，針對是否降低存款基準利率，央行正面臨著比較複雜的情況。一方面隨著海外疫情蔓延導致海外經濟活動減速，海外金融市場風險得到暴露，各主要經濟體的貨幣寬鬆政策紛紛推出，這也導致中國與海外主要經濟體的政策利差已經升至歷史最高水平，此時降低存款基準利率有其必要性和緊迫性；同時央行通過引導LPR下行來給實體經濟降成本的方式會直接導致銀行利差縮窄，影響銀行積極性，降低存款基準利率可以緩解銀行負債端壓力，也有助於信用傳導。另一方面當前貨幣政策也受到多方面制約，首先全球金融市場震盪出現美元流動性緊張導致美元指數大幅上漲，人民幣面臨著貶值壓力；其次是通貨膨脹的高企，雖然帶有結構性特徵，但是短期內也不可忽視；然後就是前期已經推出的政策還在落地發酵，無論是OMO、降準、定向降準，還是MLF和LPR的價格下調，市場需要時間來消化政策進而傳導至實體經濟；最後就是當前大量流動性積聚在金融系統當中，近一週銀行間和交易所隔夜利率均保持在1%附近，銀行間和交易所7天回購利率在1.5%附近，可見目前市場上流動性十分充裕，這也側面反映出當前信用傳導受阻的困境。通過觀察美日歐的經濟情況，我們可以看到貨幣政策一旦達到零利率和負利率，進一步的貨幣政策調控能力將消失；另外人民幣國際化還在初期，無法像美元、日元甚至歐元一樣通過印鈔來支撐信用體系，因此我們應當珍惜我國仍存的貨幣政策空間，為未來經濟發展提供戰略保障。
供稿日期：2020.3.22
本文數據來源：wind 數據截至：2020.3.22
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